Ροή
«Overweight» σύσταση για τις μετοχές των εγχώριων συστημικών τραπεζών θέτει η JP Morgan ξεχωρίζοντας μάλιστα την Alpha Bank («top pick» two stocks to watch μαζί με την Alinma Bank) αναφορικά με τις προοπτικές των τραπεζών της ζώνης της Κεντρικής & Ανατολικής Ευρώπης, της Μέσης Ανατολής και της Αφρικής (CEEMEA).
Όπως υποστηρίζει μάλιστα ο αμερικανικός οίκος, η εξυγίανση των ισολογισμών των συστημικών τραπεζών, η ανάπτυξη που ξεπερνά την τάση, τα οφέλη από τα υψηλά επιτόκια, η ενοποίηση της αγοράς και η πιθανή επιστροφή κεφαλαίου υποστηρίζουν τη θετική της οπτική και θέση για τις ελληνικές τράπεζες. Παράλληλα, η μετοχή της Alpha Bank έχει υποαποδώσει συγκριτικά με τις υπόλοιπες συστημικές για εφέτος παρά την παρόμοια ισχυρή βελτίωση των θεμελιωδών μεγεθών και την καλύτερη κερδοφορία (ο δείκτης απόδοσης ROTE ξεπερνά το 7%).
Ο δείκτης ενσώματης λογιστικής αξίας P/TBV στο 0,4x για το 2024 υποδηλώνει πως η μετοχή είναι φθηνή έναντι του τίτλου της Eurobank και της Εθνικής Τράπεζας που προσεγγίζουν το 0,6x και η αγορά θα πρέπει να αρχίζει να νιώθει μια μεγαλύτερη άνεση, καθώς η δημιουργία απόδοσης ROTE γίνεται πιο ορατή, στη βάση της ταχύτερης ανάπτυξης των δανειακών χαρτοφυλακίων, την αύξηση των επιτοκίων και την ολοκλήρωση της εξυγίανσης από το «βραχνά» των NPEs. Υπό αυτό το πρίσμα, η JP Morgan αναμένει περιθώριο ανόδου της τάξεως του 40% με την τιμή στόχο στα 1,50 ευρώ (από 1,40 ευρώ προηγουμένως).
Επιπλέον, η τιμή στόχος που θέτει για τη μετοχή της Τράπεζας Πειραιώς ορίζεται στα 2,35 ευρώ (από 2,20 ευρώ προηγουμένως), για τη Eurobank στα 1,6 ευρώ (από 1,50 ευρώ προηγουμένως) και για την Εθνική Τράπεζα στα 4,70 ευρώ (από 4,50 ευρώ προηγουμένως). (Οι τιμές στόχοι έχουν ορίζοντα μέχρι τον Ιούνιο του 2024)
Για την Alpha Bank, το «investment case» εδράζεται στη δυνατότητα βελτίωσης του δείκτη ROTE στο 10% (έως το 2024, σύμφωνα με τους στόχους της διοίκησης), το οποίο οφείλεται στη 1) μείωση του δείκτη NPE σε χαμηλό μονοψήφιο ποσοστό, στην 2) ισχυρή επέκταση του χαρτοφυλακίου των εξυπηρετούμενων δανείων που υποστηρίζεται από την ηγετική θέση της τράπεζας στην ελληνική εταιρική τραπεζική, στην 3) αύξηση των προμηθειών με περίπου 10% ρυθμό ανάπτυξης έως το 2024 (CAGR), στην 4) περαιτέρω υιοθέτηση αποτελεσματικών μέτρων εξοικονόμησης κόστους, με δείκτη κόστους προς έσοδα (C/I) στο 5% και 5) στην οργανική και ανόργανη ανάπτυξη (και με μια πιθανή έξοδος από τη ρουμανική αγορά, η οποία επί του παρόντος είναι υποβαθμισμένη). Η JP Morgan σημειώνει ότι οι δικές της εκτιμήσεις εξακολουθούν να είναι πιο συντηρητικές από αυτές της διοίκησης για το 2023 - 2024, ωστόσο εξακολουθεί να βλέπει ότι η Alpha θα επιτύχει άνετα ένα δείκτη ROTE της τάξεως του 7,5% το 2024.
