Ροή
«Bullish» για τις μετοχές των τέσσαρων συστημικών τραπεζών δηλώνει η Pantelakis Χρηματιστηριακή, βλέποντας ένα μεγάλο πεδίο εφαρμογής για ένα περαιτέρω re - rating, καθώς η αγορά αρχίζει να συνειδητοποιεί ότι οι τράπεζες μπορούν να υπερασπιστούν την υψηλή κερδοφορία του 2023, τη στιγμή που αποκαθίστανται οι χρηματικές διανομές ενώ και τα χαμηλότερα ασφάλιστρα κινδύνου στις εκδόσεις χρέους τροφοδοτούν επίσης το μετοχικό σκέλος.
Υπό αυτό το πρίσμα, διατηρεί τη σύσταση «overweight» για τις μετοχές των τεσσάρων συστημικών τραπεζών, θέτοντας τιμή στόχο στα 2,35 ευρώ για την Alpha Bank από 2,30 ευρώ προηγουμένως, στα 9,55 ευρώ για την Εθνική Τράπεζα από 8,50 ευρώ, στα 5,50 ευρώ για την Τράπεζα Πειραιώς από 4,65 ευρώ και στα 2,45 ευρώ για τη Eurobank από 2,15 ευρώ (χωρίς να εντάσσει ακόμη την ενοποίηση της Ελληνικής εν αναμονή της έγκρισης των ρυθμιστικών αρχών που θα την καθιστά πλέον ως θυγατρική του ομίλου - θετικός «καταλύτης» για τη συστημική τράπεζα).
Η μετοχή της Εθνικής διαπραγματεύεται με εκτιμώμενο δείκτη τιμής προς ενσώματη λογιστική αξία, P/TBV στο 0,85x για φέτος και στο 0,79x για το 2025 (για ROTE 12,4%), με τη Eurobank στο 0,83x και 0,77x αντίστοιχα (για ROTE 12%), με τις Πειραιώς και Alpha Bank σε σαφώς χαμηλότερα επίπεδα αποτιμήσετων, ήτοι στο 0,68x και 0,61x για την πρώτη (για ROTE 12,9%) και 0,57x και 0,53x για τη δεύτερη (για ROTE 10,5%). Κατά μέσο όρο οι τέσσερις συστημικές διαπραγματεύονται με εκτιμώμενο P/TBV για φέτος στο 0,76x και στο 0,7x για το 2025, ενώ ο δείκτης P/E εκτιμάται στο 5,7x και 6x αντίστοιχα.
Όπως επισημαίνει ο αναλυτής της Χρηματιστηριακής, με την εξυγίανση των ισολογισμών να έχει πλέον ολοκληρωθεί σε μεγάλο βαθμό (οι δείκτες NPEs πλησιάζουν το 3%), την κερδοφορία του 2023 - οι τέσσερις συστημικές πέτυχαν κατά μέσο όρο κανονικοποιημένο δείκτη ROTE στο 16,1% - και επαρκές (αν όχι πλεονάζον) κεφάλαια, οι ελληνικές τράπεζες πλέον έχουν κάνει τσεκ σε όλα τα απαιτούμενα κριτήρια του SSM, για να λάβουν την έγκριση της ρυθμιστικής αρχής για την επαναφορά της διανομής μερισμάτων μετά από περισσότερο από μια δεκαετία.
Σύμφωνα με την ανάλυση της Pantelakis, έμφαση θα πρέπει να δοθεί στους τρόπους βιωσιμότητας της υψηλής κερδοφορίας. Είναι αλήθεια ότι οι τέσσερις συστημικές επωφελήθηκαν σε μεγάλο βαθμό από τα υψηλότερα επιτόκια, χάρη στο μεγάλο χαρτοφυλάκιο δανείων κυμαινόμενου επιτοκίου, της ήπιας επιδείνωσης ενεργητικού και, κυρίως, στη βάση των beta καταθέσεων. Ωστόσο, οι τράπεζες βρίσκονται σε μια καλή θέση για να υπερασπιστούν τα επίπεδα κερδοφορίας του 2023, κυρίως λόγω της ισχυρής πιστωτικής επέκτασης (+5% περίπου σε ετήσια βάση), των θετικών κινήσεων στο κομμάτι του beta καταθέσεων, της ανατιμολόγησης των χαρτοφυλακίων τίτλων που διαθέτους, του οφέλους από τα hedges στα επιτόκια, του συνεχούς αυστηρούς ελέγχου στο κόστος και του τελευταίου σκέλους της εξομάλυνσης του κόστους κινδύνου (στις 60 μονάδες βάσης). Σύμφωνα με τις εκτιμήσεις της Pantelakis, όλα τα παραπάνω θα οδηγήσουν τα συνολικά κέρδη των τέσσαρων συστημικών για το 2025, μόλις κατά 8% χαμηλότερα από τα επίπεδα του 2023, με ήπια υποχώρηση του ROTE στο 12%, που θα παραμείνει ωστόσο αρκετά υψηλότερα από το 10% του 2022.
