Θετική είναι η πρώτη ανταπόκριση των επενδυτών στο επενδυτικό story της ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ, σύμφωνα με την UBS, η οποία μετά από περισσότερες από δέκα συναντήσεις την τελευταία εβδομάδα διαπιστώνει ευρεία αναγνώριση των προοπτικών που δημιουργούν για τον όμιλο η Αττική Οδός και η Εγνατία Οδός.
Ο ελβετικός οίκος είχε ξεκινήσει την κάλυψη της ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ την περασμένη εβδομάδα με σύσταση buy και τιμή-στόχο τα 55 ευρώ, χαρακτηρίζοντας την εταιρεία βασική επιλογή στον κλάδο των υποδομών, χάρη στη μακροχρόνια ανάπτυξη της κερδοφορίας από τις παραχωρήσεις, την ηγετική θέση στις κατασκευές και την ελκυστική αποτίμηση έναντι των διεθνών ομοειδών ομίλων.
Στη νέα έκθεσή της, η UBS επιστρέφει στο επενδυτικό story μεταφέροντας το feedback που έλαβε από την αγορά. Όπως σημειώνει, οι επενδυτές συμφωνούν σε γενικές γραμμές ότι οι δυνατότητες κερδοφορίας της Αττικής Οδού και της Εγνατίας Οδού εξακολουθούν να μην αποτιμώνται πλήρως. Οι συζητήσεις ανέδειξαν παράλληλα ερωτήματα γύρω από τα περιθώρια περαιτέρω rerating μετά την ισχυρή πορεία της μετοχής, τον ανταγωνισμό στις κατασκευές, την εκτέλεση του μεγάλου χαρτοφυλακίου έργων και τον πολιτικό κίνδυνο.
Αττική και Εγνατία στο επίκεντρο
Το ισχυρότερο σημείο σύγκλισης μεταξύ UBS και επενδυτών αφορά τις δύο μεγάλες παραχωρήσεις.
Στην Αττική Οδό, η UBS ξεχωρίζει τη χαμηλή ευαισθησία της ζήτησης στις μεταβολές των τιμών, ενώ ενδιαφέρον παρουσιάζει η δυνατότητα εφαρμογής δυναμικής τιμολόγησης. Στην Εγνατία Οδό, βλέπει σημαντικά περιθώρια ανάπτυξης από την αύξηση της κυκλοφορίας και την ψηφιοποίηση, καθώς η μεγαλύτερη χρήση ηλεκτρονικών διοδίων μπορεί να δημιουργήσει λειτουργικά οφέλη, ενώ οι σημαντικές επενδύσεις αναβάθμισης του αυτοκινητοδρόμου μπορούν να στηρίξουν περαιτέρω ανάπτυξη.
Η UBS αποτιμά την Αττική Οδό με enterprise value περίπου 3,52 δισ. ευρώ και την Εγνατία Οδό στα 2,99 δισ. ευρώ, επίπεδα που αντιστοιχούν σε περίπου 16 φορές το εκτιμώμενο EBITDA του 2028.
Ο οίκος θεωρεί τις συγκεκριμένες αποτιμήσεις μη απαιτητικές σε σχέση με τη διάρκεια των παραχωρήσεων και την τιμολογιακή ισχύ των δύο assets. Ενδεικτικά, ορισμένοι αυτοκινητόδρομοι της Ferrovial στη Βόρεια Αμερική αποτιμώνται από την UBS σε περίπου 20-30 φορές το EBITDA του 2028, έχοντας παρόμοια διάρκεια και ελαφρώς μεγαλύτερη τιμολογιακή ισχύ.
Οι παραχωρήσεις ανεβάζουν τον πήχη της κερδοφορίας
Η αυξανόμενη συνεισφορά των παραχωρήσεων αποτελεί τον βασικό πυλώνα της αναπτυξιακής ιστορίας που βλέπει η UBS για τη ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ.
Το EBIT του κλάδου προβλέπεται να αυξηθεί από 150 εκατ. ευρώ το 2025 σε 243 εκατ. ευρώ το 2026, να φτάσει τα 343 εκατ. ευρώ το 2028 και τα 439 εκατ. ευρώ το 2030. Την ίδια περίοδο, η λειτουργική κερδοφορία των κατασκευών εκτιμάται ότι θα παραμείνει σε σχετικά σταθερά επίπεδα.
Η αλλαγή του μίγματος δραστηριοτήτων μεταμορφώνει σταδιακά και το προφίλ του ομίλου. Η UBS περιγράφει τη ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ ως έναν κορυφαίο ελληνικό όμιλο υποδομών, ο οποίος έχει μετακινηθεί από ένα μοντέλο με μεγαλύτερη έμφαση στις κατασκευές και τις υπηρεσίες κοινής ωφέλειας προς ένα μοντέλο που στηρίζεται κυρίως στις υποδομές και ελέγχει περίπου το 80% του ελληνικού δικτύου διοδίων. Οι παραχωρήσεις προσφέρουν παράλληλα μακροχρόνιες ταμειακές ροές συνδεδεμένες με τον πληθωρισμό.
