Ροή
Με την ανάπτυξη της ευρωπαϊκής οικονομίας να είναι η χαμηλότερη από τα χρόνια της κρίσης του 2011 - 2013, με εξαίρεση τους πρώτους μήνες της πανδημίας του κορονοϊού και τη γερμανική οικονομία να βρίσκεται σε ύφεση, αρκετά ερωτήματα γεννιούνται σχετικά με τα επίπεδα αποτιμήσεων και τη μετέπειτα πορεία των ευρωπαϊκών μετοχών, όπως αναφέρει ο Peter Garnry, επικεφαλής στρατηγικής για τις μετοχές στη Saxo Bank.
Η ευρωπαϊκή οικονομική ανάπτυξη συρρικνώθηκε απότομα τον Σεπτέμβριο του 2022, εν μέσω της επίδρασης των υψηλών τιμών των βασικών εμπορευμάτων και ιδιαίτερα των μέτρων που έλαβε η Ρωσία, που εκτίναξαν τις τιμές ενέργειας, μειώνοντας την εμπιστοσύνη των καταναλωτών και καθιστώντας τη βιομηχανική παραγωγή μη βιώσιμη.
Μέσα από έναν εξαιρετικά τυχερό χειμώνα, με θερμοκρασίες άνω του μέσου όρου, η Ευρώπη κατάφερε να ξεπεράσει το εμπόδιο της ενεργειακής κρίσης. Ωστόσο, η χαμηλότερη οικονομική ανάπτυξη στην Ευρώπη επηρέασε την αύξηση των κερδών με το trailing EBITDA (για τους επόμενους δώδεκα μήνες) να φτάνει στο ανώτατο σημείο του κατά το τρίτο τρίμηνο του 2022 και έκτοτε να μειώνεται, συμπεριλαμβανομένου του δεύτερου τριμήνου του 2023. Αυτή η εξέλιξη σε συνδυασμό με τον ενθουσιασμό για την τεχνητή νοημοσύνη (AI), η οποία ωφελεί τις μετοχές του κλάδους τεχνολογίας των ΗΠΑ, έχει σπρώξει τις ευρωπαϊκές μετοχές στο υψηλότερο discount έναντι των αμερικανικών μετοχών, από τον Ιανουάριο του 2006.
Οι επενδυτές τιμολογούν τις ευρωπαϊκές μετοχές με ένα discount της τάξεως του 35% στη βάση των προσδοκιών για τους επόμενους δώδεκα μήνες. Με άλλα λόγια, οι αμερικανικές μετοχές τιμολογούνται σε έναν τέλειο επίπεδο έναντι των ευρωπαϊκών και έτσι «contrarian» επενδυτές θα έτειναν να θέσουν μια «overweight» θέση στην Ευρώπη έναντι των ΗΠΑ, παρά τα αναπτυξιακά προβλήματα της πρώτης.
Ωστόσο, ένω ένα ζήτημα που κυριαρχεί είναι το σχετικό «play» έναντι των αμερικανικών μετοχών, μια άλλη πραγματικότητα είναι το απόλυτο επίπεδο αποτιμήσεων. Οι ευρωπαϊκές μετοχές διαπραγματεύονται με ένα δείκτη forward EV/ΕBITDA (για τους επόμενους δώδεκα μήνες) στο 8,7x, το οποίο είναι περίπου 24% υψηλότερα από τα επίπεδα που τοποθετούνταν οι επενδυτές το 2011 - 2013, όταν η Γηραία Ήπειρος αντιμετώπιζε μια νομισματική και μια κρίση χρέους και όταν η Ευρώπη γνώριζε τα ίδια χαμηλά επίπεδα οικονομικής δραστηριότητας με σήμερα. Ο «πιστός» στις ορθολογικές και αποτελεσματικές αγορές θα έλεγε ότι η διαφορά θα μπορούσε να εξηγηθεί από το γεγονός ότι το 2011 - 2013 ελλόχευε ένας πραγματικός κίνδυνος διάλυσης του ευρώ, ενώ σήμερα η ανάπτυξη επηρεάζεται από πιο προσωρινού χαρακτήρα παράγοντες, όπως οι υψηλότερες τιμές ενέργειας που σχετίζονται με τον πόλεμο στην Ουκρανία.
