Ροή
Κατά το 1ο εξάμηνο του 2023 εισέρρευσαν από το εξωτερικό στην ελληνική αγορά ακινήτων 1,1 δισ. ευρώ (+ 39,5% σε ετήσιο επίπεδο), ενώ κατά το 2ο τρίμηνο ο ρυθμός αύξησης σημείωσε επιτάχυνση (+46,2%), με τις επενδύσεις να ανέρχονται σε 605,8 εκατ. ευρώ. Οι λόγοι για τη διατήρηση και το 2023 του επενδυτικού ενδιαφέροντος από το εξωτερικό είναι το έλλειμμα αποθέματος επαγγελματικών ακίνητων συμβατών με κριτήρια ESG και η ζήτηση αυτών από εταιρικούς μισθωτές, η απήχηση των καταλυμάτων βραχυχρόνιας μίσθωσης, η ζήτηση για άδειες παραμονής μέσω του προγράμματος «χρυσή βίζα», αλλά και το γεγονός ότι τα ακίνητα στην Ελλάδα είναι αισθητά φθηνότερα σε σχέση με τα αντίστοιχα του εξωτερικού.
Αυτά αναφέρονται, μεταξύ άλλων, σε σχετική ανάλυση της Εθνικής Χρηματιστηριακής για τον τομέα Ακινήτων και Ανώνυμων Εταιρειών Επενδύσεων Ακίνητης Περιουσίας (ΑΕΕΑΠ) στην Ελλάδα.
Τα αμυντικά χαρακτηριστικά των ακινήτων σε συνδυασμό με την αποστροφή των επενδυτών προς το ρίσκο λόγω της τρέχουσας αβεβαιότητας αλλά και η ζήτηση για ακίνητα υψηλής ποιότητας, ενισχύουν την ελκυστικότητά του κλάδου όχι μόνο ως μέσο δημιουργίας αξίας αλλά και ως επενδυτικό καταφύγιο. Στις βραχυπρόθεσμες παραμέτρους που είναι πιθανόν να επηρεάσουν αρνητικά τον κλάδο η χρηματιστηριακή βάζει την αύξηση στο ενεργειακό καθώς και το κατασκευαστικό κόστος, τη γεωπολιτική αβεβαιότητα η οποία εκτιμάται ότι θα μπορούσε να καθυστερήσει ή και να οδηγήσει σε στάση αναμονής την επενδυτική δραστηριότητα, τον κύκλο πιο σφιχτής νομισματικής πολιτικής με την άνοδο των επιτοκίων που εφαρμόζουν οι κεντρικές τράπεζες.
Σύγκριση της ελληνικής με την ευρωπαϊκή αγορά ακινήτων
Όπως σημειώνεται, η Ελλάδα παρουσιάζει υψηλά μισθώματα / τ.μ. / μήνα και υψηλότερες αποδόσεις σε όλες τις κατηγορίες ακίνητων σε σχέση με τις αγορές της Ευρώπης (εκτός Μ. Βρετανίας). Η χρηματιστηριακή βλέπει θετικές προοπτικές για την ελληνική αγορά ακινήτων. Οι υψηλότερες αποδόσεις των ελληνικών ακινήτων συγκριτικά με την ευρωπαϊκή αγορά προσελκύουν επενδυτικές ροές στον κλάδο, ενώ μέσο-μακροπρόθεσμα η περαιτέρω βελτίωση του μακροοικονομικού προφίλ της χώρας σε συνδυασμό με την πολιτική σταθερότητα αναμένεται να ενισχύσουν περαιτέρω τις προοπτικές της ελληνικής αγοράς ακινήτων και να οδηγήσουν σε τροχιά σύγκλισης τις αποδόσεις των ελληνικών ακινήτων με τις αντίστοιχες των ευρωπαϊκών (mean reversion).