Σε επίπεδο ομίλου, η UBS προβλέπει για το 2026 EBITDA 640 εκατ. ευρώ, αυξημένα κατά 19,9%, και καθαρά κέρδη 180 εκατ. ευρώ, αυξημένα κατά 29,7%. Έως το 2030 εκτιμά ότι το EBITDA θα έχει φτάσει τα 829 εκατ. ευρώ και τα καθαρά κέρδη τα 346 εκατ. ευρώ.
Γιατί η UBS βλέπει ακόμη αξία στη μετοχή
Η ισχυρή άνοδος της ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ από την αρχή του έτους οδήγησε ορισμένους επενδυτές να θέσουν το ερώτημα εάν υπάρχει πλέον αρκετό περιθώριο για περαιτέρω rerating.
Η UBS εκτιμά ότι υπάρχει. Όπως επισημαίνει, η μετοχή εξακολουθεί να διαπραγματεύεται με σημαντικό discount έναντι διεθνών εταιρειών υποδομών, παρά το ισχυρότερο αναπτυξιακό της προφίλ. Αναγνωρίζει ότι οι μεγαλύτεροι διεθνείς όμιλοι διαθέτουν πιο διαφοροποιημένες δραστηριότητες και επομένως δικαιολογείται κάποιο discount για τη ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ, θεωρεί όμως ότι η σημερινή διαφορά είναι υπερβολική.
Με τιμή αναφοράς τα 44,98 ευρώ στις 11 Αυγούστου, ο στόχος των 55 ευρώ υποδηλώνει περιθώριο άνοδο 22,3%. Συνυπολογίζοντας την προβλεπόμενη μερισματική απόδοση 0,9%, η UBS τοποθετεί τη συνολική προσδοκώμενη απόδοση στο 23,2%.
Οι ερωτήσεις των επενδυτών
Τα υπόλοιπα ερωτήματα που καταγράφηκαν στις επαφές με τους επενδυτές αφορούν κυρίως τον ανταγωνισμό και την εκτέλεση των έργων. Στο ενδεχόμενο ένας μεγάλος διεθνής κατασκευαστικός όμιλος να αποκτήσει εγχώριο παίκτη και να ενισχύσει σημαντικά την παρουσία του στην Ελλάδα, η UBS επισημαίνει ότι αυτή η δυνατότητα υπάρχει εδώ και χρόνια. Ωστόσο, οι διεθνείς όμιλοι εξακολουθούν να επιλέγουν συνεργασίες με καθιερωμένους ελληνικούς παίκτες στις μεγάλες παραχωρήσεις, γεγονός που κατά τον οίκο αναδεικνύει τη σημασία της τοπικής τεχνογνωσίας, των σχέσεων με τους εμπλεκόμενους φορείς και του ιστορικού επιτυχούς εκτέλεσης έργων.
Αντίστοιχα, απέναντι στις ανησυχίες για την εκτέλεση του μεγάλου κατασκευαστικού backlog, η UBS αντιπαραθέτει τη μείωση της έντασης του κεφαλαίου κίνησης τα τελευταία χρόνια, η οποία περιορίζει τον κίνδυνο που μπορεί να δημιουργήσει η υλοποίηση των έργων στον ισολογισμό.
Ακόμη και στο πολιτικό μέτωπο, η εκτίμηση παραμένει καθησυχαστική. Η UBS θεωρεί ότι μια ενδεχόμενη κυβέρνηση συνεργασίας δεν θα έθετε σε κίνδυνο τη συνέχεια της πολιτικής υποδομών στην Ελλάδα, καθώς το επενδυτικό pipeline στηρίζεται σε μακροχρόνιες ανάγκες και πολλαπλές πηγές δημόσιας και ιδιωτικής χρηματοδότησης. Οι εκλογές μπορούν να μεταθέσουν χρονικά μεμονωμένους διαγωνισμούς, όχι όμως, σύμφωνα με τον οίκο, να αλλάξουν τη συνολική κατεύθυνση των επενδύσεων. Για την UBS, επομένως, το ζήτημα είναι περισσότερο «πότε» και όχι «εάν» θα υλοποιηθούν τα έργα.
Το επόμενο διάστημα προσφέρει, μάλιστα, νέους πιθανούς καταλύτες. Η UBS ξεχωρίζει τις αναθέσεις παραχωρήσεων και έργων ΣΔΙΤ μέσα στους επόμενους 6-12 μήνες, καθώς και τα αποτελέσματα πρώτου εξαμήνου τον Σεπτέμβριο, τα οποία μπορούν να ενισχύσουν την ορατότητα ως προς την εκτέλεση της στρατηγικής σε Αττική Οδό και Εγνατία Οδό.
