Ροή
Τη θετική της στάση για την πορεία των τεσσάρων συστημικών τραπεζών, επιβεβαιώνει εκ νέου η JP Morgan, αυξάνοντας τις τιμές στόχους καθώς τα επίπεδα αποτιμήσεων συνεχίζουν να δείχνουν ελκυστικά με δείκτη P/E στο 4,5x - 5,5x για το 2024 και δείκτη ενσώματης λογιστικής αξίας, P/TBV στο 0,45x - 0,7x, κάτι που οδηγεί σε ένα discount της τάξεως του 30% - 25% έναντι των ευρωπαϊκών τραπεζών και 30% - 50% έναντι των τραπεζών της περιοχής της Ανατολικής Ευρώπης, Μέσης Ανατολής και Αφρικής για P/E και P/TBV, αντίστοιχα.
Ο αμερικανικός οίκος αναμένει την επιβράδυνση - από αυτό το σημείο και έπειτα - του κύκλου κερδοφορίας που βασίζεται στα καθαρά έσοδα από τόκους (NII), καθώς το κόστος των καταθέσεων αναμένεται να αυξηθεί και τα επιτόκια να αποκλιμακωθούν από τα τρέχοντα υψηλά επίπεδα μέχρι τα τέλη του 2025. Από την άλλη, στο consensus εξακολουθεί να μην αντικατοπτρίζεται επαρκώς η πορεία των εσόδων για τον κλάδο, λαμβάνοντας υπόψη τη δυναμική αύξησης των δανείων που υπερβαίνει την τάση, τους χαμηλούς δείκτες δανείων προς καταθέσεις (LDR), την ισχυρή βάση καταθέσεων στο σκέλος της λιανικής, καθώς και τον περιορισμένο ανταγωνισμό.
Οι εκτιμήσεις των αναλυτών της JP Morgan υπερβαίνουν κατά 3% - 9% - 8% το consensus για τα καθαρά έσοδα από τόκους για το χρονικό διάστημα 2023 - 2025, όπου αν συνδυαστεί με μια προσεκτική διαχείριση του κόστους και την ομαλοποίηση του κόστους κινδύνου, μπορεί να οδηγήσει σε δείκτη απόδοσης ενσώματων ιδίων κεφαλαίων, ROTE στο 10,6% κατά μέσο όρο μέχρι τα τέλη του 2025, με τα EPS να είναι κατά 8% υψηλότερα (εκτίμηση JP Morgan) απ' ό,τι αναμένει το consensus.
Υπό αυτό το πρίσμα, ο αμερικανικός οίκος διατηρεί τη σύσταση «overweight» και για τις τέσσερις συστημικές τράπεζες, ενώ στέκεται ιδιαίτερα στη Eurobank εξαιτίας του ισχυρού προφίλ ROTE, τις δυνατότητες επιστροφής κεφαλαίου και τις συγχωνεύσεις και εξαγορές που ενισχύουν τα EPS και που δεν έχουν τιμολογηθεί από την αγορά.
Σύμφωνα με τον οίκο, το ανώτατο σημείο ως προς τα καθαρά έσοδα από τόκους πλησιάζει, αλλά οι εκτιμήσεις του consensus εξακολουθούν να βρίσκονται αρκετά χαμηλά. Οι ελληνικές τράπεζες κατέγραψαν αύξηση 59% σε ετήσια βάση το πρώτο εξάμηνο του 2023, στη βάση της ταχείας μετακύλισης των υψηλότερων επιτοκίων στην πλευρά του ενεργητικού (pass - through στα δανειακά χαρτοφυλάκια στο 70% - 80%) και την περιορισμένη ανατιμολόγηση των υποχρεώσεων (beta καταθέσεων στο 13%), οδηγώντας το μεγαλύτερο μέρος των αναβαθμίσεων του consensus στα EPS στο 65% - 30% για το 2023 - 2024. Ο κύκλος αυτής της κερδοφορίας, που βασίζεται στα καθαρά έσοδα έσοδα από τόκους πιθανότατα θα αρχίζει να επιβραδύνει από εδώ και στο εξής (η JP Morgan εκτιμά πως τα NII για το 2024 - 2025 θα βρίσκονται στα ίδια επίπεδα και κατά 5% χαμηλότερα, αντίστοιχα δηλ. 0% και - 5%), αλλά οι αναλυτές του οίκου εκτιμούν ότι οι προσδοκίες του consensus εξακολουθούν να κυμαίνονται αρκετά χαμηλά, λαμβάνοντας υπόψη τα διαρθρωτικά δομή του κλάδου.