Παράλληλα, όπως αναφέρει η Saxo Bank, ενώ στους επενδυτές προσφέρεται μια αξία στην Ευρώπη, αυτή ενέχει σημαντικούς κινδύνους. Η επικείμενη συμπλήρωση δύο ετών από τον πόλεμο στην Ουκρανία και τα ζητήματα διαρθρωτικής ανάπτυξης της Γερμανίας θα μπορούσαν να κρατήσουν στάσιμη την Ευρώπη, εκτός εάν το Βερολίνο «αφυπνιστεί» με τη νέα γεωπολιτική πραγματικότητα του κατακερματισμού. Η ενεργειακή κρίση, ως συνάρτηση του πολέμου στην Ουκρανία και της περικοπής των ενεργειακών ροών από τη Ρωσία, δεν έχει επιλυθεί και θα μπορούσε να επανέλθει και να στοιχειώσει την Ευρώπη για μερικά ακόμη χρόνια, ενώ και η έλλειψη ταχέως αναπτυσσόμενων εταιρειών τεχνολογίας στην Ευρώπη αποτελούν έναν ακόμη κίνδυνο.
Γερμανία: Ο «μεγάλος ασθενής» της Ευρώπης και τα λάθη του παρελθόντος
Η Γερμανία χαρακτηριζόταν συχνά από τον ξένο Τύπο ως ο «ασθενής της Ευρώπης» κατά τη διάρκεια της δεκαετίας του 1990 και μέχρι το 2005, καθώς τα διαρθρωτικά υψηλότερα ποσοστά ανεργίας και η χαμηλή ανάπτυξη αποτελούσαν αναπόσπαστο κομμάτι των χρόνων μετά την ενοποίηση. Η συνθήκη αυτή επανήλθε προσφάτως, καθώς η γερμανική οικονομία κατέγραψε τρία διαδοχικά τρίμηνα αρνητικής ή σταθερής αύξησης του ΑΕΠ, σε τριμηνιαία βάση, με τον κλάδο της βιομηχανία να ασκεί έντονη κριτική για τις κακές βιομηχανικές και ενεργειακές πολιτικές.
Η ενσωμάτωση της Κίνας στην παγκόσμια οικονομία μέσω της ενσωμάτωσής της στον Παγκόσμιο Οργανισμό Εμπορίου το 2001 άλλαξε το παιχνίδι για τη Γερμανία. Η ανάπτυξη της Κίνας τα επόμενα χρόνια ήταν υψηλή και το ποσοστό της στο παγκόσμιο εμπόριο εκτοξεύτηκε, καθώς οι εταιρείες στις ΗΠΑ και την Ευρώπη έσπευσαν να «αναθέσουν» την παραγωγή τους στην Κίνα, υπό το πρίσμα του φθηνού εργατικού δυναμικού και των άψογων υποδομών logistics, που την εξέλιξαν σε μια «τέλεια πλατφόρμα» για να αποτελέσει το «εργοστάσιο του κόσμου».
Η Άνγκελα Μέρκελ, καγκελάριος της Γερμανίας το 2005 - 2021, διέθετε για χρόνια μια ισχυρή φήμη, αλλά τα χρόνια της ως καγκελάριος επικαλύπτονταν με την άνοδο της Κίνας που παρείχε μια «ουρά» στη γερμανική οικονομία, όπως αναφέρει η Saxo Bank. Θα μπορούσε κανείς να είναι κυνικός λέγοντας ότι η φαινομενική επιτυχία της Μέρκελ οφειλόταν στις πολιτικές της Κίνας. Επιπλέον, δεν οφείλεται στην τύχη η σκόπιμη ενοποίηση με τη ρωσική οικονομία, υπό τη μορφή της φθηνής ενέργειας δημιουργώντας μια ανταγωνιστικότητα για τη βιομηχανία της έναντι άλλων ευρωπαϊκών κρατών. Με την πολιτική «Energiewende» που τελικά οδήγησε στο πλήρες κλείσιμο όλων των πυρηνικών σταθμών ηλεκτροπαραγωγής και σε μια πιο διακοπτόμενη παραγωγή ηλεκτρικής ενέργειας από αιολική και ηλιακή ενέργεια, η Μέρκελ έτυχε να δημιουργήσει το υψηλότερο beta για την προηγούμενη παγκόσμια τάξη πραγμάτων και την παγκοσμιοποίηση.
