Bullish για τις ελληνικές τράπεζες εμφανίζεται η UBS μετά τα αποτελέσματα του δευτέρου τριμήνου, βλέποντας ισχυρή πιστωτική επέκταση, επιστροφή του NII σε ανοδική τροχιά και περιθώριο σύγκλισης των αποτιμήσεων με τις ευρωπαϊκές. Πρωταγωνίστρια η Πειραιώς, ενώ η Εθνική κρύβει το μεγαλύτερο περιθώριο θετικής έκπληξης από capital deployment και υψηλότερες διανομές.
Ο επενδυτικός οίκος ποντάρει σε ένα νέο γύρο re-rating των ελληνικών τραπεζών, παρά την ισχυρή άνοδο των μετοχών, καθώς τα στοιχεία του δεύτερου τριμήνου επιβεβαιώνουν ότι ο τραπεζικός κλάδος έχει περάσει πλέον σε μια διαφορετική φάση ανάπτυξης
Ο οίκος διατηρεί σύσταση buy και για τις τέσσερις συστημικές τράπεζες, με την Πειραιώς να αποτελεί την κορυφαία επιλογή του σε όρους upside. Η τιμή στόχος τοποθετείται στα 12 ευρώ, έναντι 9,95 ευρώ στο κλείσιμο της 7ης Αυγούστου, που μεταφράζεται σε περιθώριο ανόδου 20,6%. Ακολουθεί η Εθνική με στόχο 18,70 ευρώ και upside 15,5%, η Eurobank με 5,10 ευρώ και 13,4% και η Alpha Bank με 4,90 ευρώ και 7,8%. Το ενδιαφέρον είναι ότι η UBS δεν στηρίζει το bullish case απλώς σε υψηλότερες προβλέψεις κερδοφορίας. Αντίθετα, το βασικό της επιχείρημα είναι ότι αλλάζει η ποιότητα του growth story των ελληνικών τραπεζών.
Οι τέσσερις συστημικές εξακολουθούν να διαπραγματεύονται με discount περίπου 12% έναντι των ευρωπαϊκών τραπεζών, σε όρους εκτιμώμενου P/E για το 2027. Συγκεκριμένα, η UBS τοποθετεί τον μέσο πολλαπλασιαστή των ελληνικών τραπεζών στις 9,2 φορές, έναντι 10,4 φορές στην Ευρώπη, ενώ οι τράπεζες της Ισπανίας και της Πορτογαλίας διαπραγματεύονται έως και στις 10,9 φορές. Με άλλα λόγια, η αγορά εξακολουθεί να τιμολογεί ένα discount για το ελληνικό τραπεζικό story, το οποίο όμως, κατά την UBS, δεν είναι δεδομένο ότι θα παραμείνει. Ο λόγος είναι ότι αλλάζουν πλέον τα θεμελιώδη χαρακτηριστικά του κλάδου. Η ισχυρή πιστωτική επέκταση, η σταθεροποίηση των καθαρών επιτοκιακών περιθωρίων, η επιστροφή του NII σε ανάπτυξη και η υψηλή οργανική δημιουργία κεφαλαίου δημιουργούν ένα διαφορετικό προφίλ κερδοφορίας, ενώ η ελληνική οικονομία εξακολουθεί να βρίσκεται σε έναν ισχυρό επενδυτικό κύκλο.
Ισχυρή πιστωτική επέκταση...
Η UBS καταγράφει αύξηση των ενήμερων επιχειρηματικών δανείων στην Ελλάδα κατά 14,5% σε ετήσια βάση και 3,6% σε τριμηνιαία, με το δεύτερο τρίμηνο να επιβεβαιώνει ότι ο εταιρικός κύκλος δανειοδοτήσεων παραμένει εξαιρετικά ισχυρός. Συνολικά, τα performing loans των τεσσάρων συστημικών τραπεζών ανήλθαν σε 146,7 δισ. στο τέλος του δευτέρου τριμήνου, αυξημένα κατά 2,7% σε σχέση με το πρώτο τρίμηνο και κατά 11% σε ετήσια βάση. Στο επιχειρηματικό χαρτοφυλάκιο η εικόνα είναι ακόμη πιο καθαρή. Η Alpha Bank εμφάνισε αύξηση 6% σε τριμηνιαία βάση, η Εθνική 4,5%, η Eurobank 3,1% και η Πειραιώς 1,1%. Πρόκειται για εξέλιξη με ιδιαίτερη σημασία, καθώς η πιστωτική επέκταση αρχίζει να λειτουργεί ως νέος μοχλός κερδοφορίας σε μια περίοδο κατά την οποία η αποκλιμάκωση των επιτοκίων περιορίζει σταδιακά το tailwind του προηγούμενου κύκλου.
