Συζητάμε με τον κ. Θέμη Θεμιστοκλέους για ορισμένα από τα σημαντικότερα ζητήματα που απασχολούν τη διεθνή και ελληνική επικαιρότητα τους τελευταίους μήνες: από τον εμπορικό προστατευτισμό που αναζωπυρώνεται σε παγκόσμιο επίπεδο και την πρόσφατη συμφωνία-πλαίσιο μεταξύ Ευρωπαϊκής Ένωσης και Ηνωμένων Πολιτειών, έως την πιθανή αναβάθμιση του Χρηματιστηρίου Αθηνών στις ανεπτυγμένες αγορές και την πρόταση εξαγοράς της ΕΧΑΕ από τον όμιλο Euronext.
Ο επικεφαλής του Γραφείου Επενδύσεων ΕΜΕΑ της UBS Global Wealth Management αξιολογεί θετικά την πρόσφατη συμφωνία ΕΕ-ΗΠΑ, αν και εντοπίζει σημαντικές εκκρεμότητες, καθώς και πρακτικά και πολιτικά εμπόδια. Τονίζει, επίσης, ότι η Ευρώπη έχει μπροστά της μια ευκαιρία για γενναίες μεταρρυθμίσεις, η οποία όμως κινδυνεύει να χαθεί σε περίπτωση που μεμονωμένα εθνικά συμφέροντα υπερτερήσουν των κοινώς επωφελών λύσεων.
Σε ό,τι αφορά την πιθανή αναβάθμιση του ΧΑ, εκτιμά ότι αυτή θα μπορούσε να οδηγήσει σε καθαρές εκροές κεφαλαίων και να μειώσει τη σημασία της ελληνικής αγοράς για τους διαχειριστές κεφαλαίων, ενώ εξηγεί για ποιους λόγους θεωρεί «δύσκολη» την αναβάθμιση του ΧΑ από τον MSCI.
-Κύριε Θεμιστοκλέους, το πρώτο εξάμηνο του 2025 σημαδεύτηκε από εξελίξεις μεγάλης ιστορικής σημασίας σε παγκόσμιο επίπεδο. Πιο συγκεκριμένα, από την επανεμφάνιση του εμπορικού προστατευτισμού. Μπαίνουμε σε μια παρατεταμένη περίοδο στρατηγικής οικονομικής αντιπαράθεσης, αντίστοιχης με έναν εμπορικό «Ψυχρό Πόλεμο»;
Η παγκοσμιοποίηση, όπως μετράται από το εμπόριο ως ποσοστό του ΑΕΠ, κορυφώθηκε πριν από περισσότερα από δέκα χρόνια, όμως τα μοτίβα του εμπορίου μεταβάλλονται έκτοτε συνεχώς. Παρότι οι ΗΠΑ αυξάνουν τους δασμούς στις εισαγωγές από βασικούς εμπορικούς τους εταίρους, αυτό από μόνο του δε σηματοδοτεί την έναρξη ενός παγκόσμιου εμπορικού πολέμου — άλλες περιφέρειες, συμπεριλαμβανομένης της Ευρωπαϊκής Ένωσης, εξακολουθούν να διαπραγματεύονται ενεργά νέες εμπορικές συμφωνίες.
Η Κίνα επίσης επιδιώκει να διασφαλίσει μεγαλύτερη συνεργασία στην Ασία και σε άλλες περιοχές. Οι εμπορικές σχέσεις των ΗΠΑ και της ΕΕ με την Κίνα αντιμετωπίζουν προκλήσεις εδώ και καιρό, και η προσπάθεια προστασίας των εγχώριων αγορών τους αποτελεί απλώς τη συνέχιση μιας τάσης που οικοδομείται εδώ και χρόνια.
Κοιτώντας μπροστά, οι τεχνολογικές εξελίξεις, οι μεταβαλλόμενες προτιμήσεις των καταναλωτών και οι προσπάθειες των επιχειρήσεων να θωρακίσουν τις εφοδιαστικές τους αλυσίδες θα διαδραματίσουν ακόμη μεγαλύτερο ρόλο στον μετασχηματισμό του παγκόσμιου εμπορίου.