Ακίνητα vs Ομόλογα
Καθώς τα επενδυτικά ακίνητα έχουν προκαθορισμένες ταμιακές ροές στη διάρκεια του επενδυτικού ορίζοντα, οπότε και αυξημένη ορατότητα, το προφίλ τους προσομοιάζει τα κρατικά ομόλογα. Το spread της απόδοσης των ελληνικών ακινήτων έναντι της απόδοσης του 10-ετούς ομολόγου Ελληνικού Δημοσίου παραμένει αισθητά υψηλότερο συγκριτικά με το αντίστοιχο spread στην Γαλλία, Γερμανία και Μ. Βρετανία. Συμπερασματικά, τα ελληνικά ακίνητα παρουσιάζουν premium απόδοσης σε σχέση με τα ευρωπαϊκά χωρίς όμως την ανάληψη premium ρίσκου για τους λόγους που προαναφέραμε (πολιτική σταθερότητα, μακροοικονομική συνέπεια, τροχιά σύγκλησης με την ΕΕ κ.α.).
Ελλάδα – Ευρώπη
Η Αθήνα παρουσιάζει σημαντικά υψηλότερες αποδόσεις σε όλες τις κατηγορίες ακίνητων σε σχέση με τις αγορές της Ευρώπης. Η υπεραπόδοση των Ελληνικών ακινήτων (Αθήνα) κυμαίνεται από 132 μονάδες βάσης μέχρι 227 μ.β. έναντι των Ευρωπαϊκών, ενώ έναντι των πιο ώριμων Ευρωπαϊκών αγορών (Λονδίνο, Παρίσι, Φρανκφούρτη), η υπεραπόδοση κυμαίνεται από 224 μ.β. μέχρι 246 μ.β. Στην Αθήνα η μικτή απόδοση είναι στο 6,31%, ενώ σε Λονδίνο, Παρίσι, Φρανκφούρτη στο 4% ή οριακά χαμηλότερα.
To spread της απόδοσης των ελληνικών ακινήτων έναντι της απόδοσης του 10ετούς ομολόγου ΕΔ παραμένει αισθητά υψηλότερο συγκριτικά με τα αντίστοιχα Ευρωπαϊκά. Ειδικότερα, το spread της απόδοσης των Ελληνικών ακινήτων (Μ.Ο. απόδοσης Γραφείων, Καταστημάτων, Αποθηκών) έναντι της απόδοσης του 10-ετούς ομολόγου ΕΔ παραμένει υψηλότερο συγκριτικά με το spread στην Γαλλία &, Γερμανία. Στη Μ. Βρετανία το spread βρίσκεται σε αρνητικό έδαφος. Το ελληνικό spread είναι στις 266 μ.β., στη Γερμανία κάπου στις 180 μ.β. και στη Γαλλία στις 100 μ.β.
Αποδόσεις Γραφείων: Τα κτίρια γραφείων στην Αθήνα παρουσιάζουν συστηματικά σημαντικά υψηλότερες αποδόσεις (yields) σε σχέση με αντίστοιχα ακίνητα στην Ευρώπη. Επιπρόσθετα, παρατηρείται μία σταθερότητα στην απόδοση στην Αθήνα (εύρος: 6,54% - 6,58%) έναντι άλλων Ευρωπαϊκών αγορών.
Αποδόσεις καταστημάτων: Στην Αθήνα παρατηρείται ένα στενό εύρος στη διακύμανση της απόδοσης (5,35% - 5,55%) των καταστημάτων που σε κάθε περίπτωση παρουσιάζει premium έναντι των αγορών Ευρώπη (εκτός ΜΒ) με εύρος 4,03% - 4,59%.
Αποδόσεις Αποθηκών: Στην Αθήνα το εύρος στη διακύμανση της απόδοσης είναι της τάξης του 7,00% - 7,50%, με τα ακίνητα στην Αθήνα να προσφέρουν καλύτερες αποδόσεις έναντι των αγορών της της Ευρώπης (εκτός ΜΒ) όπου το εύρος διαμορφώνεται σε 4,19% -5,04%.
