Ροή
Στις πολύ ισχυρές τριμηνιαίες επιδόσεις των τεσσάρων συστημικών τραπεζών στέκεται η Wood & Co δίνοντας ιδιιίτερη έμφαση στην επιτάχυνση της δανειοδοτικής τους ικανότητας, στα υψηλότερα περιθώρια κέρδους εξαιτίας των υψηλότερων επιτοκίων, στη συγκράτηση του κόστους και στο ευνοϊκό περιβάλλον της ποιότητας του ενεργητικού τους.
Αυτή η πολύ υψηλή επίδοση που έχουν καταγράψει είναι ήδη εμφανής στην υπεραπόδοση των τραπεζικών τίτλων (12% άνοδος φέτος έναντι πτώσης 8% για τον ευρωπαϊκό τραπεζικό δείκτη), αλλά η Wood εκτιμά ότι πρέπει να γίνουν ακόμη περισσότερα. Οι ελληνικές τράπεζες συνεχίζουν να διαπραγματεύονται με discount προς τις αντίστοιχες ευρωπαϊκές χώρες της τάξεως του 30% - 40% προς την Κεντρική και Ανατολική Ευρώπη και 15% - 20% στη Νοτιοανατολική Ευρώπη όσον αφορά τον δείκτη αποτίμησης P/E, τη στιγμή που οι μελλοντικές προοπτικές παραμένουν πολύ υποστηρικτικές.
Ο επενδυτικός οίκος διατηρεί τη σύσταση «buy» και για τις τέσσερις μετοχές των συστημικών τραπεζών αυξάνοντας την τιμή στόχο της Εθνικής Τράπεζας στα 5,20 ευρώ από 4,70 ευρώ, για την Τράπεζα Πειραιώς στα 2,50 ευρώ από 2,20 ευρώ, για τη Eurobank στα 1,50 ευρώ από 1,40 ευρώ και για την Alpha Bank στα 1,50 ευρώ από 1,40 ευρώ. Τα top picks της Wood παραμένουν η Eurobank (παρόμοιο P/E με την Εθνική, υψηλότερο ROTE) και η Τράπεζα Πειραιώς (εξαιρετικά χαμηλή αποτίμηση, παρά την εμφανή ανάκαμψη και τη χαμηλή πιθανότητα μιας νέας κεφαλαιακής αύξησης).
Αναλυτικότερα, η μετοχή της Eurobank διαπραγματεύεται με δείκτη P/E στο 6,2x για φέτος και στο 5,4x για το 2023, με δείκτης ενσώματης λογιστικής αξίας (P/TBV) στο 0,66x και στο 0,61x για το 2022 και το 2023 (για δείκτη ROTE στο 11,4% για εφέτος και 11,6% το 2023). Η μετοχή της Εθνική Τράπεζας διαπραγματεύεται με δείκτη P/E στο 6,3x για φέτος και στο 5,7x για το 2023, με δείκτης ενσώματης λογιστικής αξίας (P/TBV) στο 0,62x και στο 0,59x για το 2022 και το 2023 (για δείκτη ROTE στο 10,1% και το 10,7% για το 2022 - 2023). Η μετοχή της Alpha Bank διαπραγματεύεται με δείκτη P/E στο 5,4x για φέτος και στο 4,6x για το 2023 και με δείκτη ενσώματης λογιστικής αξίας (P/TBV) στο 0,4x και στο 0,37x για το 2022 και το 2023 (για δείκτη ROTE στο 7,4% και το 8,4% για το 2022 - 2023), ενώ η μετοχή της Πειραιώς κινείται με δείκτη P/E στο 3,6x για φέτος και στο 3,2x για το 2023 και με δείκτη ενσώματης λογιστικής αξίας (P/TBV) στο 0,32x και στο 0,29x για το 2022 και το 2023 (για δείκτη ROTE στο 9,6% για το 2022 - 2023).
Στην ενημέρωση των εκτιμήσεών της, η Wood αναβάθμισε την θέση της για τα βασικά λειτουργικά κέρδη των τεσσάρων τραπεζών κατά 25% - 30% για το 2022. Μετά τα σταθερά στοιχεία του τρίτου τριμήνου, αύξησε τις εκτιμήσεις περαιτέρω, κατά 15% - 20%, με τις τράπεζες να επιτυγχάνουν δείκτη αποδοτικότητας ROTE της τάξεως του 10%, κατά μέσο όρο, μέχρι το τέλος του 2022. Οι θετικοί «καταλύτες» είναι η επιτάχυνση της αύξησης της πιστωτικής επέκτασης, η ανάπτυξη και τα υψηλότερα επιτόκια. Για το 2023, αναμένει μια ισχυρή αύξηση των καθαρών εσόδων από τόκους (NII), καθώς το αυξανόμενο Euribor τροφοδοτεί πλήρως τα μεγέθη, υπεραντισταθμίζοντας τους αρνητικούς παράγοντες από τις εκδόσεις MREL, την αποενοποίηση NPEs, και την απουσία του παράγοντα TLTRO.
