Μπροστά σε ένα δυνητικά ιστορικό γ΄ τρίμηνο βρίσκεται η Motor Oil, καθώς η εκτίναξη των διεθνών περιθωρίων διύλισης δημιουργεί συνθήκες για λειτουργική κερδοφορία πολύ υψηλότερη από τις υφιστάμενες προβλέψεις. Σε έκθεσή της για τον ευρωπαϊκό κλάδο διύλισης, η UBS υπολογίζει ότι, εάν τα περιθώρια που καταγράφονται μέχρι στιγμής στο γ΄ τρίμηνο διατηρηθούν, τα EBITDA της Motor Oil θα μπορούσαν να φτάσουν τα 849 εκατ. ευρώ μόνο για το τρίμηνο. Το συγκεκριμένο ποσό είναι κατά 62% υψηλότερο από τα 526 εκατ. ευρώ του βασικού σεναρίου της τράπεζας και κατά 49% πάνω από το προηγούμενο ιστορικό ρεκόρ της εταιρείας.
Θετική ένδειξη τα αποτελέσματα των ανταγωνιστών
Πριν από το γ΄ τρίμηνο, το πρώτο κρίσιμο τεστ είναι τα αποτελέσματα β΄ τριμήνου, τα οποία η Motor Oil αναμένεται να ανακοινώσει στις 25 Αυγούστου, τελευταία μεταξύ των ευρωπαϊκών διυλιστηρίων που εξετάζει η UBS.
Οι ενδείξεις από τους ανταγωνιστές είναι ιδιαίτερα θετικές. Tüpraş, Orlen και MOL ξεπέρασαν κατά μέσο όρο τις εκτιμήσεις της αγοράς για την κερδοφορία διύλισης κατά 36%. Η θετική έκπληξη προήλθε κυρίως από την καλύτερη μετατροπή των διεθνών περιθωρίων σε πραγματικά κέρδη. Ακόμη και μετά την αφαίρεση έκτακτων θετικών παραγόντων, τα πραγματοποιηθέντα περιθώρια διύλισης των τριών εταιρειών αυξήθηκαν κατά περίπου 60% σε τριμηνιαία βάση, έναντι ανόδου 46% που υπεδείκνυε ο σύνθετος δείκτης ευρωπαϊκών περιθωρίων της UBS.
Η εικόνα αυτή αποτελεί, σύμφωνα με τον οίκο, θετική ένδειξη και για τη Motor Oil. Η UBS προβλέπει για το β΄ τρίμηνο αύξηση 33% σε τριμηνιαία βάση στα EBITDA του τομέα διύλισης της ελληνικής εταιρείας.
Τα περιθώρια ξεπερνούν πολύ τις προβλέψεις
Η μεγαλύτερη θετική έκπληξη εντοπίζεται, ωστόσο, στο γ΄ τρίμηνο. Τα ευρωπαϊκά περιθώρια διύλισης διαμορφώνονται μέχρι στιγμής κατά μέσο όρο στα 37 δολάρια το βαρέλι, έναντι μόλις 25 δολαρίων που προβλέπει το βασικό σενάριο της UBS.
Τα περιθώρια στη Μεσόγειο, όπου δραστηριοποιείται η Motor Oil, βρίσκονται περίπου 5 δολάρια το βαρέλι υψηλότερα από τα αντίστοιχα της Βορειοδυτικής Ευρώπης. Παράλληλα, οι συνθήκες προμήθειας αργού εμφανίζονται βελτιωμένες, με τις πρόσθετες επιβαρύνσεις στις τιμές του αργού να υποχωρούν κατά τη διάρκεια του Ιουλίου και του Αυγούστου.
Η UBS υπολογίζει ότι στο γ΄ τρίμηνο το περιθώριο του diesel διαμορφώνεται μέχρι στιγμής στα 64 δολάρια το βαρέλι (έναντι βασικής εκτίμησης 49 δολαρίων), το περιθώριο του jet fuel φτάνει τα 60 δολάρια (έναντι πρόβλεψης 48,5 δολαρίων), το περιθώριο της βενζίνης ανέρχεται στα 39,3 δολάρια (έναντι βασικού σεναρίου 28 δολαρίων), και ο σύνθετος ευρωπαϊκός δείκτης περιθωρίων βρίσκεται στα 37,1 δολάρια το βαρέλι, έναντι πρόβλεψης 24,6 δολαρίων.
