Ροή
Οι ελληνικές μετοχές έχουν ανακάμψει κατά 11% περίπου από τα χαμηλά του Ιουνίου, υπεραποδίδοντας ελαφρώς έναντι του Stoxx 600 (άνοδος 8%), εξαιτίας της εκτίμησης πως ο πληθωρισμός έχει φτάσει στο υψηλότερο σημείο του και από τις ενδείξεις για πιο dovish πολιτικές από τη μεριά της Fed (ή τουλάχιστον έτσι ερμηνεύονται από ορισμένους επενδυτές και traders).
Το short covering, οι χαμηλές τοποθετήσεις και οι χαμηλοί όγκοι είναι πιθανό να έχουν ενισχύσει αυτή τη βάση, βοηθώντας το Χρηματιστήριο να διαγράψει τις απώλειες που κατέγραψε από τις αρχές του έτους (flattish πλέον), όπως αναφέρει η Eurobank Equities. Σε κλαδική βάση και στις προοπτικές αυτών, οι τράπεζες αποτέλεσαν τον κλάδο - «οδηγό» της ανόδου (με «ράλι» 16% από τα μέσα Ιουνίου), υπεραποδίδοντας των ευρωπαϊκών τραπεζών κατά 14% κατά την ίδια χρονική περίοδο, εξαιτίας των εξαιρετικά χαμηλών αποτιμήσεων και των ισχυρών αποτελεσμάτων του δεύτερου τριμήνου που συνοδεύτηκαν από αναβαθμίσεις του guidance.
Σύμφωνα με τη Χρηματιστηριακή, αν και έχουν πράγματι εμφανιστεί κάποια δείγματα ότι ο πληθωρισμός έχει φτάσει στο ανώτατο σημείο του, τα θεμελιώδη μακροοικονομικά μεγέθη είναι πιθανό να επιδεινωθούν κατά το τέταρτο τρίμηνο του τρέχοντος έτους και το πρώτο τρίμηνο του 2023, ειδικά δεδομένης της αβεβαιότητας που επικρατεί γύρω από τις εξελίξεις που σχετίζονται με τις ροές φυσικού αερίου. Μέχρι τότε, εάν ο πληθωρισμός αποδειχτεί πιο επίμονος, η αγορά θα παραμείνει επιρρεπής σε διακυμάνσεις και εναλλαγές στην αντίληψη του ρίσκου που προκύπτει από τις πιο «hawksish» εκπλήξεις της Fed και της ΕΚΤ. Σε αυτή τη βάση, η Eurobank Equities αναμένει μια νέα επιδείνωση του κλίματος και εμμένει στην άποψή της πως οι επενδυτές θα πρέπει να επωφεληθούν από το πρόσφατο ράλι περιορίζοντας την έκθεσή τους στην εγχώρια αγορά. Διατηρεί παράλληλα την προτίμησή της για short duration μετοχές, μετοχές με μερισματική στήριξη (ΟΠΑΠ, Motor Oil), με θετική δυναμική κερδοφορίας (Mytilineos, διυλιστήρια) ή με περιορισμένο κίνδυνο πτωτικής αναθεώρησης της κερδοφορίας τους (ΟΠΑΠ).
- Για τον ΟΠΑΠ, η Eurobank Equities υποστηρίζει ότι η διψήφια μερισματική απόδοση (με περιορισμένο κίνδυνο για επί τα χείρω αναθεώρηση) αποτελεί μια συναρπαστική πρόταση που υποστηρίζεται περαιτέρω από την προαιρετική δυνατότητα από ανανεώσεις αδειών (έξτρα άνω των 4 ευρώ ανά μετοχή).
