Το «αλά Intesa» μοντέλο ανάπτυξης που προβάλλει η Εθνική Τράπεζα δεν αναδεικνύεται ως προτιμητέο από τους αναλυτές του ομότιμου επενδυτικού οίκου, όπως προκύπτει από την «ουδέτερη» σύσταση που έθεσαν κατά την εκκίνηση κάλυψης των τεσσάρων συστημικών τραπεζών.
Η ιταλική τράπεζα αποτελεί μια παραδοσιακή δύναμη στο πεδίο της υψηλής επιβράβευσης των μετόχων. Με βάση το τριετές business plan που ανακοίνωσε με τα αποτελέσματα του τετάρτου τριμήνου, η Intesa θα προχωρά στη διανομή του 95% των ενοποιημένων καθαρών κερδών της προς τους μετόχους, εκ των οποίων το 75% θα λαμβάνει τη μορφή μετρητών και το υπόλοιπο 20% θα το αφιερώσει σε buyback, υπό την αίρεση ότι δεν θα υπάρξουν ευκαιρίες ανόργανης ανάπτυξης, κυρίως στο wealth management, με υψηλή απόδοση επί του επενδυμένου κεφαλαίου (ROI). Άλλωστε, διαπραγματεύεται σε επίπεδα υψηλότερα του 1,8x σε όρους P/TBV.
Συνεπώς δεν υπαρχει κίνητρο κινητοποίησης δυνάμεων προς την αγορά και ακύρωση μετοχών. Σωρευτικά υπολογίζεται ότι θα αποδώσει στους μετόχους περίπου 50 δισ. ευρώ στην τριετία, όταν στη χρονική φάση 2014 - 2025 είχε διανείμει 49,4 δισ. ευρώ - εκ των οποίων 40 δισ. σε μετρητά - ανεβάζοντας διαρκώς τον πήχη σε τριετή βάση.
Το μοντέλο των πιο περιορισμένων εξαγορών και πιο γαλαντόμων διανομών της Intesa που έρχεται σε αντιδιαστολή με την πιο «επιθετική» σε εξαγορές UniCredit, ταιριάζει περισσότερο στη δομή ενός πειθαρχημένου και άριστου ισολογισμού.
Την ίδια στιγμή, η Intesa κινείται με υψηλό δείκτη ROTE, χαμηλό δείκτη NPL με ισχυρές επικαλύψεις και CET1, που παρά τις υψηλές διανομές τα επόμενα χρόνια, θα παραμείνει κοντά στο 13,2%. Βέβαια, έχει αναπτύξει και συνεχίζει να αναπτύσσει δυναμικά τα «κανάλια» του wealth - asset management και των ασφαλείων. Εν αντιθέση με την ΕΤΕ που βολιδοσκοπεί πρωτίστως την αγορά του private banking σε Δυτική Ευρώπη.
«Χιονοστιβάδα» μερισμάτων;
Στο δίπολο, λοιπόν, μεταξύ μιας σημαντικής αύξησης του payout, με ενσωμάτωση και ειδικών διανομών και της υλοποίησης κάποιας εξαγοράς με παράλληλη, ηπιότερη ενίσχυση της επιβράβευσης των μετόχων, οι αναλυτές της Intesa κλίνουν προς το πρώτο. Μετατοπίζουν, έτσι, το βάρος της στρατηγικής αξιοποίησης των πλεοναζόντων κεφαλαίων προς την επιστροφή αξίας στους μετόχους και λιγότερο προς την ανόργανη ανάπτυξη.
Όπως εκτιμούν, η Εθνική θα αυξήσει το dividend payout στο 220% από 60% που καθοδηγεί για τη χρήση του 2025, προσθέτοντας στο μείγμα επιβράβευσης και επιστροφές κεφαλαίου. Συγκεκριμένα, οι αναλυτές του οίκου προβλέπουν δύο έκτακτες χρηματικές διανομές ύψους 725 εκατ. και 965 εκατ. ευρώ το 2027 και το 2028 αντίστοιχα. Πρόκειται για διανομές «μαμούθ», οι οποίες περιορίζουν εκ των πραγμάτων τον διαθέσιμο χώρο για κινήσεις M&As.
Εξού και οι Ιταλοί αναλυτές στο πλάνο που σκιαγραφούν δεν προβλέπουν την υλοποίηση κάποιας εξαγοράς ουσιαστικού μεγέθους, πέραν της επικείμενης αναδιάρθρωσης της στρατηγικής bancassurance μέσω συνεργασίας με μεγάλο ευρωπαϊκό όμιλο, η οποία εκτιμάται ότι θα προσφέρει περιορισμένα περιθώρια ανοδικών αναθεωρήσεων.
not yet...
Από την άλλη, ο επόπτης δεν αναμένεται να ανάψει σύντομα το «πράσινο φως» σε extraordinary dividends, δηλαδή σε διανομές πέραν των όσων μπορούν να υποστηρίξουν οργανικά οι ελληνικές τράπεζες. Κοινώς, δύσκολα θα επιτραπούν επιστροφές από πλεονάζοντα κεφάλαια στην παρούσα φάση, ακόμη και αν η Εθνική «σφύζει» από αυτά. Παρότι οι τράπεζες προχωρούν σε ταχύτερη απόσβεση DTC, αυτό δεν αυξάνει σημαντικά την ευελιξία τους, δεδομένου ότι ο επόπτης δίνει προτεραιότητα στην αντιμετώπιση ζητημάτων όπως τα δάνεια με μειωμένες καταβολές και ελβετικό (παρότι η ΕΤΕ διαθέτει χαμηλό στοκ και στις δύο κατηγορίες). Έμμεσα καθοδηγεί προς ενέργειες ενίσχυσης του λειτουργικού μοντέλου και της κερδοφορίας των τραπεζών.
Το στίγμα από την έκδοση AT1
Η Εθνική διαθέτει έναν από τους υψηλότερους πανευρωπαϊκά δείκτες CET1 - στο 19% στο εννεάμηνο, που αντιπροσωπεύει πλεόνασμα 500 μονάδων βάσης έναντι του εσωτερικού στόχου της τράπεζας, στο 14%, παράγοντας εσωτερικό κεφάλαιο περί τις 70 μονάδες βάσης στο ίδιο διάστημα, μετά τον υπολογισμό payout 60%. Η τράπεζα προχώρησε στην έκδοση ομολόγου AT1 ύψους 500 εκατ. ευρώ, προκειμένου να ενισχύσει περαιτέρω τον, ήδη υψηλό, συνολικό δείκτη κεφαλαιακής επάρκειας που έφτανε στο 21,8% στο εννεάμηνο.
Η αγορά ερμηνεύει την παραπάνω εξέλιξη ως προάγγελο εξελίξεων, κάνοντας λόγο για μια κίνηση που αποσκοπεί στη σταδιακή διαμόρφωση ενός «deal-ready capital stack», περισσότερο ως προετοιμασία ισολογισμού και λιγότερο ως απάντηση σε υφιστάμενες κεφαλαιακές ανάγκες.
