Ροή
Σε νέα αύξηση των τιμών στόχων για τις ελληνικές τράπεζες προχώρησε η HSBC, κόντρα στο «ρεύμα» της αβεβαιότητας που προκαλείται από το ευρείας κλίμακας πολεμικό και καταστροφικό σκηνικό στην Ουκρανία αλλά και των διαρκώς διευρούμενων κυρώσεων.
Έτσι, ο βρετανικός οίκος διατηρώντας τη σύσταση σε «buy» και για τις τέσσερις συστημικές τράπεζες αυξάνει εκ νέου τις τιμές στόχους. Συγκεκριμένα, για τη μετοχή της Alpha Bank η τιμή στόχος διαμορφώνεται πλέον στα 1,60 ευρώ από 1,40 ευρώ με uspide 64% από τα τρέχοντα επίπεδα, για τη Eurobank (παραμένει «top pick» για την HSBC) στα 1,45 ευρώ από 1,30 ευρώ με upside 84%, για την Εθνική Τράπεζα στα 3,90 ευρώ από 3,55 ευρώ με upside 47% και για την Τράπεζα Πειραιώς στα 2,10 ευρώ από 1,95 ευρώ, με upside 78%.
Εστιάζοντας στα αποτελέσματα του τέταρτου τριμήνου, με τη Eurobank να κόβει σήμερα το νήμα, η HSBC εστιάζει: 1) στις εποχικά υψηλές εκταμιεύσεις επιχειρηματικών δανείων, αν και με μια συνεχιζόμενη συρρίκνωση των δανείων λιανικής, 2) στον σχεδόν μηδαμινό οργανικό σχηματισμό NPEs, 3) στα διαδοχικά χαμηλότερα οργανικά προ προβλέψεων κέρδη εξαιτίας του εποχικά υψηλού λειτουργικού κόστους και των χαμηλότερων εσόδων από τόκους από τα βιβλία NPEs μετά από τις ανόργανες μειώσεις, 4) στο σταθερό υποκείμενο κόστος κινδύνου (CoR), 5) στις προβλέψεις και το frontloading για τις ζημιές από τις πωλήσεις NPEs με δεσμευτικές συμφωνίες στην Alpha Bank και την Τράπεζα Πειραιώς, και 6) στις πωλήσεις μη βασικών στοιχείων ενεργητικού στην Πειραιώς. Συνολικά, αναμένει ότι οι ελληνικές τράπεζες θα κλείσουν το 2021 με μέσο δείκτη αποδοτικότητας ROTE της τάξεως του 7%, ενώ στη βάση των αποτελεσμάτων αναμένει πιο ήπια αποτελέσματα τέταρτου τριμήνου για την Alpha και πιο ικανοποιητικά για τη Eurobank.
Συγκεκριμένα, τα επαναλαμβανόμενα κέρδη του τέταρτου τριμήνου της Alpha Bank θα βρεθούν υπό πίεση από τα εποχικά υψηλότερα λειτουργικά κόστη, έλλειψη των ήπιων καταλυτών στα NII (καθαρά έσοδα από τόκους) του περασμένου τριμήνου και με χαμηλότερα NII από τα NPEs λόγω της αποενοποίησης των NPEs του Cosmos. Η HSBC αναμένει ότι οι απομειώσεις των παγίων περιουσιακών στοιχείων και οι ζημίες από μειώσεις ανόργανων NPEs θα επιβαρύνουν τα αναφερόμενα κέρδη. Επιπλέον, θα υπάρξει επαναταξινόμηση της θυγατρικής της στην Αλβανία ως «προς πώληση», κάτι που θα προκαλέσει αναδρομικές αλλαγές στα οικονομικά της. Η Eurobank αναμένεται να έχει μια ανθεκτική πάνω γραμμή στα αποτελέσματα έναντι των υπόλοιπων συστημικών, χάρη στην καλύτερη δανειοδοτική της ικανότητα σε επίπεδο ομίλου από τις θυγατρικές της στο εξωτερικό, την περιορισμένη μείωση των NPE NII και τη μικρότερη εποχικότητα στα λειτουργικά κόστη.
