Ροή
«Ανάσες» μετά το ισχυρό ράλι που έχουν καταγράψει οι μετοχές των τεσσάρων συστημικών τραπεζών, συστήνει στα χαρτοφυλάκια η Deutsche Bank, που προχωρά σε αλλαγή των συστάσεών της ως προς αυτές, αλλά και των τιμών στόχων.
Tο εντυπωσιακό «ράλι» που έχουν καταγράψει από τις αρχές του έτους και που φτάνει στο 59% για τον εγχώριο τραπεζικό δείκτη, έναντι περίπου 10% για τον ευρωπαϊκό Stoxx 600 Banks, αποτυπώνει το έντονο ενδιαφέρον των επενδυτών για τον κλάδο, μετά από τη σταθερή και συνεχή βελτίωση που καταγράφηκε στα καθαρά έσοδα από τόκους (διαψεύδοντας θετικά τους αναλυτές), εξαιτίας της αύξησης των επιτοκίων, των αποτελεσματικών μέτρων που τέθηκαν για τον έλεγχο του κόστους, της βελτίωσης της ποιότητας του ενεργητικού και των κεφαλαιακών επιπέδων, οδηγώντας έτσι σε σημαντικές αναβαθμίσεις ως προς τους στόχους.
Ως αποτέλεσμα, οι αναλυτές βλέπουν πλέον δείκτες αποτίμησης που θα ήταν αδιανόητοι μόλις πριν από λίγους μήνες, με τους δείκτες P/E να βρίσκονται πλέον στο εύρος του 6x - 7x περίπου και τους δείκτες P/TBV στο 0,6x - 0,8x για το 2024, για δείκτες ROTE στο 9% - 12% περίπου.
Υπό αυτό το πρίσμα, η Deutsche Bank προχωρά σε αλλαγή των συστάσεων για την Τράπεζα Πειραιώς και την Εθνική Τράπεζα από «buy» σε «hold», ενώ διατηρεί τη σύσταση «buy» για τη μετοχή της Alpha Bank και της Eurobank. Επιπλέον, διατηρεί σταθερή την τιμή στόχο για την Πειραιώς στα 3 ευρώ (CoE 14,1%), ενώ ανεβάζει τον «πήχη» για την Εθνική (CoE στο 13,6% - παρά τη σύσταση «hold») στα 6,70 ευρώ από 6,15 ευρώ προηγουμένως. Ως προς την Alpha Bank («top pick» - CoE στο 13,6%), η τιμή στόχος διαμορφώνεται πλέον στα 1,90 ευρώ από 1,70 ευρώ προηγουμένως, όπως και για τη Eurobank (CoE στο 14,1%).
Παρότι οι αναλυτές του οίκου διατηρούν ακόμη τη θετική τους στάση για τις ελληνικές τράπεζες, όπως αναφέρουν χαρακτηριστικά, «είναι καιρός να πάρουμε μια ανάσα», καθώς οι μετοχές τους έχουν γίνει πιο «ακριβές» σε σχετικούς όρους, σε σύγκριση με άλλες πιθανές επιλογές στη Νότια Ευρώπη.
Συνολικά, εξακολουθούν να αναμένουν τη διατήρηση των σταθερά ισχυρών αποδόσεων, παρά το γεγονός ότι τα καθαρά έσοδα από τόκους βρίσκονται ήδη κοντά στο ανώτατο σημείο τους, λόγω του αυξανόμενου κόστους χρηματοδότησης. Ωστόσο, η μετακύλιση (pass - through) των αυξανόμενων επιτοκίων στις καταθέσεις είναι χαμηλότερη από την αναμενόμενη και η αύξηση των δανείων αναμένεται να ξεπεράσει κατά πολύ, αυτή της υπόλοιπης Ευρώπης, προσφέροντας κάποια σημαντική στήριξη. Επιπλέον, τα επίπεδα προβλέψεων εκτιμάται πως θα συνεχίσουν να υποχωρούν, εξαιτίας της βελτίωσης της ποιότητας του ενεργητικού, με αποτέλεσμα οι αποδόσεις να είναι αρκετά ευθυγραμμισμένες με αυτές παρόμοιων ευρωπαϊκών τραπεζών, παρά το γεγονός ότι τα επίπεδα των δεικτών CET1 αναμένεται να φτάσουν 14% - 17% έως το 2024.