Την ίδια στιγμή, η παραγωγή της Motor Oil αναμένεται να παραμείνει σε γενικές γραμμές σταθερή, με το διυλιστήριο να λειτουργεί πάνω από την ονομαστική του δυναμικότητα. Ο συνδυασμός υψηλής αξιοποίησης και ιδιαίτερα ευνοϊκών περιθωρίων εξηγεί τη μεγάλη λειτουργική μόχλευση της εταιρείας στις σημερινές συνθήκες.
Πιθανή αναβάθμιση εκτιμήσεων για το 2026
Με βάση τα περιθώρια που έχουν καταγραφεί μέχρι τα μέσα του γ΄ τριμήνου, η UBS βλέπει περιθώριο ανόδου περίπου 15% έναντι της δικής της βασικής εκτίμησης για τα EBITDA της Motor Oil το 2026.
Η επίδραση είναι ακόμη μεγαλύτερη εάν η σύγκριση γίνει με το consensus της αγοράς. Στον πίνακα σεναρίων της UBS, η διατήρηση των σημερινών περιθωρίων μόνο για το γ΄ τρίμηνο θα μπορούσε να οδηγήσει τα EBITDA του 2026 περίπου 40% υψηλότερα από τη μέση εκτίμηση των αναλυτών.
Πάντως η Motor Oil συγκαταλέγεται στις εταιρείες με τη μεγαλύτερη ευαισθησία στις μεταβολές των περιθωρίων διύλισης. Αυτό σημαίνει ότι επωφελείται δυσανάλογα όταν τα περιθώρια ανεβαίνουν, αλλά εκτίθεται αντίστοιχα σε μια πιθανή γρήγορη αποκλιμάκωσή τους.
Η UBS διατηρεί για τη Motor Oil σύσταση neutral και τιμή-στόχο τα 47,20 ευρώ, στάση η οποία συνδέεται με την κυκλικότητα του κλάδου. Η UBS αναγνωρίζει ότι τα περιθώρια διύλισης θα πρέπει κάποια στιγμή να υποχωρήσουν, είτε λόγω μιας συμφωνίας που θα αποκλιμακώσει τη σύγκρουση στη Μέση Ανατολή είτε λόγω εντονότερης εξασθένησης της ζήτησης. Μέχρι στιγμής, όμως, δεν εντοπίζει σαφείς ενδείξεις αντιστροφής της τάσης.
Οι διακοπές λειτουργίας στο παγκόσμιο σύστημα διύλισης παραμένουν σε πρωτοφανή επίπεδα, ενώ εξακολουθούν να υπάρχουν πρόσθετοι κίνδυνοι για την προσφορά, μεταξύ άλλων από την περίοδο των τυφώνων. Οι μετοχές των διυλιστηρίων συνεχίζουν έτσι να κινούνται κυρίως ανάλογα με τα περιθώρια και τις εξελίξεις γύρω από τα Στενά του Ορμούζ.
Αποτίμηση, ταμειακές ροές και μέρισμα
Για το 2026 η UBS αποτιμά τη Motor Oil σε 4,3 φορές EV/EBITDA και 5,6 φορές τα εκτιμώμενα κέρδη, με τις αντίστοιχες αποτιμήσεις να ανεβαίνουν στις 7,2 και 10,3 φορές το 2027.
Η εκτιμώμενη οργανική απόδοση ελεύθερων ταμειακών ροών φτάνει το 20,4% το 2026, πριν υποχωρήσει στο 5,7% το 2027 και στο 5,5% το 2028. Η μερισματική απόδοση υπολογίζεται σε 5,6% για το 2026 και σε 3,8% για καθένα από τα δύο επόμενα έτη.
Για τον υπολογισμό της τιμής-στόχου, η UBS χρησιμοποιεί διαφορετικούς πολλαπλασιαστές ανά δραστηριότητα: 6 φορές EV/EBITDA για τη διύλιση, 6,5 φορές για την εμπορία καυσίμων και 8 φορές για την ηλεκτροπαραγωγή.
Το άμεσο ενδιαφέρον, πάντως, παραμένει στραμμένο στις ανακοινώσεις της 25ης Αυγούστου. Τα αποτελέσματα των ανταγωνιστών ανεβάζουν τον πήχη για το β΄ τρίμηνο, ενώ η μέχρι τώρα πορεία των περιθωρίων δείχνει ότι το γ΄ τρίμηνο μπορεί να εξελιχθεί σε πολύ ισχυρότερο καταλύτη για τη Motor Oil.