Σε υψηλό discount οι εταιρείες στην Ευρώπη
Όπως σημειώνεται, οι εταιρείες ακινήτων στην Ευρώπη διαπραγματεύονται με discount της τάξης του 40% σε σχέση με την καθαρή αξία ενεργητικού (NAV) τους. Αυτό σε ένα βαθμό εξηγείται από τα υψηλά επιτόκια που εφαρμόζει η ΕΚΤ ως αποτέλεσμα του υψηλού πληθωρισμού, γεγονός που μειώνει τη διαφορά μεταξύ της μισθωτικής απόδοσης του χαρτοφυλακίου ακινήτων και του κόστους δανεισμού της εταιρείας ακινήτων.
Το επίπεδο του δείκτη τιμή / καθαρή αξία ενεργητικού (NAV) των μετοχών των Ελληνικών ΑΕΕΑΠ, επηρεάζεται από τη σχετικά χαμηλή εμπορευσιμότητα των μετοχών των εν λόγω εταιρειών.
Οι Ελληνικές ΑΕΕΑΠ δικαιολογείται να διαπραγματεύονται με χαμηλότερο discount σε σχέση με τις Ευρωπαϊκές, καθώς α/ εκτός από τη μεγαλύτερη διαφορά (spread) μεταξύ μισθωτικής απόδοσης και κόστους δανεισμού, β/ έχουν μεγαλύτερη διαφορά αποδόσεων σε σχέση με τα κρατικά ομόλογα και γ/ η Ελληνική αγορά ακινήτων υψηλών προδιαγραφών είναι συγκριτικά μικρή και συγκεντρωμένη σε λίγους μεγάλους παίκτες, οπότε λιγότερο ανοιχτή σε ανταγωνιστικές πιέσεις.
Τάσεις στην ελληνική αγορά
Πολύ υψηλή ζήτηση για ποιοτικά γραφεία (βιοκλιματικά, περιβαλλοντικά φιλικά, ενεργειακά αποδοτικά, τεχνολογικά προηγμένα, συμβατά με κριτήρια ESG). Η εφαρμογή των θεμελιωδών αρχών ESG, η λήψη πιστοποιήσεων και η ζήτηση για γραφειακούς χώρους υψηλής ποιότητας, αποτελούν παράγοντες που λειτουργούν αυξητικά των μισθωτικών αξιών. Διατηρείται η ζήτηση για παλαιότερα γραφεία σε κεντρικούς οδικούς άξονες και χαμηλότερη ζήτηση για παλαιότερα ή μη ανακαινισμένα γραφεία.
Ο κλάδος του retail έχει επηρεασθεί από τις πληθωριστικές πιέσεις, οι οποίες έχουν επηρεάσει με τη σειρά τους την καταναλωτική δαπάνη. Λόγω της δυναμικής επιστροφής του τουρισμού, οι τιμές και οι αποδόσεις των ακινήτων λιανικής πώλησης αναμένεται να παραμείνουν ελκυστικές για τους επενδυτές. Υπάρχει ζήτηση για χώρους με συγκεκριμένες προδιαγραφές και γνώμονα την υγειονομική ασφάλεια των επισκεπτών-καταναλωτών (ευνοημένος είναι ο υποκλάδος των ανοιχτών εμπορικών πάρκων, συνδυάζοντας την ψυχαγωγία με την κατανάλωση).
Καταγράφεται ισχυρή ζήτηση για αποθηκευτικούς χώρους λόγω της περαιτέρω διείσδυσης του e-commerce και τη ψηφιοποίησης της εφοδιαστικής αλυσίδας, αλλά και έλλειψη προσφοράς ακινήτων σύμφωνα με τις προδιαγραφές της ζήτησης (προδιαγραφές ύψους, περιβαλλοντικά φιλικά, πλησίον σημαντικών διαμετακομιστικών κόμβων). Η χρηματιστηριακή κάνει λόγο για στρατηγική θέση της χώρας - η Ελλάδα καθίσταται κόμβος data centers και για ζήτηση για μικρότερους αποθηκευτικούς χώρους μέσα στα όρια του αστικού ιστού (city logistics και last mile).
