Ροή
Απαντήσεις και κατευθύνσεις αναζητούν οι αγορές μετά την είσοδο τους σε ένα απολύτως ναρκοθετημένο σκηνικό, ειδικά, μετά και από το ξέσπασμα της κρίσης στην Ουκρανία.
Η εισβολή της Ρωσίας στην Ουκρανία ουσιαστικά άνοιξε περαιτέρω την «βεντάλια» των αλληλοσυνδεόμενων κινδύνων, προκαλώντας ένα ντόμινο κλυδωνισμών στο ήδη τρεμάμενο οικονομικό οικοδόμημα. Οι επιπτώσεις που απορρέουν από τη συνέχιση των συγκρούσεων στο πεδίο της μάχης αλλά και από το πλέγμα κυρώσεων, είναι ιδιαίτερα σημαντικές τόσο για την καταναλωτική ζήτηση όσο και για την προσφορά στη Ευρωζώνη. Η απότομη αύξηση των λογαριασμών ενέργειας, η ασθενέστερη κατανάλωση, τα προβλήματα στις αλυσίδες εφοδιασμού, τα υψηλά κόστη μεταφοράς και η πιθανή διακοπή του ενεργειακού εφοδιασμού από τη Ρωσία και κυρίως του φυσικού αερίου θα επιβαρύνουν τα έσοδα και τα περιθώρια καθαρού κέρδους των εταιρειών.
Σε αυτό το έκρυθμο περιβάλλον υψηλής αβεβαιότητας, ενδεικτικό είναι πως η Goldman Sachs (πιο «bullish») υποβάθμισε τις εκτιμήσεις της για την πορεία των εσόδων των εταιρειών του Stoxx 600 στο +5% από το +10% προηγουμένως, με συρρίκνωση των περιθωρίων κερδοφορίας κατά 30 μονάδες βάσης. Αυτό την οδηγεί σε μια εκτίμηση για αύξηση των EPS (κέρδη ανά μετοχή) σε μόλις 2% από 8% για φέτος και στο 6% για το 2023. Πέραν αυτού, οι οικονομολόγοι του αμερικανικού οίκου προχώρησαν σε επί τα χείρω αναθεώρηση των εκτιμήσεών τους για την αναπτυξιακή δυναμική στην Ευρωζώνη από το 3,9% στο 2,5% για φέτος και ηπιότερα για το 2023 από το 2,6% στο 2,2%. Όπως εκτιμούν, εάν διατηρηθεί το ράλι στις τιμές του πετρελαίου και του φυσικού αερίου θα υπάρξει ένα πλήγμα της τάξεως του 1,7% στις αναπτυξιακές προοπτικές της περιοχής, ενώ εάν σταματήσει η προμήθεια ρωσικού φυσικού αερίου, θα υπάρξει μια μεγαλύτερη επιδείνωση που μπορεί να φτάσει το 2,2% για το σύνολο του έτους.
Επιπλέον, βραχυπρόθεσμα, η σύγκρουση Ρωσίας - Ουκρανίας αρχίζει να θυμίζει για το μακροοικονομικό περιβάλλον ολοένα και πιο έντονα την περίοδο του στασιμοπληθωρισμού της δεκαετίας του 1970, όταν οι value μετοχές υπεραπέδωσαν αλλά όχι και οι κυκλικές (υποχώρηση εξαιτίας της αρνητικής αύξησης των πραγματικών μισθών). Ωστόσο, μεταξύ των ευρωπαϊκών αγορών και των κλάδων υπάρχουν υψηλές διαφοροποιήσεις που μπορούν να αποτελέσουν «οδηγό» σε πιθανές αλλαγές των κατανομών των χαρτοφυλακίων. Συγκεκριμένα, οι υψηλότερες τιμές των εμπορευμάτων θα ωφελήσουν τον κλάδο της ενέργειας και των utilities (υπηρεσίες κοινής ωφελείας), ενώ ενδιαφέρον ενδέχεται να παρουσιάσουν και κλάδοι όπως αυτός των ΑΠΕ και της αμυντικής βιομηχανίας, με τον πρώτο να αποτελεί και ένα μακροπρόθεσμο «play», υπό τη βάση της ανάγκης της ενεργειακής απεξάρτησης της ΕΕ από τη Ρωσία (έστω και σε ένα ήπιο βαθμό) και τον δεύτερο να ενισχύεται εκ νέου μετά την επαναφορά των ευρωπαϊκών κρατών στη γραμμή της αύξησης των αμυντικών δαπανών. Επιπλέον, ο γαλλικός CAC 40 αλλά και ο FTSE 100 στο Λονδίνο ενδέχεται να πιεστούν σε μικρότερη κλίμακα, με πιο μέτριες υποβαθμίσεις σε ότι αφορά τα επίπεδα κερδοφορίας των εταιρειών, έναντι του γερμανικού DAX στον οποίο έχουν υψηλή στάθμιση οι βιομηχανίες και αυτοκινητοβιομηχανίες, οι οποίες εκτίθενται στα υψηλότερα κόστη.