Ο θετικός αντίκτυπος από τα αρνητικά επιτόκια προς το 1,5% συνεπάγεται επιπλέον καθαρά έσοδα από τόκους ύψους άνω των 200 εκατ. ευρώ ανά τράπεζα, τη στιγμή που οι περαιτέρω αυξήσεις θα οδηγήσουν σε μια υψηλότερη μετακύλιση προς τους καταθέτες, αποδυναμώνοντας τον θετικό αντίκτυπο, αλλά και πάλι εξακολουθεί να είναι αρκετός για να αντισταθμίσει και με το παραπάνω το υψηλότερο κόστος χρηματοδότησης για τις senior εκδόσεις.
Παράλληλα, η αβεβαιότητα για το κόστος κινδύνου (CοR) είναι σε υψηλά επίπεδα, αλλά τα πρώτα δείγματα είναι καθησυχαστικά, όπως σημειώνει η Wood. O σχηματισμός νέων NPEs κατά το τρίτο τρίμηνο παρέμεινε οριακός, αλλά οι διοικήσεις των τραπεζών δείχνουν διστακτικές στο να παράσχουν ένα σαφές guidance σχετικά με το κόστος του κινδύνου για το 2023.
Στο βασικό σενάριο της Wood, το ελληνικό ΑΕΠ αναμένεται να διατηρηθεί σε θετικό έδαφος (1% - 2% ανάπτυξη), ακόμη και εάν η Ευρωζώνη περάσει σε ύφεση. Αν και αυτό συνεπάγεται ότι κόστος κινδύνου δεν θα πρέπει να αποκλίνει σημαντικά από τα τρέχοντα επίπεδα (70 - 80 μονάδες βάσης), υποθέτει μια αύξηση προς τις 80 - 90 μονάδες βάσης το 2023, για να λάβει υπόψη μια πιο ήπια μακροοικονομική προσέγγιση. Για το 2024 αναμένει ότι οι τράπεζες θα πλησιάσουν τα μέσα επίπεδα του κύκλου (60 - 70 μονάδες βάσης).
Επιπλέον, το 2023, η Ελλάδα εισέρχεται στη φάση της εκλογικής αναμέτρησης και μάλιστα ένα ιδιαίτερα πολωμένο περιβάλλον. Η φιλική προς τις αγορές Νέα Δημοκρατία εξακολουθεί να προηγείται με μια σχετική άνεση στις δημοσκοπήσεις, αλλά η απόλυτη πλειοψηφία δεν θα αποτελέσει έναν «περίπατος στο πάρκο», σύμφωνα με τη Wood. Αυτό θα μπορούσε να οδηγήσει σε μια ενίσχυση της μεταβλητότητας στην αγορά ενόψει των εκλογών τον Ιούνιο του 2023, με δημοσιεύματα του Τύπου να θέτουν ένα πιο βραχύβιο χρονοδιάγραμμα ως προς την πιθανή ημερομηνία διεξαγωγής των εκλογών.
Έτσι, ενόψει ενός αβέβαιου νέου έτους, οι μετοχές της Εθνικής Τράπεζας και της Eurobank έχουν υπεραποδώσει φέτος λόγω των ταχύτερων ρυθμών εξυγίανσης, με δείκτη ROTE άνω του 10% και σημαντικά υψηλότερη κάλυψη και κεφαλαιακούς δείκτες. Η Wood αναμένει ότι αυτές οι δύο τράπεζες θα συνεχίσουν να υπεραποδίδουν και βραχυπρόθεσμα, εξαιτίας των ανησυχιών που εγείρονται για μια πιθανή ύφεση το επόμενο έτος. Η Alpha Bank και η Τράπεζα Πειραιώς διαπραγματεύονται τώρα με discount 40% - 50% έναντι της Eurobank και της Εθνικής Τράπεζα σε όρους P/TBV, με τον οίκο να θεωρεί ότι αυτό είναι υπερβολικά υψηλό και να αναμένει ότι η διαφορά αυτή θα αρχίζει να κλείνει από μεσοπρόθεσμη έως μακροπρόθεσμη βάση.