- Για τη Mytilineos, από τον Απρίλιο η μετοχή άρχισε να υποχωρεί παράλληλα με την υποχώρηση της τιμής του LME (χαμηλότερα των 2500 δολαρίων ανά τόνο) αλλά βρήκε στήριξη κοντά στα 13 ευρώ. Τα πολύ ισχυρά αποτελέσματα του δεύτερου τριμήνου στα τέλη Ιουλίου αποδείχθηκαν θετικός «καταλύτης» που οδήγησε σε αναβαθμίσεις, πυροδοτώντας ένα «ράλι» άνω του 25% από το κατώτατο σημείο που βρέθηκε η μετοχή στις αρχές Μαΐου. Η Χρηματιστηριακή επαναλαμβάνει ότι με δεδομένες τις κινήσεις αντιστάθμισης της εισηγμένης τόσο για το 2022 όσο και για το 2023, η κερδοφορία της Mytilineos στον τομέα της Μεταλλουργίας θα είναι πολύ ισχυρή (και στην πραγματικότητα, οι μετοχές δεν αντανακλούσαν πλήρως την ανοδική πορεία του LME κατά το πρώτο τρίμηνο του 2022). Επιπλέον, η δυναμική του Power & Gas («βραχίονας» της ηλεκτρικής ενέργειας και του φυσικού αερίου) είναι πολύ ισχυρή (περιορισμένη επίδραση από πρόσφατες κανονιστικές τροποποιήσεις) και σε αυτή τη βάση η Mytilineos βρίσκεται μπροστά σε μια θετική δυναμική κερδοφορίας. Επιπλέον, ο τομέας RSD (Έργα Ανάπτυξης Ανανεώσιμων Πηγών & Αποθήκευσης Ενέργειας) αναμένεται να βρίσκεται στο προσκήνιο τα επόμενα χρόνια, με το ανεκτέλεστο των 6 GW να οδηγεί σε σημαντική αναδιάρθρωση της κερδοφορίας (εκτίμηση για μεταβολή 90 εκατ. ευρώ το 2022 έναντι του 2021). Ενημερώνοντας τις εκτιμήσεις της για τις κινήσεις των τιμών στα εμπορεύματα, τις τελευταίες κανονιστικές τροποποιήσεις και τη δυναμική του RSD, η Χρηματιστηριακή αύξησε πρόσφατα την εκτίμησή της για τα EBITDA για το 2022- 2023 κατά 20% - 14% αντίστοιχα, αναμένοντας πλέον EBITDA της τάξεως των 590 εκατ. ευρώ το 2022 και άνω των 660 εκατ. ευρώ το 2023.
- Στη Motor Oil, το «story« σχετικά με τα περιθώρια διύλισης πρόκειται να οδηγήσει σε ισχυρά κέρδη για το δεύτερο τρίμηνο (η Eurobank Equities εκτιμά πως τα EBITDA για το δεύτερο τρίμηνο θα διαμορφωθούν στα 400 εκατ. ευρώ περίπου, δηλαδή υψηλότερα από τον ετήσιο αριθμό του περασμένου έτους) λόγω «Χρυσής Περιόδου» στα περιθώρια διύλισης. Αν και τα περιθώρια έχουν εισέλθει σε μια πτωτική τροχιά, διαδοχικά από τα τέλη Ιουνίου, παραμένουν διπλάσια σε σχέση με τα επίπεδα του πρώτου τριμήνου του 2022 και πάνω από τρεις φορές τα επίπεδα προ πανδημίας. Επιπλέον, αν και το ισοζύγιο ζήτησης - προσφοράς θα πρέπει να αμβλυνθεί από το τέταρτο τρίμηνο του 2022 και έπειτα, τα επίπεδα αποτιμήσεων είναι πολύ ελκυστικά, καθώς δεν έχουν ακόμη αποτιμηθεί στη θετική δυναμική διύλισης για τους επόμενους δώδεκα μήνες.
Αποτιμήσεις
- Σε απόλυτη βάση, η αποτίμηση των μετοχών (πλην τραπεζών) είναι κοντά στο 6x σε όρους EV/EBITDA (δείκτης αξίας επιχείρησης προς λειτουργικά κέρδη) με discount περίπου 15% έναντι του μακροπρόθεσμου μέσου όρου και στο χαμηλό άκρο του ιστορικού εύρους συναλλαγών (±1 τυπική απόκλιση). Η αποτίμηση των ελληνικών τραπεζών έχει αυξηθεί ελαφρώς μετά την τελευταία ανάκαμψη, αλλά παραμένει συγκρατημένη (με δείκτη P/TBV - δείκτης τιμής προς ενσώματη λογιστική αξία - στο 0,46x περίπου έναντι 0,6x πριν από την πολεμική σύρραξη στην Ουκρανία).