Η UBS διαπιστώνει inflection στην πορεία των καθαρών εσόδων από τόκους, με το συνολικό μέγεθος των τραπεζών να αυξάνεται 3,9% σε τριμηνιαία και 7,3% σε ετήσια βάση στο δεύτερο τρίμηνο. Παράλληλα, τα καθαρά επιτοκιακά περιθώρια σταθεροποιούνται και αρχίζουν να διευρύνονται ελαφρά. Η Πειραιώς ξεχωρίζει εδώ, καθώς το NII αυξήθηκε κατά 5,7% σε τριμηνιαία βάση, σηματοδοτώντας, σύμφωνα με την UBS, σαφή επιστροφή σε τροχιά ανάπτυξης. Την ίδια στιγμή, η Eurobank ενισχύει το NII και μέσω της μεγάλης αύξησης του χαρτοφυλακίου τίτλων της, το οποίο αυξήθηκε κατά 24,7% σε ετήσια βάση.
Σταθερή υπέρβαση σε προμήθειες
Παράλληλα, οι προμήθειες εξακολουθούν να κινούνται καλύτερα των προσδοκιών, αν και η UBS σημειώνει ότι σε Alpha και Πειραιώς υπήρχαν και ορισμένα μη επαναλαμβανόμενα στοιχεία. Η Πειραιώς έχει επιπλέον έναν νέο καταλύτη, καθώς η Εθνική Ασφαλιστική υπερβαίνει το business plan, ενώ η Alpha αναπτύσσει τη στρατηγική μετασχηματισμού του CIB σε ένα πιο ολοκληρωμένο coverage platform, με τη συνεισφορά της Axia και της συνεργασίας με τη UniCredit. Με άλλα λόγια, η UBS βλέπει πλέον έναν τραπεζικό κλάδο που δεν στηρίζεται σε έναν μόνο πυλώνα εσόδων. NII, πιστωτική επέκταση, προμήθειες, τίτλοι και ασφαλιστικές δραστηριότητες λειτουργούν παράλληλα ως μοχλοί ανάπτυξης.
«Άσσοι» από πλεονάζοντα κεφάλαια
Η UBS θεωρεί ότι η αξιοποίηση του πλεονάζοντος κεφαλαίου θα αποτελέσει βασικό μοχλό ενίσχυσης των ROTE μέσω accretive εξαγορών, την ώρα που οι τράπεζες διαθέτουν πλέον σημαντικά κεφαλαιακά περιθώρια. Η εικόνα, ωστόσο, διαφοροποιείται ανά τράπεζα. Η Alpha Bank εμφάνισε υποχώρηση του fully loaded CET1 κατά 64 μονάδες βάσης στο 14%, λόγω συναλλαγών και άλλων στοιχείων. Η Πειραιώς, αντίθετα, κατέγραψε αύξηση του CET1 κατά 18 μονάδες βάσης από το χαμηλό του πρώτου τριμήνου και ανέβασε τον στόχο για το τέλος του 2026 σε πάνω από 13%. Στη Eurobank, η εξαγορά του 80% της Eurolife στο τρίτο τρίμηνο αναμένεται να απορροφήσει περίπου 120 μονάδες βάσης κεφαλαίου, πριν από πιθανή θετική επίδραση του Danish compromise.
Το μεγαλύτερο όμως περιθώριο θετικής έκπληξης το βλέπει η UBS στην Εθνική. Με CET1 17,3%, η τράπεζα διαθέτει, σύμφωνα με τον οίκο, σημαντική κεφαλαιακή ευελιξία. Και αυτό αφήνει ανοικτό το ενδεχόμενο για επιπλέον επιστροφές κεφαλαίου πέραν του payout 60%. Μάλιστα, η UBS εκτιμά ότι η Εθνική θα μπορούσε να προχωρήσει σε ειδικές διανομές 150 εκατ. ευρώ τόσο το 2026 όσο και το 2027, πάνω από το κανονικό payout.
Πειραιώς η κορυφαία επιλογή – Εθνική το μεγάλο wildcard
Η Πειραιώς είναι η κορυφαία επιλογή, καθώς συνδυάζει το υψηλότερο upside με τη χαμηλότερη αποτίμηση σε όρους P/E 2027, στις 8,8 φορές. Η UBS τη χαρακτηρίζει ουσιαστικά ως τη φθηνότερη από τις τέσσερις. Η Εθνική ακολουθεί, με P/E 2027 στις 9,7 φορές, αλλά με ένα διαφορετικό story, που αφορά το υψηλό κεφάλαιο, τη δυνατότητα για νέες κινήσεις και πιθανότητα υψηλότερων payouts. Η Eurobank αποτιμάται στις 9,1 φορές τα εκτιμώμενα κέρδη του 2027 και η UBS τη χαρακτηρίζει ελκυστικό regional growth story, κάτι που συνδέεται με την αυξανόμενη διεθνή παρουσία και τις κινήσεις της τράπεζας εκτός Ελλάδας. Η Alpha είναι η λιγότερο ελκυστική με βάση τις συγκεκριμένες τιμές στόχους της UBS, με upside μόλις 7,8%, παρά το γεγονός ότι εξακολουθεί να έχει σύσταση Buy.