Αν και οι πρόσφατες εντάσεις αναδεικνύουν το πόσο δύσκολο είναι να αντιστραφεί η διασύνδεση των οικονομιών, αυτές οι αλλαγές δεν θα αποτελέσουν απαραιτήτως πλήγμα για την οικονομική ανάπτυξη· όπως φάνηκε μέσα από την πανδημία και άλλες πρόσφατες διαταραχές, η προσφορά έχει αποδειχθεί εντυπωσιακά προσαρμοστική απέναντι στις προκλήσεις που προκύπτουν.
-Πώς αξιολογείτε το πρόσφατο πλαίσιο συμφωνίας μεταξύ ΕΕ και ΗΠΑ; Υπάρχουν διαστάσεις -οικονομικές, πολιτικές ή στρατηγικές- που θεωρείτε ιδιαίτερα σημαντικές;
Η πρόσφατη εμπορική συμφωνία ΕΕ-ΗΠΑ αποτελεί μια ευπρόσδεκτη εξέλιξη, καθώς απομακρύνει -τουλάχιστον προς το παρόν- τον κίνδυνο μιας κλιμακούμενης εμπορικής αντιπαράθεσης που θα μπορούσε να είναι επιζήμια και για τις δύο οικονομίες. Η αποφυγή ευρωπαϊκών αντιμέτρων είναι ιδιαίτερα σημαντική, καθώς περιορίζει τον κίνδυνο υψηλότερου πληθωρισμού και τους καθοδικούς κινδύνους για τον ρυθμό ανάπτυξης της ευρωζώνης.
Ωστόσο, εκκρεμούν αρκετά ερωτήματα σχετικά με τη βιωσιμότητα του πλαισίου αυτού και τη ρεαλιστικότητα των δεσμεύσεων που περιλαμβάνει. Ο δασμός 15% στα φαρμακευτικά προϊόντα, για παράδειγμα, αντανακλά μια ερμηνεία της συμφωνίας εκ μέρους της Προέδρου της Ευρωπαϊκής Επιτροπής, άλλα όχι απαραίτητα τη θέση του Προέδρου Τραμπ, και ενδέχεται να αλλάξει μόλις οι ΗΠΑ ολοκληρώσουν την έρευνα βάσει του άρθρου 232.
Επιπλέον, το μέγεθος των αγορών ενεργειακών προϊόντων -που αντιστοιχεί στο 80% των τρεχουσών εξαγωγών ενέργειας των ΗΠΑ- φαίνεται φιλόδοξο και θα μπορούσε να επηρεαστεί από διακυμάνσεις σε επίπεδο τιμών και παραγωγής. Παρομοίως, οι προτεινόμενες επενδύσεις ύψους 600 δισ. δολαρίων εξαρτώνται σε μεγάλο βαθμό από αποφάσεις του ιδιωτικού τομέα και, με βάση τις πιο πρόσφατες τάσεις, ενδέχεται να μη σηματοδοτούν κάποια ουσιαστική αύξηση. Οι ρυθμίσεις για τα μη δασμολογικά εμπόδια πιθανότατα θα απαιτήσουν κύρωση από τα εθνικά κοινοβούλια, προσθέτοντας περαιτέρω πολυπλοκότητα και πιθανές καθυστερήσεις.
Τέλος, αν και εκτιμάται ότι περίπου τα δύο τρίτα του στρατιωτικού εξοπλισμού της ΕΕ προέρχονται ήδη από τις ΗΠΑ, οποιαδήποτε αύξηση των αγορών ενδέχεται να είναι προσωρινή, καθώς η παραγωγή αναμένεται να μετατοπιστεί σταδιακά στην Ευρώπη. Συνολικά, αν και η συμφωνία αποτελεί θετικό βήμα, παραμένουν σημαντικά πολιτικά και πρακτικά εμπόδια.
-Στο τρέχον γεωπολιτικό και μακροοικονομικό περιβάλλον, ποιες θεωρείτε ως τις κύριες ευκαιρίες και τους βασικούς κινδύνους για την ευρωζώνη, τόσο σε οικονομικό όσο και σε πολιτικό επίπεδο;
Το σημερινό γεωπολιτικό τοπίο, με την επανεμφάνιση της ρωσικής απειλής και έναν λιγότερο υποστηρικτικό πρόεδρο στις ΗΠΑ, προσφέρει στην ευρωζώνη την ευκαιρία να προωθήσει μεταρρυθμίσεις και επενδύσεις. Η Γερμανία ηγείται ξεκάθαρα της ενίσχυσης των δαπανών για υποδομές και άμυνα, αλλά και άλλες χώρες ακολουθούν.