Από τη μεριά της και η Morgan Stanley που διατηρεί μια πιο «brearish» θέση, είχε υποθέσει στο βασικό της σενάριο μια αύξηση 10% στα EPS φέτος, με το δείκτη P/E για τους επόμενους δώδεκα μήνες στο 14,5x, κάτι που σηματοδοτεί ένα upside κοντά στο 20%. Ωστόσο, μετά την τελευταία αναθεώρηση των συνθηκών, το bear σενάριο του οίκου δείχνει να κερδίζει ολοένα και περισσότερο έδαφος. Αυτό προϋποθέτει μια πτώση της τάξεως του 10% στα EPS το 2022, με το δωδεκάμηνο forward P/E στο 13,5x, ήτοι άνω του 10% κίνηση προς χαμηλότερα επίπεδα.
Η Bank of America, ούσα εδώ και αρκετό διάστημα αρνητική για τις ευρωπαϊκές μετοχές θεωρεί πως μετά από αυτό το απότομο pullback, το risk/reward δείχνει πλέον πιο ισορροπημένο. Υπό αυτό το πρίσμα, λαμβάνει δύο διαφορετικής κατεύθυνσης σενάρια αναλόγως της τροπής που μπορεί να λάβει η κατάσταση.
Στο θετικό σενάριο λοιπόν που βασίζεται (1) στις ελπίδες για μια ειρηνευτική συμφωνία μεταξύ Ρωσίας - Ουκρανίας, θα πυροδοτούνταν ένα «ράλι» στις μετοχές, καθώς οι κίνδυνοι της ανάπτυξης αποτιμώνται, αλλά αυτή η επίδραση θα αντισταθμίζονταν σε ένα βαθμό από τις υψηλότερες πραγματικές αποδόσεις των ομολόγων, καθώς η χαμηλότερη μακροοικονομική αβεβαιότητα διευκολύνει τις κεντρικές τράπεζες να ασκήσουν αυστηρότερη νομισματική πολιτική. Επιπλέον, (2) οι προσδοκίες για πρόσθετη δημοσιονομική τόνωση στην ΕΕ μέσω της έκδοσης κοινού χρέους για τη χρηματοδότηση μέτρων στήριξης ώστε να αμβλυνθεί το αναπτυξιακό σοκ, δε θα μεταφραστεί σε σημαντική αναπτυξιακή ώθηση με βάση τα μικρά μεγέθη που έχουν αναφερθεί. Ένα τρίτο λόγο (3) που παραθέτει η BofA, είναι το πιο ελκυστικό επίπεδο εισόδου για τον δείκτη Stoxx 600.