Εθνική Τράπεζα
Μετά από ένα αρκετά αισιόδοξο guidance για το 2023 - 2025 (το 2022), η Εθνική προηγείται αρκετά στην «κούρσα» για να ξεπεράσει τους στόχους της για φέτος, όπως αποτυπώνεται στις επιδόσεις που κατέγραψε στο πρώτο τρίμηνο του 2023. «Οδηγός», οι ισχυρές επιδόσεις των καθαρών εσόδων από τόκους, τα οποία ακόμη δεν έχουν φτάσει στο ανώτατο σημείο τους και υποστηρίχθηκαν περαιτέρω από τις προσπάθειες ελέγχου του κόστους, με βελτιώσεις στις μετρήσεις απόδοσης. Εν τω μεταξύ, η βελτίωση της ποιότητας του ενεργητικού και το υψηλό επίπεδο κάλυψης θα επιτρέψουν να παραμείνουν υπό έλεγχο οι προβλέψεις, παρά τις πιθανές πιέσεις κατά το δεύτερο εξάμηνο του 2023. Τέλος, η παραγωγή κεφαλαίου παραμένει υψηλή, με την Εθνική πιθανότατα να φτάνει στον υψηλότερο - στην κατηγορία - δείκτη CET1, ήτοι στο 17% περίπου εντός του 2023, κάτι που θα επιτρέψει την επανέναρξη της διανομής μερισμάτων (έστω και σταδιακά).
Ωστόσο, ακόμη και μετά την ενσωμάτωση των αισιόδοξων εκτιμήσεων (που οδηγούν σε περαιτέρω αναβαθμίσεις στα κέρδη), η πιθανή ανοδική πορεία για τον τίτλο της τράπεζας παραμένει περιορισμένη, καθώς έχει ήδη καταγράψει μια απόδοση της τάξεως του 56% από τις αρχές του έτους (δεύτερη καλύτερη μετά την Πειραιώς, η οποία έχει σχεδόν υπερδιπλασιάσει από τις αρχές του έτους). Κατά συνέπεια, οι δείκτες αποτίμησης φαίνονται αυξημένοι για τη Deutsche Bank στη βάση της προοπτικής για τα κέρδη. Η Εθνική διαπραγματεύεται με δείκτη P/E (τιμή προς κέρδη) στο 7x και δείκτη P/TBV (σε όρους ενσώματης λογιστικής αξίας) στο 0,75x για προσαρμοσμένο ROTE της τάξεως του 11% (για το 2024). Ο γερμανικός οίκος θεωρεί ότι υπάρχουν άλλες, σχετικά πιο ελκυστικές ευκαιρίες, μεταξύ των ελληνικών τραπεζών όπως για παράδειγμα η Alpha Bank και η Eurobank.
Eurobank
Η Eurobank συνεχίζει να επιβεβαιώνει τις ισχυρές υποκείμενες τάσεις, εκμεταλλευόμενη το ισχυρό προφίλ της στο σκέλος της κερδοφορίας, το οποίο υποστηρίζεται και από την πιο διευρυμένη και διεθνή βάση δραστηριοτήτων της. Ενώ οι περισσότερες «γραμμές» αποδίδουν με ισορροπημένο και θετικό τρόπο, η Deutsche Bank παρατηρεί ότι τα βασικά έσοδα έχουν φτάσει σε επίπεδα, υψηλότερα των εκτιμήσεων και των προσδοκιών, προσφέροντας ένα μεγαλύτερο «μαξιλάρι» ακόμη και στην περίπτωση κάποιας πιθανής υποχώρησης στο μέλλον (η οποία δεν αναμένεται μέχρι το τέταρτο τρίμηνο του 2023).
Ως αποτέλεσμα, οι προοπτικές της τράπεζας ενισχύθηκαν εκ νέου, με τις βελτιώσεις στο guidance να εξακολουθούν να είναι αρκετά συντηρητικές στους περισσότερους τομείς – αν και ο νέος στόχος για το δείκτη απόδοσης ενσώματων ιδίων κεφαλαίων, ROTE, αντανακλά το ρυθμό των προηγούμενων προσδοκιών. Ως αποτέλεσμα, μια βελτίωση του ROTE στο 14% περίπου για φέτος (έναντι 13% προηγουμένως) θα μπορούσε να οδηγήσει σε περαιτέρω αλλαγές για τον στόχο του 12% για το 2025 (η Deutsche Bank βρίσκεται πιο κοντά στο 13%). «Αυτό, σε συνδυασμό με μια υψηλότερη συσσώρευση κεφαλαίου, μας επιτρέπει να παραμείνουμε αισιόδοξοι για τη Eurobank», όπως τονίζουν οι αναλυτές.