Ένα άλλο κρίσιμο ζήτημα που έχει προκύψει, είναι ο αντίκτυπος από τις καταστροφικές πλημμύρες στη Θεσσαλία. Οι τέσσερις συστημικές τράπεζες έχουν έκθεση δανείων περίπου 2 δισ. ευρώ στις περιοχές που επλήγησαν από τις πρόσφατες πλημμύρες (1,7% του συνόλου των δανείων) και έχουν παγώσει τις αποπληρωμές των δανειοδοτήσεων, τους πλειστηριασμούς και άλλες νομικές διαδικασίες μέχρι τα τέλη του τρέχοντος έτους, ενώ ανακοίνωσαν επίσης μια δωρεά της τάξεως των 50 εκατ. ευρώ προς τους πολίτες που έχουν πληγεί στη συγκεκριμένη περιοχή. Ο συνολικός αντίκτυπος φαίνεται περιορισμένος προς το παρόν, αλλά αντανακλώντας τους κινδύνους επιδείνωσης της ποιότητας των περιουσιακών στοιχείων, η JP Morgan αυξάνει το κόστος κινδύνου (CoR) για το 2023 - 2025 στις 80 μονάδες βάσης κατά μέσο όρο έναντι 60 μονάδων βάσης περίπου (στο κανονικοποιημένο guidance).
Παράλληλα, το πρόσφατο sell off στις μετοχές των ελληνικών τραπεζών βασίζεται στο ισχυρό profit taking που έλαβε χώρα μετά από τις υψηλές αποδόσεις που έχουν καταγράφει από τις αρχές του έτους, αλλά και στους αρνητικούς τίτλους ειδήσεων, συμπεριλαμβανομένων των πλημμυρών στη Θεσσαλία. Ωστόσο, οι αναλυτές εκτιμούν ότι οι ισχυρές προοπτικές σε επίπεδο κερδοφορίας παραμένουν άθικτες και αναμένουν από τις τράπεζες να δημιουργήσουν ROTE στο 10,6% κατά μέσο όρο το 2025 με επιτόκιο διευκόλυνσης αποδοχής καταθέσεων (DFR) από την ΕΚΤ στο 2,50% το 2025, παρά τις αρκετά συντηρητικές παραδοχές του κόστους κινδύνου. Η εκτίμηση του οίκου για τα EPS είναι πλέον κατά 8% υψηλότερη από το consensus των αναλυτών που συμμετέχουν σε δημοσκόπηση του Bloomberg, με «οδηγό» τα υψηλότερα καθαρά έσοδα από τόκους.
Έμφαση θα δίνεται όλο και περισσότερο πλέον στους κανονικοποιημένους δείκτες ROTE και την επιστροφή κεφαλαίου. Έτσι η JP Morgan διατηρεί την «overweight» σύσταση και για τις τέσσερις τράπεζες με ανοδικά περιθώρια που φτάνουν το 55% κατά μέσο όρο, αυξάνοντας τις τιμές στόχους στα 2,20 ευρώ για την Alpha Bank από 2 ευρώ προηγουμένως, στα 2,25 ευρώ για τη Eurobank από 1,90 ευρώ, στα 8,10 ευρώ για την Εθνική Τράπεζα από 7,30 ευρώ και στα 4,65 ευρώ από 3,90 ευρώ για την Τράπεζα Πειραιώς.
Ως προς τη Eurobank έμφαση δίνει στο υψηλό ROTE, στις δυνατότητες επιστροφής κεφαλαίου, και τη συναλλαγή με την Ελληνική Τράπεζα που ενισχύει τα EPS και που δεν έχει περάσει ακόμη στη τιμή της μετοχής, για την Εθνική στην ισχυρή δομή του ισολογισμού της και για την Τράπεζα Πειραιώς και την Alpha Bank στο ισχυρό turnaround και στο ότι αποτελούν «value plays».
