Την ένστασή της με επιμέρους προβλέψεις των κατευθυντήριων γραμμών της Ευρωπαϊκής Αρχής Κινητών Αξιών και Αγορών (ESMA) για τα stress tests των αμοιβαίων κεφαλαίων χρηματαγοράς επαναλαμβάνει η ελληνική Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς.
Σύμφωνα με τον πίνακα συμμόρφωσης που δημοσίευσε η ESMA, η ελληνική αρχή, αν και εφαρμόζει όλες τις κατευθυντήριες γραμμές και συστάσεις, συνεχίζει να εξαιρεί δύο σημεία που συνδέουν τη μέτρηση της ρευστότητας με τις εξωτερικές πιστοληπτικές αξιολογήσεις.
Η ένσταση της Επιτροπής Κεφαλαιαγοράς αφορά τον τρόπο με τον οποίο υπολογίζεται η διαθέσιμη εβδομαδιαία ρευστότητα του αμοιβαίου σε υποθετικά σενάρια μεγάλων εκροών. Ειδικότερα, η ΕΚ θεωρεί ότι, για ορισμένα στοιχεία του ενεργητικού, το κριτήριο πιστωτικής ποιότητας που απαιτείται για να προσμετρηθούν στη διαθέσιμη εβδομαδιαία ρευστότητα βασίζεται αποκλειστικά σε αξιολογήσεις εξωτερικών οίκων, ενώ αυτές θα πρέπει να λειτουργούν μόνο συμπληρωματικά προς την εσωτερική αξιολόγηση του διαχειριστή.
Αξίζει να σημειωθεί ότι η Ελλάδα είναι η μόνη χώρα της ΕΕ που εμφανίζεται με «κόκκινο» στον πίνακα συμμόρφωσης της ESMA, ο οποίος περιλαμβάνει και την αιτιολόγηση της ελληνικής αρχής.
Τι εξετάζουν τα stress tests
Τα αμοιβαία κεφάλαια χρηματαγοράς, τα οποία στην ελληνική αγορά αναφέρονται και ως αμοιβαία διαθεσίμων, επενδύουν σε βραχυπρόθεσμα μέσα, όπως έντοκα γραμμάτια, εταιρικούς τίτλους μικρής διάρκειας και τραπεζικές καταθέσεις. Οι διαχειριστές τους οφείλουν να πραγματοποιούν τακτικά stress tests, εξετάζοντας πώς θα επηρεαζόταν το αμοιβαίο από πιθανές δυσμενείς μεταβολές. Τα σενάρια καλύπτουν, μεταξύ άλλων, τη ρευστότητα των περιουσιακών στοιχείων, τον πιστωτικό κίνδυνο, τις μεταβολές επιτοκίων και συναλλαγματικών ισοτιμιών και το ενδεχόμενο μεγάλων εξαγορών μεριδίων από επενδυτές.
Για τα κοινά σενάρια αναφοράς, οι παράμετροι που χρησιμοποιούνται καθορίζονται στις κατευθυντήριες γραμμές της ESMA. Στο εβδομαδιαίο τεστ ρευστότητας, ο διαχειριστής εφαρμόζει ένα ακραίο σενάριο καθαρών εβδομαδιαίων εκροών με παραμέτρους 40% για την επαγγελματική επενδυτική βάση και 30% για τη λιανική. Πρόκειται, βεβαίως, για παραμέτρους ενός υποθετικού ακραίου σεναρίου και όχι για πρόβλεψη της πιθανής συμπεριφοράς των επενδυτών. Το ζητούμενο είναι να υπολογιστεί εάν τα εβδομαδιαία ρευστοποιήσιμα στοιχεία του αμοιβαίου επαρκούν για να καλύψουν αυτές τις εκροές.
Πώς γίνεται ο υπολογισμός
Σύμφωνα με τη μεθοδολογία της ESMA, τα στοιχεία που μπορούν να χρησιμοποιηθούν για την κάλυψη των εκροών χωρίζονται σε δύο κατηγορίες, ανάλογα με το είδος τους, τον χρόνο μέσα στον οποίο είναι διαθέσιμα και, σε ορισμένες περιπτώσεις, την πιστωτική τους ποιότητα.
Στην πρώτη κατηγορία περιλαμβάνονται στοιχεία που προσμετρώνται κατά 100% στην εβδομαδιαία ρευστότητα. Σε αυτά εντάσσονται, υπό τις προϋποθέσεις των οδηγιών, μετρητά, στοιχεία που λήγουν μέσα στην εβδομάδα, ορισμένες αντίστροφες συμφωνίες επαναγοράς και ορισμένα ιδιαίτερα ρευστά μέσα χρηματαγοράς.