Επίσης, διαπιστώνει δυναμική επαναφορά του ελληνικού τουρισμού σε επίπεδα πριν από τη πανδημία. Η Ελλάδα παραμένει μεταξύ των πιο ελκυστικών τουριστικών προορισμών παγκοσμίως. Κάνει λόγο για βελτίωση του τουριστικού προϊόντος με την προσφορά υψηλής ποιότητας υποδομών - είσοδος νέων ξενοδοχειακών brands στην ελληνική αγορά.
Οι ΑΕΕΑΠ
Όπως αναφέρεται σε ειδική ενότητα για τις ΑΕΕΑΠ, το σύνολο του ενεργητικού των ελληνικών ΑΕΕΑΠ έχει αυξηθεί σημαντικά, με την εκτιμώμενη αξία της ακίνητης περιουσίας και των εσόδων να υπερδιπλασιάζονται τα τελευταία 5 χρόνια. Αυτό είναι αποτέλεσμα των νέων επενδύσεων, της ανοδικής εκτίμησης των υφιστάμενων περιουσιακών στοιχείων και, σε μικρότερο βαθμό, της δημιουργίας δύο νέων ΑΕΕΑΠ. Εκτός από τα παραδοσιακά περιουσιακά στοιχεία γραφείων και εμπορικών ακινήτων (retail), οι ελληνικές ΑΕΕΑΠ τα τελευταία χρόνια έχουν διαφοροποιηθεί σε εναλλακτικές κατηγορίες περιουσιακών στοιχείων όπως logistics, φιλοξενία, κατοικίες, φοιτητικά καταλύματα, ακόμη και σχολεία. Όλο και περισσότερο, οι ΑΕΕΑΠ έχουν γίνει πιο ενεργές στην ανάπτυξη και ανακαίνιση ακινήτων, δεδομένης της σχετικής έλλειψης έτοιμου προϊόντος καλής ποιότητας. Οι περισσότερες ΑΕΕΑΠ ακολουθούν αυστηρές οδηγίες ESG και οι μεγαλύτερες ΑΕΕΑΠ έχουν εκδώσει «πράσινα» ομόλογα τα τελευταία χρόνια για να χρηματοδοτήσουν βιώσιμες επενδύσεις.
Τα προνόμια και η μικρή διασπορά
Πάντως, αν και οι ΑΕΕΑΠ απολαμβάνουν κάποιων προνομίων (φορολογικά), εντούτοις, για την ώρα στις περισσότερες περιπτώσεις των ομίλων η μετοχική διασπορά είναι περιορισμένη, ενώ αρκετοί από αυτούς έχουν λάβει παρατάσεις από τις Αρχές για να εισαχθούν στο Χρηματιστήριο. Όμως, επίκειται το IPO της Trade Estates, ενώ η Noval (όμιλος Viohalco) έχει πάρει πρόσθετη προθεσμία έως τον Οκτώβριο 2025 (αν και θα φανεί το ακριβές timing εισόδου στο ΧΑ), η δε Orilina είναι η άλλη μη εισηγμένη ΑΕΕΑΠ που αναμένονταν να «περάσει το χρηματιστηριακό κατώφλι» στα τέλη 2023 χωρίς μέχρι τώρα να είναι απολύτως σαφές το χρονοδιάγραμμα (εισαγωγή στο ΧΑ ή νέο αίτημα παράτασης).
