Ροή
Στην παραδοχή πως η παρέμβαση του Ευρωπαϊκού Μηχανισμού Σταθερότητας για τη βραχυπρόθεσμη ελάφρυνση χρέους θα συνεπάγεται κόστος για την Ελλάδα προχώρησε ο Klaus Regling, ο επικεφαλής του ESM, μετά το προχθεσινό Eurogroup. Το κόστος αυτό μεταφέρεται απευθείας στους Έλληνες φορολογουμένους, ενώ έχει ληφθεί ειδική πρόνοια ώστε να μην επηρεαστούν οι Ελληνικές τράπεζες.
Ο ESM προτείνει τα ομολόγα του Ευρωπαϊκού Ταμείου Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας (European Financial Stability Facility - EFSF) που διαθέτουν σήμερα οι ελληνικές τράπεζες ύψους περίπου 33,7 δισ. ευρώ να ανταλλαγούν με 30ετή ομόλογα του ESM. Αυτή η ανταλλαγή εκτιμάται πως θα περικόψει το χρέος κατά 7,1% του ΑΕΠ έως το 2060.
Βάσει της διαδικασίας που προτείνεται κάθε μήνα οι τράπεζες θα ανταλλάσσουν ένα ποσό ομολόγων EFSF με 30ετή ομόλογα του ESM. Τα νέα ομόλογα θα είναι επιλέξιμα για συμμετοχή στο πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης της ΕΚΤ και οι τράπεζες θα μπορούν να τα πωλήσουν στην Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα, όπως κάνουν σήμερα με τους τίτλους του EFSF. Ωστόσο, εάν το πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης ολοκληρωθεί και τα πιστωτικά ιδρύματα βρεθούν να έχουν ομόλογα ESM που δεν μπορεί να τα πάρει η ΕΚΤ, τότε ο ESM θα τους τα αγοράσει δίνοντας μετρητά.
Στη σημείο αυτό η πρόταση του ESM αναφέρει πως «οποιοδήποτε κόστος αυτής της ανταλλαγής ομολόγων μπορεί να επιμεριστεί άμεσα στην Ελλάδα χωρίς να επηρεάζει τους άλλους δικαιούχους» και πως «τυχόν δαπάνες που αφορούν στην ανταλλαγή αναγνωρίζονται με σαφήνεια και θα πρέπει να βαρύνουν το Ελληνικό Δημόσιο».
Αλλά σε τι αναφέρεται ο ESM όταν μιλάει για κόστη; Όταν τα ομόλογα EFSF είχαν δοθεί στις ελληνικές τράπεζες στο πλαίσιο της ανακεφαλαιοποίησης του 2013 αυτές τα αποτύπωσαν αρχικά στους ισολογισμούς στους στις αξίες κτήσης και όχι στο άρτιο (100%). Η τιμή των ομολόγων αυτών αυξήθηκε με την πάροδο των ετών και κάποιες τράπεζες – όχι όλες- τα εμφάνισαν εν συνεχεία στα κεφάλαια τους με τιμές αγοράς και όχι κτήσης (mark to market). Για παράδειγμα το ομόλογο EFSF έκδοσης 19/04/2012 και ωρίμανσης στις 19/04/2018 όταν το έλαβαν οι τράπεζες είχε τιμή 100,3 (το άρτιο είναι το 100). Το Μάρτιο του 2015 αυτό το ομόλογο βρέθηκε να έχει τιμή 103,94 και σήμερα έχει τιμή 102.
Όπως προαναφέρθηκε κάποιες τράπεζες δεν αρκέσθηκαν στο να εγγράψουν μια και καλή στα βιβλία τους την τιμή εισαγωγής του ομολόγου (σ.σ.100,3) και το ανατιμολογούσαν βάσει των τιμών αγοράς, βελτιώνοντας αντίστοιχα την κεφαλαιακή τους θέση. Αν και την πρακτική αυτή την ακολούθησε μειοψηφικός αριθμός τραπεζών, αυτές οι τράπεζες ασκούν σήμερα πιέσεις στις Κοινοτικές Υπηρεσίες και ειδικά στον ESM, ώστε τον «λογιστικό τους χειρισμό» να τον πληρώσει ο Έλληνας φορολογούμενος.
Κοινοτικές πηγές διαβεβαιώνουν πως ο ESM κατά τη διαδικασία ανταλλαγής ομολόγων που θα τρέχει μήνα με το μήνα θα αποκτά τα ομόλογα του EFSF κυμαινομένου επιτοκίου στην τιμή που τα είχαν λάβει οι τράπεζες από το ΤΧΣ και όχι στην τρέχουσα τιμή που γράφει το χρηματιστηριακό ταμπλό. Δηλαδή σχηματικά, θα πάρει πίσω κάτι που έκανε 100, καταβάλλοντας 100,3. Αυτό το κόστος μεταξύ τιμής έκδοσης και τιμής αγοράς δεν θα το επωμιστούν οι τράπεζες, αλλά το Ελληνικό Δημόσιο.Κατά κάποιους υπολογισμούς το κόστος αυτό είναι περίπου 350 εκατ. ευρώ.