Στη δεύτερη κατηγορία περιλαμβάνονται άλλα επιλέξιμα στοιχεία, τα οποία προσμετρώνται με συντελεστή 85%. Σε αυτά συγκαταλέγονται, υπό συγκεκριμένες προϋποθέσεις, μέσα χρηματαγοράς, μερίδια άλλων Money Market Funds (MMF) και επιλέξιμες τιτλοποιήσεις.
Για την κατάταξη ορισμένων από αυτά τα στοιχεία χρησιμοποιούνται τα Credit Quality Steps ή CQS. Πρόκειται για τυποποιημένες βαθμίδες πιστωτικής ποιότητας, στις οποίες αντιστοιχίζονται οι αξιολογήσεις που εκδίδουν οι αναγνωρισμένοι εξωτερικοί οργανισμοί πιστοληπτικής αξιολόγησης.
Τα επιχειρήματα της Επιτροπής Κεφαλαιαγοράς
Η ελληνική αρχή διατυπώνει δύο επιχειρήματα για την απόφασή της. Πρώτον, η ένσταση της ΕΚ αφορά την κατάταξη ορισμένων στοιχείων του ενεργητικού κατά τον υπολογισμό της διαθέσιμης εβδομαδιαίας ρευστότητας. Κατά την ελληνική αρχή, για ορισμένα στοιχεία του ενεργητικού το κριτήριο πιστωτικής ποιότητας που χρησιμοποιείται κατά την κατάταξή τους βασίζεται αποκλειστικά σε εξωτερικές πιστοληπτικές αξιολογήσεις. Η ΕΚ υποστηρίζει ότι τα ratings πρέπει να λειτουργούν μόνο συμπληρωματικά προς την εσωτερική αξιολόγηση πιστωτικής ποιότητας που προβλέπει ο Κανονισμός για τα MMFs.
Ο ίδιος Κανονισμός απαιτεί από τον διαχειριστή να θεσπίζει και να εφαρμόζει μια συνετή εσωτερική διαδικασία για την αξιολόγηση της πιστωτικής ποιότητας των μέσων στα οποία επενδύει το αμοιβαίο. Όταν υπάρχει αξιολόγηση από αναγνωρισμένο οίκο, ο διαχειριστής μπορεί να τη λαμβάνει υπόψη μαζί με συμπληρωματικές πληροφορίες και αναλύσεις, χωρίς να βασίζεται σε αυτήν αποκλειστικά ή μηχανιστικά.
Δεύτερον, η Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς αναφέρεται ειδικά στα μέσα χρηματαγοράς του άρθρου 10(3). Πρόκειται για τίτλους που εκδίδονται ή είναι εγγυημένοι από την Ευρωπαϊκή Ένωση, εθνικές ή άλλες δημόσιες αρχές, κεντρικές τράπεζες και ορισμένους ευρωπαϊκούς ή διεθνείς οργανισμούς. Όπως επισημαίνει η ελληνική αρχή, για τα συγκεκριμένα μέσα δεν απαιτείται ευνοϊκή αξιολόγηση μέσω της εσωτερικής διαδικασίας. Κατά συνέπεια, υποστηρίζει, σε αυτή την ειδική περίπτωση δεν απαιτούνται ούτε εξωτερικές πιστοληπτικές αξιολογήσεις.
Πάντως η συγκεκριμένη διαφωνία δεν εμφανίζεται για πρώτη φορά. Η βασική θέση της Επιτροπής Κεφαλαιαγοράς για την εξάρτηση των stress tests από εξωτερικές αξιολογήσεις καταγράφεται ήδη από το 2021.
Η ελληνική αγορά MMF
Σύμφωνα με την Έκθεση Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας της Τράπεζας της Ελλάδος, στο τέλος του 2025 λειτουργούσαν στην Ελλάδα 12 αμοιβαία κεφάλαια χρηματαγοράς-διαθεσίμων, με συνολικό ενεργητικό 1,25 δισ. ευρώ, αυξημένο κατά 59% σε σχέση με το 2023 (8 αμοιβαία με ενεργητικό 788 εκατ. ευρώ).
Παρά την ανάπτυξή τους, τα αμοιβαία χρηματαγοράς παραμένουν περιορισμένο τμήμα της ελληνικής αγοράς. Η αγορά παραμένει, στο μεταξύ, έντονα συγκεντρωμένη. Στο τέλος του 2025, το Eurobank NTT GF Χρηματαγοράς διέθετε ενεργητικό περίπου 478 εκατ. ευρώ, ενώ το Piraeus Standard Variable NAV Money Market Fund περίπου 418 εκατ. ευρώ. Ουσιαστικά, τα δύο μεγαλύτερα αμοιβαία αντιπροσωπεύουν σχεδόν τα τρία τέταρτα του συνολικού ενεργητικού της αγοράς.
