Ροή
Μεγαλύτερο χρονικό διάστημα από το τέλος του 2023 είναι πιθανόν να χρειαστεί ώστε να επιτευχθεί ο στόχος της αναβάθμισης της ελληνικής οικονομίας σε επενδυτική βαθμίδα από τους οίκους αξιολόγησης, όπως επισημαίνει στην έκθεση νομισματικής πολιτικής της ΤτΕ.
Οι πιστοληπτικές αξιολογήσεις των κρατών (sovereign credit ratings) διαμορφώνονται μέσα από μία διαδικασία δύο σταδίων: αρχικά, γίνεται βαθμολόγηση ή ταξινόμηση διαφόρων παραμέτρων κινδύνου και, στη συνέχεια, αξιολόγηση των προοπτικών της οικονομίας.1 Σύμφωνα τόσο με τη σχετική βιβλιογραφία όσο και με την επενδυτική πρακτική, οι πιστοληπτικές αξιολογήσεις κρατών αποτελούν σημαντική παράμετρο για τη λήψη επενδυτικών αποφάσεων και την αποτίμηση κρατικών χρεογράφων. Έτσι, το κόστος δανεισμού του Ελληνικού Δημοσίου από τις αγορές ομολόγων φαίνεται σαφώς ότι είναι συνδεδεμένο με την πιστοληπτική αξιολόγησή του, καθώς οι υποβαθμίσεις οδηγούν σε αύξηση και οι αναβαθμίσεις σε μείωση του κόστους δανεισμού.
Η τρέχουσα πιστοληπτική αξιολόγηση του Ελληνικού Δημοσίου είναι ΒΒ από τους DBRS, Fitch και Standard and Poor’s και Ba3 (αντίστοιχη με ΒΒ-) από τον οίκο Moody’s.
Σύμφωνα με την Τράπεζα της Ελλάδος, από το 2012 και ύστερα παρατηρείται, σχεδόν αδιαλείπτως, βελτίωση της πιστοληπτικής αξιολόγησης του Ελληνικού Δημοσίου. Από τα τέλη του 2020, οι τρεις από τους προαναφερθέντες τέσσερις οίκους αξιολόγησης, που είναι αποδεκτοί από το Ευρωσύστημα ως εξωτερικοί οργανισμοί αξιολόγησης πιστοληπτικής ικανότητας (External Credit Assessment Institutions − ECAIs), έχουν αναβαθμίσει το Ελληνικό Δημόσιο κατά μία βαθμίδα (notch). Ταυτόχρονα, οι δύο από τους τρεις οίκους (DBRS και S&P) διατηρούν θετικές προοπτικές (positive outlook), γεγονός που, σύμφωνα με τις δημοσιευμένες μεθοδολογίες τους, υποδηλώνει αυξημένη πιθανότητα για περαιτέρω αναβάθμιση εντός των επόμενων 12-18 μηνών, μετά την τελευταία αξιολόγηση.
.jpg)
Βέβαια, η τρέχουσα αξιολόγηση του Ελληνικού Δημοσίου υπολείπεται κατά δύο τουλάχιστον βαθμίδες από το όριο της επενδυτικής κατηγορίας (Investment Grade − IG).
Σύμφωνα με την ανάλυση της ΤτΕ, το όριο της επενδυτικής κατηγορίας αποτελεί πολύ σημαντικό παράγοντα για τη διεύρυνση της επενδυτικής βάσης των εκάστοτε ομολόγων και άρα τη διαμόρφωση συνθηκών υψηλής ανθεκτικότητας των αποτιμήσεών τους σε ενδεχόμενες χρηματοπιστωτικές διαταράξεις. Για παράδειγμα, τα διεθνή θεσμικά επενδυτικά κεφάλαια (institutional investment funds, όπως και τα συνταξιοδοτικά κεφάλαια) επενδύουν σε συντριπτικό ποσοστό σε ομόλογα της επενδυτικής κατηγορίας, καθώς δεσμεύονται προς τους μεριδιούχους, ώστε να περιορίζεται η ανάληψη κινδύνων στα χαρτοφυλάκιά τους.
Επίσης, οι πιστοληπτικές αξιολογήσεις αποτελούν σημαντικούς παράγοντες που λαμβάνονται υπόψη βάσει κανονισμών, όπως το κανονιστικό πλαίσιο για την επιλεξιμότητα των προσφερόμενων εξασφαλίσεων στις πράξεις αναχρηματοδότησης του Ευρωσυστήματος.