Ο σχετικός πίνακας της ανάλυσης επιβεβαιώνει το πρόβλημα του χαμηλού free float, αν και κάποιες ΑΕΕΑΠ έχουν αναγνωρίσει το θέμα και προωθούν σχετικές κινήσεις αν και με αργούς ρυθμούς (Prodea κ.α.). Στην Prodea η διασπορά είναι σχεδόν 13%, στη Noval ο βασικός μέτοχος Viohalco ελέγχει 81% (άρα free float 19%), στην Trastor η Πειραιώς κατέχει περίπου 98%. Στην Trade Estates ο όμιλος Φουρλή έχει 83,9% αλλά μετά το IPO θα πέσει σε περίπου 63% με την ελεύθερη διασπορά να υπολογίζεται σε 26,5% (θα υπάρχουν και τα μερίδια των Autohellas, Latsco), στην Premia η ελεύθερη διασπορά υπολογίζεται σε 20,6%, στην Μπλε Κέδρος κατέχουν ο Παύλος Ευμορφίδης 42% και Μιχάλης Ευμορφίδης 39,5% (Ελεύθερη Διασπορά 18.5%), στην ICI η διασπορά είναι 21.2%, ενώ, τέλος στην BriQ ο Θεόδωρος Φέσσας κατέχει 37.6%, η Ευτυχία Κουτσουρέλη 16.8% και το επενδυτικό κοινό 45.6%. Βέβαια, οι δύο τελευταίας ΑΕΕΑΠ οδεύουν προς συγχώνευση.
Στα πλεονεκτήματα των ΑΕΕΑΠ, βάσει της ανάλυσης, συγκαταλέγονται τα εξής: Ευνοϊκό και σταθερό φορολογικό πλαίσιο, συγκεκριμένο θεσμικό πλαίσιο λειτουργίας, ενισχυμένη διαπραγματευτική ισχύ, οικονομίες κλίμακος και ανταγωνιστικά πλεονεκτήματα , διαπραγμάτευση σε οργανωμένη αγορά που προσελκύει θεσμικούς επενδυτές.
Για τον επενδυτή «βλέπει» πλεονεκτήματα όπως: Ευνοϊκό φορολογικό πλαίσιο, σταθερό εισόδημα, προστασία έναντι του πληθωρισμού, επαγγελματική διαχείριση ακινήτων, τυποποίηση κριτηρίων λειτουργίας, πρόσβαση σε ποιοτικά ακίνητα, διαφοροποίηση χαρτοφυλακίου, προοπτική δημιουργίας υπεραξίας, ενισχυμένη διαφάνεια, απλούστερη επένδυση στον κλάδο των ακινήτων.
Γενικά πλεονεκτήματα και κίνδυνοι
Όπως αναφέρεται, οι ΑΕΕΑΛ έχουν πλεονεκτήματα όπως:
· Ακίνητα που παράγουν εισόδημα σε σταθερή βάση καθώς πρόκειται για εμπορικές μισθώσεις με μακροπρόθεσμα συμβόλαια σε εταιρικούς μισθωτές.
· Ακίνητα υψηλής ποιότητας στα οποία ο επενδυτής δεν έχει συνήθως πρόσβαση λόγω του υψηλού μοναδιαίου κόστους.
· Διαχείριση ακινήτων από εξειδικευμένα management teams.
· Ακίνητα από διαφορετικούς κλάδους και γεωγραφικές περιοχές αυξάνουν τη διαφοροποίηση και μειώνουν το βαθμό συγκέντρωσης.
· Περιβαλλοντικά φιλικά ακίνητα υψηλής ποιότητας συμβατά με κριτήρια ESG.
· Υποχρεωτική διανομή σε μερίσματα κατ’ ελάχιστο το 50% των ετήσιων καθαρών προς διανομή κερδών.
· Απαλλαγή καταβεβλημένων μερισμάτων από φορολογία εισοδήματος για τους μετόχους.
· Ευθυγράμμιση με τα επίπεδα του πληθωρισμού: ετήσια ρήτρα αναπροσαρμογής των μισθωμάτων των ακινήτων = Δείκτης Τιμών Καταναλωτή + περιθώριο.