Η ΕΕ θα μπορούσε να αξιοποιήσει αυτή τη συγκυρία για να επανεξετάσει τη δημοσιονομική της προσέγγιση, με μεγαλύτερη χρήση ρητρών διαφυγής και ενθαρρύνοντας την κοινή έκδοση χρέους ώστε να διευκολυνθούν επενδύσεις σε περισσότερα κράτη-μέλη.
Το σημερινό περιβάλλον προσφέρει επίσης την ευκαιρία να προωθηθούν κρίσιμες διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις, όπως αυτές που περιλαμβάνονται στην έκθεση Ντράγκι, με στόχο τη δημιουργία μιας πιο ευέλικτης και δυναμικής οικονομίας.
Σε ό,τι αφορά τους κινδύνους, υπάρχει το ενδεχόμενο οι πρόσθετες επενδύσεις να διοχετευτούν σε μη παραγωγικούς τομείς ή να στηρίξουν προβληματικές βιομηχανίες. Επιπλέον, μια βιαστική αύξηση των δαπανών θα μπορούσε να τροφοδοτήσει τον πληθωρισμό χωρίς να επιφέρει πραγματική ανάπτυξη.
Οι ευκαιρίες αυτές ενδέχεται να χαθούν εάν τα κράτη στραφούν προς την εξυπηρέτηση εθνικών συμφερόντων εις βάρος κοινών λύσεων, περιορίζοντας έτσι την ικανότητα της Ευρώπης να προσαρμοστεί και να ευημερήσει ενόψει συνεχιζόμενων παγκόσμιων προκλήσεων.
-Η ΕΕ προωθεί σχέδια για τη δημιουργία μιας Ένωσης Αποταμίευσης και Επενδύσεων, με στόχο την εμβάθυνση των κεφαλαιαγορών και την κατεύθυνση ιδιωτικών κεφαλαίων σε στρατηγικούς τομείς. Πώς αξιολογείτε αυτή την πρωτοβουλία;
Το ευρωπαϊκό σχέδιο για μια Ένωση Αποταμιεύσεων και Επενδύσεων είναι μια μακρόχρονη επιδίωξη, που αντανακλά την αναγνώριση ότι οι κατακερματισμένες κεφαλαιαγορές λειτουργούν, εδώ και καιρό, ως τροχοπέδη για την ανάπτυξη της περιοχής. Η δημιουργία βαθύτερων και περισσότερο ενοποιημένων κεφαλαιαγορών θα πρέπει, θεωρητικά, να μειώσει το κόστος δανεισμού για τις επιχειρήσεις και να ενισχύσει τις αποδόσεις για τους επενδυτές.
Ωστόσο, αν και τα προτεινόμενα χρονοδιαγράμματα είναι φιλόδοξα, η αλλαγή της συμπεριφοράς των καταναλωτών και των επιχειρήσεων εκτιμάται ότι θα απαιτήσει χρόνο. Μεγαλύτερη πρόκληση αποτελεί, ίσως, η ανάγκη να πειστούν οι εθνικές κυβερνήσεις να παραχωρήσουν ρυθμιστικές αρμοδιότητες, να επιτρέψουν μια μεγαλύτερη διασυνοριακή συγκέντρωση και να προωθήσουν διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις.
Κατά την άποψή μας, αυτές οι αλλαγές θα υλοποιηθούν τελικά και θα βελτιώσουν τις οικονομικές προοπτικές, όμως η διαδικασία θα είναι μάλλον σταδιακή. Μέχρι τότε, η ανταγωνιστική θέση της ΕΕ και η ικανότητά της να δώσει ώθηση στις επενδύσεις θα παραμείνουν υποδεέστερες σε σχέση με τις ΗΠΑ.
-Οι ελληνικές μετοχές συγκαταλέγονται σταθερά μεταξύ των κορυφαίων παγκοσμίως σε αποδόσεις τους τελευταίους μήνες. Κατά τη γνώμη σας, τι προσδοκούν οι επενδυτές και ποια διαρθρωτικά ή θεματικά αφηγήματα στηρίζουν αυτή την απόδοση;
Ένας από τους βασικότερους παράγοντες της ισχυρής απόδοσης είναι ο τραπεζικός κλάδος, ο οποίος αντιπροσωπεύει περίπου τα 2/3 του δείκτη MSCI Greece. Οι ελληνικές τράπεζες επωφελούνται από έναν ισχυρό επενδυτικό κύκλο, που έχει ως καταλύτη τα κεφάλαια του Ταμείου Ανάκαμψης της Ευρωπαϊκής Ένωσης (η Ελλάδα έχει εξασφαλίσει €36 δισ. και έχει αντλήσει ήδη περίπου €21 δισ.). Αυτό έχει οδηγήσει σε έναν ισχυρό κύκλο εταιρικού δανεισμού (με ανάπτυξη κοντά στο 15% αυτή τη στιγμή).