Alpha Bank
Τα μηνύματα από το «Investor Day» δεν εξέπληξαν την Deutsche Bank, καθώς θεωρεί ότι οι στόχοι είναι αρκετά λογικοί, συνολικά και δεν απέχουν πολύ από τις προσδοκίες της. Υπό το πρίσμα της ενημέρωσης, οι αναλυτές προσάρμοσαν ήπια τις προβλέψεις τους, σε μεγάλο βαθμό λόγω των ελαφρώς υψηλότερων καθαρών εσόδων από τόκους και του χαμηλότερου κόστους κατά τα προηγούμενα έτη, διατηρώντας παράλληλα τις υπόλοιπες «γραμμές» εκτιμήσεων ως επί το πλείστον αμετάβλητες. Οι αναβαθμίσεις του οίκου για τα καθαρά έσοδα από τόκους (άνω του 2% και περίπου 3% για το 2024 και το 2025) προέρχονται κυρίως από την υψηλότερη συνεισφορά του χαρτοφυλακίου τίτλων, ενώ οι παραδοχές για την αύξηση των δανείων και τα επιτόκια συμπίπτουν σε μεγάλο βαθμό με αυτές της διοίκησης της τράπεζας. Συνολικά, αυτό οδηγεί σε έναν μέσο ετήσιο ρυθμό αύξησης (CAGR) των καθαρών εσόδων από τόκους στο 8% περίπου για το 2022 - 2025.
Από την άλλη πλευρά, η Deutsche Bank μειώνει τις εκτιμήσεις για το κόστος πάνω από 3% για το 2024 και κατά 4% περίπου το 2025, λόγω της πολλά υποσχόμενης προοπτικής που έδωσε η διοίκηση. Ωστόσο, οι εκτιμήσεις των αναλυτών για τα κόστη είναι υψηλότερες από αυτές που στοχεύουν οι τράπεζες (προβλέπουν ότι το κόστος θα μειωθεί με ένα μέσο ετήσιο ρυθμό (CAGR) περίπου κατά 1% το 2022 - 2025, σε σύγκριση με τον στόχο που τέθηκε στο «Investor Day» για περίπου 3%). Εκτιμούν ότι οι πιέσεις από τον πληθωρισμό και οι επενδύσεις στην ψηφιοποίηση θα μπορούσαν να διατηρήσουν τα κόστη σε υψηλότερα επίπεδα, κάνοντας τον στόχο της διοίκησης της τράπεζας να φαίνεται κάπως φιλόδοξος, παρά τη μείωση του κόστους από τη διαχείριση των NPEs.
Τράπεζα Πειραιώς
Η μετοχή της Τράπεζας Πειραιώς έχει σχεδόν υπερδιπλασιαστεί από τις αρχές του 2023 (καθιστώντας την όχι μόνο τη μετοχή με τις καλύτερες επιδόσεις μεταξύ των ελληνικών τραπεζών, αλλά και σε ολόκληρο το φάσμα κάλυψης της Deutsche Bank για τις ευρωπαϊκές τράπεζες). Το «εκρηκτικό» ράλι που «πυροδοτήθηκε» στη μετοχή της τράπεζας έχει ως φόντο i) την ισχυρή απόδοση σε επίπεδο κερδών της τράπεζας, με βασικό «μοχλό» τις αναβαθμίσεις για τα καθαρά έσοδα από τόκους, ii) την ισχυρή πιστωτική ποιότητα, που προκύπτει από τις χαμηλότερες εισροές NPEs, διαμορφώνοντας μια συντηρητική βάση για το κόστος κινδύνου (CoR) και το πιο σημαντικό, iii) η τράπεζα πέτυχε πολύ νωρίτερα το στόχο της κεφαλαιακής της αναδιάρθρωσης με δείκτη CET1 στο 12,2% κατά το πρώτο τρίμηνο του 2023 – γεγονός που οδήγησε σε σημαντικές βελτιώσεις στον κεφαλαιακό της στόχο (στόχος για δείκτη CET1 άνω του 14,5% έως το 2025), βελτιώνοντας το συνολικό κεφαλαιακό προφίλ της τράπεζας και τη θέση της στο «ραντάρ» των επενδυτών.
Ωστόσο, σύμφωνα με τη Deutsche Bank, σε αυτά τα επίπεδα που βρίσκεται η μετοχή, ενσωματώνονται πλέον τα περισσότερα από τα θετικά στοιχεία από τις προοπτικές και πλέον διαπραγματεύεται σε μια κάπως πιο εκτεταμένη αποτίμηση ως προς τα προθεσμιακά κέρδη, με δείκτη P/E στο 6x περίπου και δείκτη καθαρής εσωτερικής αξίας (Ρ/TNAV) στο 0,6x για ΡΟΤΕ 10,7 %. «Αν και είμαστε σίγουροι για το «story» ανάκαμψης της τράπεζας, πιστεύουμε ότι σε αυτό το σημείο, υπάρχουν άλλες, σχετικά πιο ελκυστικές ευκαιρίες μεταξύ των ευρωπαϊκών τραπεζών που καλύπτουμε», σημειώνει η Deutsche Bank.