Από την αρνητική πλευρά υφίστανται σημαντικοί κίνδυνοι για την Ευρωζώνη που πιθανότατα να δείχνουν και πιο ρεαλιστικοί σε αυτή τη φάση. (1) Οι ευρωπαϊκές τιμές φυσικού αερίου και ηλεκτρικής ενέργειας έχουν εκτοξευθεί, γεγονός που συνεπάγεται σημαντικές αντίξοες συνθήκες για τις καταναλωτικές δαπάνες και τη βιομηχανική δραστηριότητα. Αυτό, σε συνδυασμό με μια αρνητική δημοσιονομική ώθηση και την επιβράδυνση της αύξησης της προσφοράς χρήματος, φέρνει προ των πυλών μια απότομη πτώση του PMI της Ευρωζώνης από τις 56 μονάδες στις 49 μονάδες. Επιπλέον, ελλοχεύουν (2) κίνδυνοι για μια επί τα χείρω αναθεώρηση των προοπτικών της παγκόσμιας αναπτυξιακής δυναμικής: Στο βασικό της σενάριο η BofA, αναμένει ότι ο παγκόσμιος PMI θα υποχωρήσει από τις 54 μονάδες στις 51,5 μέχρι το τέλος του έτους, αλλά μια πιο απότομη από την αναμενόμενη αποδυνάμωση της κατανάλωσης στις ΗΠΑ λόγω της αρνητικής αύξησης των πραγματικών μισθών θα μπορούσε να οδηγήσει σε μια ακόμη πιο σοβαρή επιβράδυνση. Παράλληλα, (3) μια πιθανή περαιτέρω κλιμάκωση της σύγκρουσης μεταξύ Ρωσίας - Ουκρανίας, η οποία ενδέχεται να οδηγήσει σε μια διακοπή του ενεργειακού εφοδιασμού της Ευρώπης (ρωσικό πετρέλαιο και φυσικό αέριο), θα επιδείνωνε περαιτέρω την ενεργειακή κρίση που πλήττει την περιοχή και, ως εκ τούτου, τη δυνητική καθοδική τάση για την ανάπτυξη της Ευρωζώνης.
Σταθερά στο επίκεντρο το τρίπτυχο πληθωρισμός, ανάπτυξη, επιτόκια
Τα ανοιχτά μέτωπα ωστόσο για τις ευρωπαϊκές αγορές δεν περιορίζονται μόνο σε αυτά, με τη στρατηγική εξόδου της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας να συγκεντρώνει το υψηλότερο ενδιαφέρον. Όπως φάνηκε και στην τελευταία συνεδρίαση, η Κριστίν Λαγκάρντ έδωσε έναν πιο «επιθετικό τόνο», επιταχύνοντας το tapering αλλά δείχνοντας να ακολουθεί μια στρατηγική «wait and see». Έτσι, δεν υπήρξε κάποια δέσμευση για τη χάραξη συγκεκριμένης πορείας νομισματικής πολιτικής για το δεύτερο εξάμηνο του 2022 και έπειτα, εξαιτίας ακριβώς της χαμηλής ορατότητας που επικρατεί. Αυτά που θα αποτελέσουν ωστόσο τις βάσεις στις οποίες θα κινηθεί πιθανότητα η ΕΚΤ είναι το μέγεθος της αδυναμίας των οικονομικών στοιχείων και των δεδομένων και οι συνέπειας στην οικονομία της Ευρωζώνης από τη σύγκρουση στην Ουκρανία και τις απαντήσεις της Ρωσίας στη «σκακιέρα» των κυρώσεων.
Φυσικά εξέχουσα θέση κατέχει το τρίπτυχο της πορείας του πληθωρισμού, της ανάπτυξης και του pricing των αγορών σχετικά με τις αυξήσεις των επιτοκίων. Θα πρέπει να σημειωθεί πως την Πέμπτη (συνεδρίαση της ΕΚΤ) το pricing των αγορών ήταν αρκετά επιθετικό και απότομο βλέποντας αυξήσεις στα επιτόκια μέχρι και κατά 45 μονάδες βάσης μέχρι το τέλος του έτους. Οι αγορές έδειξαν μέσω αυτή της κίνησης πως η ΕΚΤ έχει φτάσει στην «κόκκινη γραμμή» για τον πληθωρισμό θέτοντας στην πρώτη γραμμή την καταπολέμηση της τρέχουσας «έκρηξης». Ο Jens Eisenschmidt έχοντας περάσει αρκετά χρόνια στην ΕΚΤ και όντας πλέον επικεφαλής οικονομολόγος της Morgan Stanley για την Ευρωζώνη αναφέρει πως «ελλείψει σαφών ενδείξεων ταχείας επιβράδυνσης της ανάπτυξης και ανάλογης υποχώρησης της μεσοπρόθεσμης δυναμικής του πληθωρισμού, εκτιμούμε ότι η ΕΚΤ θα συνεχίσει την επιταχυνόμενη αυστηροποίηση της πολιτικής της, βλέποντας μια πρώτη αύξηση στα επιτόκια μέχρι και κατά τη συνεδρίαση του Σεπτεμβρίου».