Η ανάλυση των παραμέτρων των πιστοληπτικών αξιολογήσεων του Ελληνικού Δημοσίου υποδεικνύει τα πλεονεκτήματα και τα μειονεκτήματα της ελληνικής οικονομίας, από την οπτική γωνία των εν λόγω οίκων. Σε αυτό το πλαίσιο, ομαδοποιήθηκαν οι παράμετροι που λαμβάνονται υπόψη από τους τρεις μεγαλύτερους οίκους αξιολόγησης και ποσοτικοποιήθηκε η επίδρασή τους στις αξιολογήσεις.
Στο Διάγραμμα της ΤτΕ φαίνεται ότι το θεσμικό περιβάλλον της ελληνικής οικονομίας, όπως αποτυπώνεται στους δείκτες διακυβέρνησης της Παγκόσμιας Τράπεζας, το κατά κεφαλήν ΑΕΠ και ο ρόλος του ευρώ ως διεθνούς αποθεματικού νομίσματος αποτελούν τις παραμέτρους με τη σημαντικότερη θετική συμβολή στη βαθμολογία της ελληνικής οικονομίας.
Από την άλλη πλευρά, το υψηλό δημόσιο χρέος ασκεί τη μεγαλύτερη αρνητική επίδραση (μείωση), μέσα από δύο κυρίως παραμέτρους: το δημόσιο χρέος ως ποσοστό του ΑΕΠ και τις αρνητικές καθαρές απαιτήσεις του κράτους έναντι του εξωτερικού.
Ενδεικτικά, μία αύξηση (μείωση) του δημόσιου χρέους κατά 10 ποσοστιαίες μονάδες του ΑΕΠ οδηγεί σε μείωση (αύξηση) της βαθμολογίας κατά 1/5 της βαθμίδας (notch).
Βεβαίως, όπως αναφέρει η ΤτΕ μέχρι τώρα, στις αναλύσεις των οίκων πιστοληπτικής αξιολόγησης για το ελληνικό δημόσιο χρέος, συνυπολογίζεται η θετική επίδραση του τρέχοντος περιβάλλοντος χαμηλών επιτοκίων.
Όσον αφορά την αξιολόγηση του θεσμικού περιβάλλοντος, σύμφωνα με την τελευταία έκθεση της Παγκόσμιας Τράπεζας για τους δείκτες διακυβέρνησης διεθνώς, η Ελλάδα κατατάσσεται στο ανώτερο 1/3 της κατανομής των αξιολογούμενων κρατών, δηλαδή η συνολική βαθμολογία της στους έξι δείκτες διακυβέρνησης είναι υψηλότερη από εκείνες του 65,7% των κρατών.
Η κατάταξη αυτή αποτελεί μία οριακή βελτίωση σε σύγκριση με την αντίστοιχη κατάταξη του προηγούμενου έτους (έκθεση για το έτος 2019), οπότε η Ελλάδα βρισκόταν υψηλότερα από το 63,7% των κρατών. Βέβαια, η βελτίωση είναι αρκετά σημαντική σε σχέση με την περίοδο της κορύφωσης της
κρίσης χρέους. Ενδεικτικά το 2012, η βαθμολογία της Ελλάδος στους δείκτες διακυβέρνησης ήταν υψηλότερη από το 59% των κρατών, δηλαδή βρισκόταν εγγύτερα στη διάμεση τιμή του συνόλου των κρατών και άρα εγγύτερα στις βαθμολογίες των αναδυόμενων παρά των ανεπτυγμένων οικονομιών.
Κατά συνέπεια, λόγω και του πολύ υψηλού συντελεστή βαρύτητας της κατηγορίας των θεσμικών παραμέτρων, η βελτίωση του θεσμικού περιβάλλοντος και η χρονική απομάκρυνση από την αναδιάρθρωση του ελληνικού δημόσιου χρέους, που έλαβε χώρα το 2012, αποτελούν τις πιο βαρύνουσες εξελίξεις οι οποίες έχουν συμβάλει σημαντικά στις αναβαθμίσεις.
Αφενός, στο τέλος του 2022 θα έχουν παρέλθει δέκα χρόνια από την τελευταία αναδιάρθρωση του ελληνικού δημόσιου χρέους (PSI). Δεδομένου ότι στις πιστοληπτικές αξιολογήσεις των κρατικών οντοτήτων συνυπολογίζεται η αναδιάρθρωση χρέους την τελευταία δεκαετία, αναμένεται η αύξηση της βαθμολογίας της ελληνικής οικονομίας κατά 0,4 της βαθμίδας (notch) έως το 2023 (συγκεκριμένα, κατά 0,2 της βαθμίδας το 2022 και επιπλέον
0,2 το 2023).