· ΑΕΕΑΠ που αναπτύσσουν νέα ακίνητα, προσφέρουν προοπτική δημιουργίας υπεραξίας.
· Ευνοϊκότερο εταιρικό φορολογικό καθεστώς, σε αντίθεση με την μεγάλη φορολογική επιβάρυνση της άμεσης επένδυσης σε ακίνητα.
· Ευνοϊκότερο φορολογικό καθεστώς συναλλαγών σε ακίνητα, σε αντίθεση με την μεγάλη φορολογική επιβάρυνση της άμεσης επένδυσης σε ακίνητα.
· Ενισχυμένη διαφάνεια λόγω της υποχρεωτικής αποτίμησης του χαρτοφυλακίου ακινήτων από ανεξάρτητο επαγγελματία ορκωτό εκτιμητή 2 φορές το χρόνο.
· Διαφάνεια καθώς οι εισηγμένες στο χρηματιστήριο εταιρείες υπόκεινται σε αυστηρότερους ελέγχους.
· Επαγγελματική διαχείριση του χαρτοφυλακίου ακινήτων των ΑΕΕΑΠ από εξειδικευμένους επαγγελματίες.
· Όρια αναφορικά με το ύψος δανεισμού, την αξία ακινήτων προς αγορά/πώληση.
· Υποχρεωτική ασφάλιση της αξίας του χαρτοφυλακίου ακινήτων, των μισθωτικών εσόδων και άλλων κινδύνων.
· Μετοχές διαπραγματεύσιμες σε οργανωμένη αγορά που προσφέρουν ρευστότητα, συνεχή αποτίμηση και διαπραγμάτευση σε πραγματικό χρόνο.
· Διαφοροποίηση του χαρτοφυλακίου και καλύτερη διαχείριση του επενδυτικού κινδύνου καθώς η συσχέτιση του κλάδου των ακινήτων με αλλά στοιχεία ενεργητικού είναι σχετικά χαμηλή.
· Ενίσχυση της διαπραγματευτικής ισχύος λόγω του μεγάλου μεγέθους το χαρτοφυλακίου ΑΕΕΑΠ.
· Οικονομίες κλίμακος καθώς τα κόστη διαχέονται σε μεγάλο αριθμό ακινήτων αυξάνοντας το ανταγωνιστικό πλεονέκτημα.
Σε σχέση με τους κινδύνους η ανάλυση «βλέπει» τα εξής:
· Μακροοικονομικές ή γεωπολιτικές εξελίξεις μπορούν να επηρεάσουν τα έσοδα από μισθώματα ή/και τις εύλογες αξιών των ακινήτων.
· Οι τιμές των μετοχών και κατά συνέπεια των μετοχών ΑΕΕΑΠ παρουσιάζουν μεγαλύτερη μεταβλητότητα σε σχέση με την άμεση επένδυση σε ακίνητα.
· Έλλειψη αμέσου ελέγχου ιδιοκτησίας και διαχείρισης του ακίνητου που κατέχεται από ΑΕΕΑΠ. Στην Ελληνική αγορά δραστηριοποιείται ένας σχετικά μικρός αριθμός πολύ υψηλής ποιότητας μισθωτών, καθιστώντας τον ανταγωνισμό εντονότερο.
· Έκθεση σε κατασκευαστικό κίνδυνο αν η ΑΕΕΑΠ αναπτύσσει νέα ακίνητα.
· Άνοδος του προεξοφλητικού επιτοκίου επηρεάζει την εκτίμηση της εύλογης αξίας των ακινήτων.
· Η αποτίμηση της αξίας της ακίνητης περιουσίας ενέχει υποκειμενικότητα, είναι συνάρτηση πολλών παραγόντων και παρουσιάζει διακυμάνσεις.
· Η έλλειψη ομοιογένειας στην αγορά ακινήτων, λόγω των εν γένει ειδικών χαρακτηριστικών των ακινήτων καθιστά τη σύγκριση τους πιο υποκειμενική.