Επιπλέον, διεθνείς οίκοι όπως η Morgan Stanley και η BofA εμφανίζονται λιγότερο αισιόδοξοι από την ΕΚΤ όσο αναφορά τις αναπτυξιακές προοπτικές της Ευρωζώνης με το βασικό τους σενάριο να προσομοιάζεται περισσότερο με το αρνητικό της EKT.
Το «στρατηγείο» της Φρανκφούρτης προχώρησε σε μια επί τα χείρω αναθεώρηση των προοπτικών ανάπτυξης για φέτος κατά 50 μονάδες βάσης (στο 3,7% πλέον) λόγω του αντίκτυπου της πολεμικής σύρραξης στην Ουκρανία, ενώ η Morgan Stanley προέβη σε μεγαλύτερη αναθεώρηση κατά 100 μονάδες βάσης για φέτος, στο 3% και στο 2,3% για το 2023 (βασικό σενάριο) έναντι 2,8% που αναμένει η ΕΚΤ. Στο αρνητικό σενάριο του αμερικανικού οίκου (συγκρίνεται με το λιγότερο εκ των δύο αρνητικών σεναρίων που έχει λάβει η ΕΚΤ), ο πληθωρισμός αναμένεται να φτάσει στο 6,3% για φέτος (5,9% η εκτίμηση της ΕΚΤ) προτού υποχωρήσει στο 2,7% (2% η εκτίμηση της ΕΚΤ) το επόμενο έτος.
Η BofA σημείωσε επίσης πως με τον πληθωρισμό κοντά στο 7% προς το δεύτερο και τρίτο τρίμηνο του 2022 και άνω του στόχου μέχρι το πρώτο εξάμηνο του 2023, τα «γεράκια» θα επανέλθουν δυναμικά. Οι ανησυχίες γύρω από τις δευτερογενείς επιπτώσεις του υψηλού πληθωρισμού στην αύξηση των μισθών και οι μη σταθεροποιημένες προσδοκίες για τον πληθωρισμό μπορούν να ενισχυθούν περαιτέρω. Αυτό συνεπάγεται πως η ΕΚΤ θα είναι περισσότερο πρόθυμη να σταματήσει σύντομα να προσφέρει πρόσθετη τόνωση και στήριξη μέσω των καθαρών αγορών στα προγράμματα. Επιπλέον, οι οικονομολόγοι επιμένουν στην αναθεωρημένη θέση τους ότι η Κεντρική Τράπεζα θα καθυστερήσει την πρώτη από τις πέντε τριμηνιαίες αυξήσεις στα επιτόκια για τον Δεκέμβριο, καθώς τα οικονομικά στοιχεία (αν και όχι ο πληθωρισμός) θα είναι αδύναμα. Αναμένουν λοιπόν ότι το επιτόκιο αποδοχής καταθέσεων θα φτάσει στο 0,75% και το επιτόκιο κύριας αναχρηματοδότησης στο 1% έως το τέλος του 2023, αναγνωρίζοντας ωστόσο ότι η ΕΚΤ ήταν και πάλι αρκετά «επιθετική» στη συνεδρίαση αυτής της εβδομάδας, θέτοντας εντός της «σφαίρας» των πιθανοτήτων μία πρώτη αύξηση στα επιτόκια τον Σεπτέμβριο.
Photo: Getty Images/Ideal Image