- Σε σχετική βάση, οι ελληνικές μετοχές (πλην τραπεζών, χρηματοοικονομικών) διαπραγματεύονται με discount 25% σε όρους EV/EBITDA έναντι των αντίστοιχων ευρωπαϊκών τραπεζών, μεγαλύτερη από τον μακροπρόθεσμο μέσο όρο του 20% περίπου. Το σχετικό discount σε όρους P/BV των ελληνικών τραπεζών υποχώρησε σε επίπεδα χαμηλότερα του 20% (προσεγγίζοντας το discount του 15% πριν από τη σύγκρουση στην Ουκρανία).
- Το χάσμα απόδοσης μεταξύ των ελληνικών μη χρηματοοικονομικών τίτλων και των κρατικών ομολόγων («δείκτης» για το ασφάλιστρο κινδύνου στις μετοχές - ERP) μειώθηκε κάτω από το 6% μετά το καλοκαιρινό «ράλι». Η Χρηματιστηριακή υπολογίζει αυτό το επίπεδο του ERP στον κίνδυνο μιας ήπιας ύφεσης, αλλά παραμένει πεπεισμένη ότι η αγορά θα δυσκολευτεί να σχηματίσει πάτο λόγω του καθοδικού κινδύνου των εκτιμήσεων (ειδικά λόγω της γεωπολιτικής κατάστασης).
Στο επίκεντρο η πολιτική σκηνή - Έχει αυξηθεί το πολιτικό ρίσκο
Στο παρελθόν, η Eurobank Equities είχε υποστηρίξει ότι οι επερχόμενες εκλογές – που θα διεξαχθούν μεταξύ φθινοπώρου 2022 και καλοκαιριού 2023 – δεν ήταν πιθανό να οδηγήσουν σε μια τεκτονική αλλαγή στις κυβερνητικές πολιτικές και σε αυτή τη βάση, δεν ήταν πιθανό να επηρεάσουν ουσιαστικά το επενδυτικό κλίμα. Ο λόγος για τη συγκεκριμένη άποψη ήταν ότι, με βάση τη δυναμική των κομμάτων, η νέα κυβέρνηση που θα σχηματιζόταν μετά τον δεύτερο γύρο των εκλογών (καθώς ο πρώτος γύρος θα γινόταν μέσω ενός αναλογικού συστήματος που καθιστά τον σχηματισμό κυβέρνησης μάλλον επισφαλή) πιθανότατα μια κυβέρνηση συνασπισμού που θα περιλαμβάνει τη Νέα Δημοκρατία (ως νικηφόρο κόμμα) και το ΠΑΣΟΚ (ως μικρότερο μέλος του συνασπισμού), δηλαδή μια κυβέρνηση που θα συνέχιζε να προχωρά στο σκέλος των μεταρρυθμίσεων.
Ωστόσο, οι πρόσφατες πολιτικές εξελίξεις περιέπλεξαν το σκηνικό αυξάνοντας το πολιτικό ρίσκο, κατά τους αναλυτές της Χρηματιστηριακής. Ειδικότερα, το σκάνδαλο με τις υποκλοπές που ξέσπασε πρόσφατα μετά τις αποκαλύψεις ότι το τηλέφωνο του αρχηγού του ΠΑΣΟΚ παρακολουθούνταν από την Εθνική Υπηρεσία Πληροφοριών, έχει προκαλέσει ρήξη μεταξύ του ΠΑΣΟΚ και του κυβερνώντος κόμματος. Ως αποτέλεσμα, στο σενάριο ενός συνασπισμού μεταξύ των δύο κομμάτων - το πιο προφανές βιώσιμο σενάριο σχηματισμού κυβέρνησης στις επόμενες εκλογές– έχουν προκληθεί ρωγμές, καθώς η κριτική για τον χειρισμό της υπόθεσης αγγίζει τον πρωθυπουργό, δεδομένου πως η ΕΥΠ εποπτεύεται άμεσα από το γραφείο του πρωθυπουργού.