Έτσι με βάση και τα παραπάνω αναμένεται μία σταδιακή αύξηση της βαθμολογίας του Ελληνικού Δημοσίου, ίση με 0,35 το 2022 και 0,55 το 2023 (δηλ. επιπλέον 0,20), χωρίς να συνυπολογίζονται άλλες μεταβολές στις υπόλοιπες παραμέτρους. Δεδομένης της στρογγυλοποίησης των βαθμολογιών στον πλησιέστερο ακέραιο αριθμό, αυτή η εξέλιξη θα μπορούσε να οδηγήσει σε αναβάθμιση κατά μία βαθμίδα το αργότερο εντός του 2023 (δηλ. σε
ΒΒ+ στις αξιολογήσεις των Fitch και S&P και Ba2 από τη Moody’s). Προφανώς όμως η εκτίμηση αυτή (α) υπολείπεται της επενδυτικής κατηγορίας και (β) δεν συνυπολογίζει ενδεχόμενους αρνητικούς παράγοντες στις υπόλοιπες παραμέτρους. Όπως αναφέρεται στις εκθέσεις των οίκων, οι εξελίξεις αυτές θα συμβάλουν θετικά εφόσον επιβεβαιωθούν οι προσδοκίες για τη μείωση του αποθέματος των μη εξυπηρετούμενων δανείων, ενώ ενδεχόμενες αρνητικές αποκλίσεις από τα αναμενόμενα μακροοικονομικά και δημοσιονομικά αποτελέσματα θα επιβάρυναν τη βαθμολογία της ελληνικής οικονομίας.
Τούτων δοθέντων, γίνεται εμφανές ότι οι εξελίξεις αυτές δεν επαρκούν ώστε να επιτευχθεί η αναβάθμιση στην επενδυτική κατηγορία έως το 2023. Η επίτευξη αυτού του στόχου, χωρίς περαιτέρω βελτιώσεις στις παραμέτρους, θα απαιτούσε μείωση, κατά μία βαθμίδα, της αρνητικής προσαρμογής των βαθμολογιών στο δεύτερο στάδιο.
Ταυτόχρονα όμως, πρέπει να συνεκτιμηθεί ότι υπάρχει σημαντικό περιθώριο βελτίωσης στην κατηγορία των θεσμικών παραμέτρων. Συγκεκριμένα, η τρέχουσα βαθμολογία της Ελλάδος στους δείκτες διακυβέρνησης υπολείπεται σημαντικά των κρατών-μελών του ΟΟΣΑ των οποίων οι βαθμολογίες ανήκουν στο ανώτερο 15% της κατανομής. Έτσι, μία υποθετική βελτίωση του θεσμικού περιβάλλοντος της ελληνικής οικονομίας, που θα μειώσει στο μισό την απόσταση της τρέχουσας βαθμολογίας της Ελλάδος στους δείκτες διακυβέρνησης από εκείνες των υπόλοιπων οικονομιών του ΟΟΣΑ, θα συμβάλει σε αναβάθμιση κατά περίπου μία βαθμίδα, τηρουμένων των υπολοίπων παραγόντων σταθερών. Η υποθετική αυτή εξέλιξη θα μείωνε περαιτέρω την απόσταση από την επενδυτική κατηγορία κατά μία βαθμίδα και, συνυπολογίζοντας τις αναμενόμενες εξελίξεις στις υπόλοιπες παραμέτρους, θα ήταν ικανή να οδηγήσει στην επίτευξη της αναβάθμισης στην επενδυτική κατηγορία.
Γίνεται λοιπόν εμφανής η σημασία της συνέχισης και εντατικοποίησης της προσπάθειας για διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις, με σκοπό τη βελτίωση της πιστοληπτικής αξιολόγησης της ελληνικής οικονομίας και την επίτευξη του στόχου της αναβάθμισης στην επενδυτική κατηγορία. Τέλος, άλλες εξελίξεις, όπως η ταχύτερη μείωση του δημοσιονομικού ελλείμματος και η επίτευξη πρωτογενών πλεονασμάτων του Δημοσίου, μπορούν επίσης να συμβάλουν σημαντικά στον ίδιο στόχο.