Όλα αυτά διευκολύνονται από μια φιλική προς τις επιχειρήσεις κυβέρνηση, στη δεύτερη θητεία της, που εφαρμόζει διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις.
Οι ελληνικές τράπεζες είναι πλέον σχετικά κερδοφόρες, έχοντας εξέλθει από την κρίση κρατικού χρέους, και είναι επαρκώς κεφαλαιοποιημένες. Χρησιμοποιούν τα πλεονάζοντα κεφάλαιά τους για να αυξήσουν τις διανομές προς τους μετόχους, για πρόσθετες εξαγορές στην Ελλάδα και την ευρύτερη περιοχή, και για να χρηματοδοτήσουν μια σχετικά ισχυρή πιστωτική επέκταση σε σύγκριση με την υπόλοιπη Ευρώπη.
Παρότι οι αποτιμήσεις των τραπεζών έχουν ανακάμψει από πολύ χαμηλά επίπεδα, εξακολουθούν να διαπραγματεύονται με σημαντικό discount σε σχέση με άλλες ευρωπαϊκές τράπεζες, με υψηλό εκτιμώμενο κόστος ιδίων κεφαλαίων συγκριτικά με τη σχετικά χαμηλή απόδοση των δεκαετών ομολόγων.
-Πώς αξιολογείτε τις πιθανές επιπτώσεις στην ελληνική κεφαλαιαγορά από μια μετάταξη σε καθεστώς «ανεπτυγμένης» αγοράς, ιδιαίτερα στο πλαίσιο μιας πιθανής εξαγοράς του Χρηματιστηρίου Αθηνών από την Euronext; Ποιοι κίνδυνοι και ποιες στρατηγικές ευκαιρίες μπορούν να προκύψουν;
Η ενδεχόμενη μετάταξη της Ελλάδας είναι ένα ενδιαφέρον δίλημμα για την ελληνική χρηματιστηριακή αγορά. Αν και θα συνιστά προφανώς μια αναγνώριση των σημαντικών εξελίξεων που προέκυψαν μετά την κρίση της ευρωζώνης, υπάρχει ένα στοιχείο προβληματισμού: αρνητικές ροές κεφαλαίων, σε συνδυασμό με το μικρό μέγεθος της ελληνικής αγοράς συγκριτικά με άλλες ανεπτυγμένες αγορές, ενδέχεται να περιορίσουν τη σημασία της, ως προς το tracking error, για τους διαχειριστές κεφαλαίων.
Μια αναβάθμιση της Ελλάδας από τον FTSE στην κατηγορία των ανεπτυγμένων αγορών θα μπορούσε να οδηγήσει σε καθαρές εκροές κεφαλαίων, υποθέτοντας ότι άλλες παράμετροι παραμένουν αμετάβλητες, καθώς τα κριτήρια ένταξης στους δείκτες FTSE Europe Developed είναι πιο αυστηρά. Επιπλέον, η στάθμιση της Ελλάδας στους δείκτες αναδυόμενων αγορών, σε όρους δολαρίου, είναι σημαντικά υψηλότερη από αυτήν που εκτιμάται ότι θα έχει στους αντίστοιχους δείκτες ανεπτυγμένων αγορών.
Επιπλέον, θεωρούμε δύσκολο να δικαιολογηθεί η αναβάθμιση της Ελλάδας από τον MSCI λόγω του μεγέθους της ελληνικής αγοράς και της περιορισμένης αγοράς δανεισμού μετοχών.
Σε ό,τι αφορά την πιθανή εξαγορά του ΧΑ από τη Euronext, μπορούν να υπάρξουν οφέλη για την ελληνική κεφαλαιαγορά, όπως καλύτερη πρόσβαση σε διεθνείς επενδυτές, αυξημένη ρευστότητα και πρόσθετες υπηρεσίες για εταιρείες και επενδυτές.