Η Eurobank παραμένει σε μεσοπρόθεσμη βάση η κορυφαία επιλογή της JP Morgan μεταξύ των ελληνικών τραπεζών, με την υψηλότερη κανονικοποιημένη απόδοση ROTE μεταξύ των υπολοίπων, με συνεισφορά από το διεθνές franchise (πάνω από το 30% των κερδών) καθώς και από το χαρτοφυλάκιο επενδύσεων σε ακίνητα ύψους 1,4 δισ. ευρώ που συνεισφέρει στο 5% των κερδών. Ο δείκτης FLB3 CET1 του ομίλου για το 2022 στο 14,2% αποτελεί ένα υγιές μέγεθος και η κεφαλαιακή «τροχιά» από εδώ και στο εξής βασίζεται σε μεγάλο βαθμό στα κέρδη και όχι στα μέτρα ανακούφισης ή σε άλλες κεφαλαιακές δράσεις, ενώ προσφέρει χώρο για μια ετήσια καταβολή τακτικού μερίσματος έως και 30%, κατά την JP Morgan (3,6% - 5,4% 2023 απόδοση μερίσματος για πληρωμή 20% - 30%). Ο δείκτης P/TBV για το 2024 είναι στο 0,52x, ενώ ο δείκτης P/E στο 5,6x, κάτι που οδηγεί ένα premium της τάξεως του 20% σε σύγκριση με τις υπόλοιπες τράπεζες, αλλά και σε ένα discount της τάξεως του 30% σε σύγκριση με τις ευρωπαϊκές τράπεζες, με τη JP Morgan να αναμένει περαιτέρω περιθώρια ανόδου που φτάνουν στο 55% στο μοντέλο της.
Η Εθνική Τράπεζα, αποτελεί ένα ιδιαίτερα ελκυστικό «story» για τη JP Morgan στη βάση των θεμελιωδών της μεγεθών, ιδιαίτερα χάρη στο 15,6% του ομίλου σε fully loaded δείκτη CET1 για εφέτος, ο οποίος είναι ο καλύτερος στην κατηγορία του όχι μόνο στην Ελλάδα, αλλά και ευρύτερα στην Ευρώπη, με πλεόνασμα CET1 περίπου 800 εκατ. ευρώ που μπορεί τεχνικά να αυξηθεί έως και πάνω από 2 δισ. ευρώ μέσω της έκδοσης AT1 - T2. Η τράπεζα διαθέτει επίσης τον υψηλότερο δείκτη κάλυψης μη εξυπηρετούμενων ανοιγμάτων μεταξύ των ελληνικών τραπεζών στο 81%, τον οποίο η διοίκηση σκοπεύει να διατηρήσει στα τρέχοντα επίπεδα και να παρέχει ένα «δίχτυ ασφαλείας» έναντι οποιασδήποτε πιθανής επιδείνωσης στην ποιότητα ενεργητικού. Η JP Morgan αναμένει δείκτη ROTE στο 8,2% για το 2024 και 9,5% όταν προσαρμόζεται για τα πλεονάζοντα κεφάλαια.
«Παροπλισμένη» με τα κεφάλαια που χρειάζεται, η Τράπεζα Πειραιώς μείωσε τα NPEs κατά 20 δισ. ευρώ περίπου από το τέλος του 2020 (από 24,4 δισ. ευρώ στα τέλη του 2020, στα 3,4 δισ. ευρώ στο δεύτερο τρίμηνο του 2022), ενώ παράλληλα προχώρησε σε διαρθρωτικές βελτιώσεις για τη βελτίωση του δείκτη αποδοτικότητας ROTE προς ένα φιλόδοξο επίπεδο άνω του 12% έως το 2025 (10% έως το 2024), όπως σημειώνει η JP Morgan. Η πιο αδύναμη κεφαλαιακή σύνθεση του ομίλου αποτελούσε πάντα μια βασική πηγή ανησυχίας των αναλυτών, αλλά μέσω διαφόρων κεφαλαιακών δράσεων, συμπεριλαμβανομένων των συνθετικών τιτλοποιήσεων και της εκχώρησης διάφορων περιουσιακών στοιχείων, ο όμιλος έχει ξεπεράσει το business plan του. Το business plan αναθεωρήθηκε προς τα πάνω για το 2022 για fully loaded CET1 στο 11% (από 10% προηγουμένως). H JP Morgan αναμένει πλέον πως ο δείκτης FLB3 CET1 θα φτάσει στο 13% το 2024, ενώ η εκτίμησή της για τον δείκτη ROTE για το ίδιο έτος διαμορφώνεται στο 8%, χαμηλότερη από το στόχο της διοίκησης για 10%, κυρίως εξαιτίας του υψηλότερου κόστους κινδύνου. Παράλληλα, θεωρεί ότι οι δείκτες P/E στο 3x και P/TBV στο 0,25x δείχνουν αρκετά ελκυστικοί, με το discount στο 45% και στο 70% έναντι των εγχώριων και των ευρωπαϊκών τραπεζών αντίστοιχα, επισημαίνοντας μάλιστα πως η τράπεζα εξακολουθεί να διαπραγματεύεται σε επίπεδα αντίστοιχα όταν ο δείκτης NPE ήταν κονστά στο 50% και ο όμιλος είχε το μέσο του CoCo ύψους 2 δισ. ευρώ στον ισολογισμό του.