Αναφορικά με τα ετήσια αποτελέσματα, ο βρετανικός οίκος αναμένει ότι η Eurobank και η Εθνική Τράπεζα θα επιδείξουν μεγαλύτερη αύξηση των οργανικών προ προβλέψεων κερδών, καθώς οι μειώσεις των NPEs δημιούργησαν μια μικρότερη πίεση στα NII κατά το δεύτερο εξάμηνο του 2021. Αυτή η τάση είναι πιθανό να γίνει πιο ορατή φέτος. Παράλληλα, τα υποκείμενο κόστος προβλέψεων θα έχει υποχωρήσει σημαντικά στην Alpha Bank και την Τράπεζα Πειραιώς. Ωστόσο, η εξυγίανση των ισολογισμών τους είναι πιθανό να τις αφήσει με δείκτες κάλυψης 40% έναντι περίπου 70% στη Eurobank και την Εθνική. Ως εκ τούτου, εκτιμά ότι ο ρυθμός βελτίωσης του CoR μπορεί να επιβραδυνθεί στην Alpha Bank και την Τράπεζα Πειραιώς καθώς ανασυγκροτούν τα buffer των προβλέψεών τους.
Η HSBC προσαρμόζει τις εκτιμήσεις της για τα κέρδη των ελληνικών τραπεζών για το 2022 - 2023 ώστε να αντικατοπτρίζουν τις πιθανές αυξήσεις στα επιτόκια από την EKT κατά 50 μονάδες βάσης μέχρι το Μάρτιο του 2023. Έτσι, οι ελληνικές τράπεζες φαίνονται σε καλή θέση για να επωφεληθούν από τα υψηλότερα επιτόκια για τους ακόλουθους λόγους:
1. Το 90% - 95% των δανείων των ελληνικών τραπεζών είναι κυμαινόμενου επιτοκίου και θα ανατιμηθούν ανοδικά μέσα σε ένα τρίμηνο.
2. Κατά μέσο όρο, το 60% των περιουσιακών στοιχείων που λαμβάνουν τόκους χρηματοδοτούνται με βασικές καταθέσεις που είναι σχεδόν άνευ κόστους και απαιτούν πολύ περιορισμένη μετακύλιση στις αυξήσεις των επιτοκίων.
3. 3. Η πλεονάζουσα ρευστότητα στους ισολογισμούς των τραπεζών (73% LDR - δείκτης δανείων προς καταθέσεις, sτο τρίτο τρίμηνο) συνεπάγεται ότι η μετακύλιση των αυξήσεων των επιτοκίων στις προθεσμιακές καταθέσεις δεν χρειάζεται να είναι πλήρης.
4. Τα ομόλογα που ταξινομούνται ως διαθέσιμα προς πώληση καλύπτονται με συμβάσεις ανταλλαγής επιτοκίων ελαχιστοποιώντας τον αντίκτυπο των αυξανόμενων επιτοκίων στα κεφάλαια.
Σε ελκυστικά επίπεδα οι αποτιμήσεις μετά το πρόσφατο sell off
Η κλιμάκωση της έντασης στη γεωπολιτική «σκακιέρα» με φόντο τον πόλεμο στην Ουκρανία προκάλεσε ένα ισχυρό sell off στις ελληνικές τραπεζικές μετοχές που έσβησαν μια άνοδο περίπου 30% που είχαν καταγράψει από τον Σεπτέμβριο του 2021 έως τον Φεβρουάριο του 2022. Η HSBC εκτιμά ότι ένα κόστος κεφαλαίου (CoE) στο 13% καλύπτει την αύξηση των επιτοκίων και την αυξημένη μεταβλητότητα.
Σε αυτό, λαμβάνει υπόψη: 1) μια υπόθεση για risk free rate 2% (μετρούν το κόστος δανεισμού στη διατραπεζική αγορά, προηγούμενη εκτίμηση στο 2,5%), η οποία είναι σε γενικές γραμμές ευθυγραμμισμένη με το που διαπραγματεύεται το ελληνικό δεκαετές ομόλογο, 2) υψηλό beta στο 2x για τις ελληνικές τράπεζες, αν και η πρόοδος στις προσπάθειες εξυγίανσης και οι ανακεφαλαιοποιήσεις οδήγησαν το beta στο εύρος του 1,5x - 1,75x τα τελευταία δύο χρόνια, και 3) ένα επιπλέον ασφάλιστρο κινδύνου 2% (προηγούμενη εκτίμηση στο 1,5%) για να ληφθεί υπόψη η υψηλή μεταβλητότητα του Χρηματιστηρίου εν μέσω των γεωπολιτικών κινδύνων που εμφανίστηκαν πρόσφατα. Ενώ η εκτίμηση για το COE παραμένει αμετάβλητη στο 13%, η HSBC περιορίζει τις εκτιμήσεις της για τα κέρδη του 2023 μόλις κατά 3%. Αξίζει να σημειωθεί πως οι ελληνικοί τραπεζικοί τίτλοι διαπραγματεύονται με δείκτες ενσώματης λογιστικής αξίας P/TBV που παρατηρήθηκαν εν μέσω πανδημίας όταν και οι προσπάθειες εξυγίανσης δεν βρίσκονταν σε τόσο προχωρημένα στάδια.