Παράλληλα, το κόστος ιδίων κεφαλαίων θα μειωθεί, από το 17% - 18% τώρα προς το 13%, που ως εκ τούτου αποτελεί βασικό «οδηγό» για το re - rating του κλάδου, καθώς α) η αγορά πείθεται περισσότερο για τις μεσοπρόθεσμες προοπτικές, και β) τα πρόσφατα μειωμένα spread - ασφάλιστρα κινδύνου για τους τίτλους που εκδίδουν (senior preferreds, T2, AT1) τροφοδοτώντας επίσης τα επίπεδα αποτιμήσεων.
Σε αυτό το πλαίσιο, η Χρηματιστηριακή βλέπει ισχυρά περιθώρια για περαιτέρω κέρδη σε ολόκληρο τον κλάδο. Όσον αφορά τη σειρά προτίμησης, ξεχωρίζει την Τράπεζα Πειραιώς καθώς συνδυάζει ένα discount με θετικές αναθεωρήσεις κερδοφορίας και ταχέως αναπτυσσόμενη κεφαλαιακή θέση. Χάρη σε μια καλύτερη προοπτική για το 2024 - 2025, η Alpha (δεύτερη κορυφαία επιλογή) αναμένεται να μειώσει το χάσμα σε επίπεδο ROTE σε σχέση με τις υπόλοιπες συστημικές, κάτι που πιθανώς να οδηγήσει επίσης ένα σχετικό re - rating. Επιπλέον, και οι δύο διατηρούν μεγάλα «πλεονάζοντα» DTA για να αναγνωρίζονται σταδιακά σε κεφάλαια, αφήνοντας περισσότερο χώρο για ανάπτυξη και payouts. Παράλληλα, η άπλετη ρευστότητα της Εθνικής Τράπεζας της δίνει τη δυνατότητα να κινηθεί πιο «επιθετικά» προς αυτό το μέτωπο της επιβάβευσης των μετόχων μέσων διανομών ή προς μια μεγάλη επαναγορά ιδίων (μέρος του εναπομείναντος ποσοστού του 18% του ΤΧΣ) ενώ η Eurobank συνεχίζει να εργάζεται πάνω στο μοντέλο εξαγοράς της Ελληνικής Τράπεζας στην Κύπρο (δεν περιλαμβάνεται ακόμη στο μοντέλο της Pantelakis) που θα οδηγήσει σε υψηλή αύξηση των EPS.
Η τροχιά των επιτοκίων αναμένεται να αφήσει το μέσο Euribor τριμήνου για το 2024 σε επίπεδα που δεν απέχουν και πολύ από το 2023 (3,4%), προοτού υποχωρήσει στο 2,5% το επόμενο έτος, ήτοι αρκετά υψηλότερα από τα αρνητικά επίπεδα πριν από το 2022. Παράλληλα, η Pantelakis αναμένει ότι τα NIMs (καθαρό επιτοκιακό περιθώριο) θα υποχωρήσουν από τα υψηλά που κατέγραψαν (πιθανότατα στο τέταρτο τρίμηνο του 2023) με τα επίπεδα του 2025 να μην απέχουν αρκετά από αυτά που επιτεύχθηκαν στο πρώτο τρίμηνο του 2023. «Είναι δίκαιο να υποθέσουμε ότι οι τράπεζες που πήραν τα μέγιστα από το περιβάλλον των αυξανόμενων επιτοκίων πιθανώς - ceteris paribus - να χάσουν και το μεγαλύτερο «έδαφος». Συγκεκριμένα, η Εθνική Τράπεζα και η Πειραιώς κατέγραψαν τη μεγαλύτερη άνοδο του NIM, κυρίως λόγω της πιο περιορισμένης συγκέντρωσης των προσθεσμιακών και πιο ακριβών καταθέσεων στο συνολικό τους μείγμα» αναφέρει η Χρηματιστηριακή.
Ως προς τις διανομές μερισμάτων, η Pantelakis αναμένει από την Εθνική τη διανομή 0,30 ευρώ ανά μετοχή για τη χρήση του 2023, και 0,42 με 0,49 στις επόμενες δύο χρήσεις (2024 - 2025), με τη Eurobank στα 0,09 ευρώ για τη χρήση του 2023 και στα 0,10 με 0,13 ευρώ το 2024 -2025, την Alpha Bank στα 0,05 ευρώ ανά μετοχή και 0,09 με 0,12 ευρώ αντίστοιχα και την Τράπεζα Πειραιώς στα 0,08 ευρώ ανά μετοχή ως πρώτη κίνηση επιβράβευσης, με περαιτέρω ενίσχυση στα 0,16 και 0,24 ευρώ ανά μετοχή το 2024 - 2025. Η μέση μερισματική απόδοση αναμένεται να διαμορφωθεί στο 3,7% για τη χρήση του 2023, προτού ενισχυθεί στο 5,2% και το 6,7% για τις επόμενες δύο.