Από αυτό προκύπτει φυσικά ότι το «παιχνίδι» του κατακερματισμού στο οποίο οι ΗΠΑ και η Ευρώπη αποσυνδέονται αργά από την παραγωγή και το εμπόριο με την Κίνα και τη Ρωσία θα οδηγήσει τη Γερμανία στο να είναι ο μεγαλύτερος χαμένος. Με το τέλος του τελευταίου σταδίου ανάπτυξης της Κίνας και την αποσύνθεση της Ρωσίας από την Ευρώπη, ολόκληρο το οικονομικό μοντέλο της Γερμανίας έχει αλλάξει προς το χειρότερο. Τα διαρθρωτικά ζητήματα μπορεί να μην είναι τόσο αρνητικά όσο κατά τη διάρκεια των ημερών του «μεγάλου ασθενή της Ευρώπης» της δεκαετίας του 1990, αλλά η αποτυχία οικοδόμησης μιας ψηφιακής οικονομίας και ενός συμπλέγματος ισχυρών εταιρειών τεχνολογίας σε συνδυασμό με την αυτοκινητοβιομηχανία που συνεχίζει στη μεγαλύτερη της αλλαγή τα τελευταία 70 χρόνια, εκθέτει τη γερμανική οικονομία σε υψηλούς κινδύνους.
Μια αδύναμη Γερμανία είναι προφανώς ένας σημαντικός αρνητικός παράγοντας για την ευρωπαϊκή ανάπτυξη και οι επενδυτές που «στοιχηματίζουν» στις ευρωπαϊκές μετοχές θα πρέπει να ελπίζουν, ότι το Βερολίνο θα αφυπνιστεί στη νέα εποχή της γεωπολιτικής συνειδητοποίησης στο ότι πρέπει να αλλάξει δραματικά το οικονομικό του μοντέλο και να επενδύσει πολλά σε αυτήν την αλλαγή.
Η Siemens Energy είναι ο καθρέφτης της Ευρώπης αυτή τη στιγμή
Η Saxo Bank στέκεται ιδιαίτερα στην περίπτωση της Siemens Energy, μετά το sell off που υπήρξε από την ανακοίνωση της εταιρείας ότι αναμένει ζημιές 4,5 δισ. ευρώ, εξαιτίας των ελαττωμάτων κατασκευής στροβίλων στις ανεμογεννήτριες που επηρεάζουν το 4% της εγκατεστημένης ισχύς της. Ενώ η δραστηριότητα στο σκέλος των αιολικών - ανεμογεννητριών είναι ασύμφορη και αντιμετωπίζει υψηλές προκλήσεις, οι παραγγελίες που λαμβάνει η εταιρεία εξακολουθούν να είναι θετικές και ειδικά στον τομέα της Grid Technologies, όπου οι παραγγελίες αυξήθηκαν κατά 64% ετησίως στο τρίτο τρίμηνο του 2023. Με πολλούς τρόπους λοιπόν, η Siemens Energy εκπροσωπεί την Ευρώπη.
Με τους αναλυτές να αναμένουν EBITDA για το 2024 ύψους 2,46 δισ. ευρώ λόγω της ισχυρής ανάπτυξης στις υπόλοιπες δραστηριότητές της, εκτός των αιολικών, η αποτίμηση είναι σε τόσο χαμηλά επίπεδα όσο 5,3 φορές σε forward EV/EBITDA, για μια εταιρεία με συνολική αύξηση παραγγελιών της τάξεως του 54%. Έτσι, ενώ για τις αμερικανικές μετοχές, οι επενδυτές είναι πρόθυμοι να αγοράσουν σε υψηλές τιμές με την ελπίδα ανάπτυξης από το AI, στην Ευρώπη οι επενδυτές κάνουν «dumping» εταιρείες όπως η Siemens Energy, παρά την ανάπτυξη και ένα χαρτοφυλάκιο τεχνολογιών που είναι απαραίτητο για την ενεργειακή μετάβαση.