Το παράδοξο είναι πως κάποιες τράπεζες – η μειοψηφία- εμφανίζονται να μην είναι ικανοποιημένες από την εξέλιξη αυτή διότι δεν καλύπτει τις «λογιστικές τρύπες» στα βιβλία τους. Αντιθέτως ζητούν επίμονα από τον ESM και την ΕΚΤ τα ομολόγα που διαθέτουν να ανταλλαγούν όχι στις τιμές κτήσης, αλλά στις τρέχουσες τιμές αγοράς. Δηλαδή σχηματικά ζητούν να πάρουν αντίτιμο 102 για κάτι που έκανε 100,3.
Στο σύνολο των ομολόγων του EFSF ύψους 42,7 δισ. ευρώ που δόθηκαν στις τράπεζες η διαφορά μεταξύ της τιμής απόκτησης των ομολόγων και της τρέχουσας τιμής ανέρχεται συνολικά σε 1 δισ. ευρώ. Αν εξαιρεθούν τα ομόλογα 9 δισ. ευρώ που έχουν πουλήσει ήδη οι τράπεζες στην ΕΚΤ, στα εναπομείναντα 33,7 δισ. ευρώ η διαφορά ανέρχεται σε 750 εκατ. ευρώ ( ήδη οι τράπεζες κατέγραψαν κέρδη άνω των 250 εκατ. ευρώ από την πώληση αυτή). Αυτά τα 750 εκατ. ευρώ – που προκλήθηκαν από το ράλι τιμών των ομολόγων του EFSF μεταξύ 2012 και 2016 - κάποιες τραπεζικές διοικήσεις ζητούν να τους τα πληρώσει ο Έλληνας φορολογούμενος. Πιο απλά διεκδικούν 400 εκατ. ευρώ περισσότερα από όσα ο ESM είναι διατεθειμένος να τους επιστρέψει το Ελληνικό Δημόσιο.
Αλλά τα κόστη δεν σταματούν εδώ. Το δεύτερο σκέλος του σχεδίου ελάφρυνσης του χρέους προβλέπει τη σύναψη συμβάσεων πράξεων ανταλλαγής επιτοκίων (swap), προκειμένου να μειωθεί η μεταβλητότητα των επιτοκίων που συνδέονται με τα ομόλογα του ESM.
Αυτή η ανταλλαγή επιτοκίων εκτιμάται πως θα περικόψει το χρέος κατά 6,9% του ΑΕΠ έως το 2060, αν και ο ESM προειδοποιεί στην πρόταση του πως το μέγεθος των ωφελημάτων από τη σκοπιά της βιωσιμότητας θα ποικίλει ανάλογα με το επιτόκιο, την ωρίμανση και το μέγεθος των πράξεων swap που θα μπορεί να εκτελεστεί στην αγορά. Κατά τον ESM όλα τα κόστη από αυτό το σχήμα θα μεταφερθούν στην Ελλάδα, «συμπεριλαμβανομένου και του κόστους ενεχύρων».
Ωστόσο, το πόσο θα κοστίσει το swap θα εξαρτηθεί από το ύψος της αξίας των ομολόγων που θα αφορά και το χρόνο που θα γίνει η συναλλαγή. Σε κάθε περίπτωση τα έξοδα διαχείρισης της συγκεκριμένης πράξης εκτιμώνται σύμφωνα με την διεθνή πρακτική στο 0,10%, δεδομένου ότι ο ESM διαθέτει υψηλή πιστοληπτική αξιολόγηση.
Και στις δύο περιπτώσεις το Ελληνικό Δημόσιο θα επιβαρυνθεί προκαταβολικά για μια λύση τα οφέλη της οποίας θα γίνουν αντιληπτά σε βάθος χρόνους. Δεν είναι τυχαίο ότι η ίδια η πρόταση του ESM αναφέρει πως τα μέτρα που προτείνονται θα αυξήσουν αρχικά το χρέος ως ποσοστό του το ΑΕΠ κατά 0,2% το 2018 (360 εκατ. ευρώ) και κατά 0,4% του ΑΕΠ το 2022 (800 εκατ. ευρώ).
Η «χαρτογράφηση» του σχεδίου
Στη «χαρτογράφηση» του σχεδίου για τη βραχυπροθεσμη ελάφρυνση του ελληνικού χρέους προχώρησε ο Ευρωπαϊκός Μηχανισμός Σταθερότητας απαντώντας σε 16 διαφορετικά ερωτήματα για το εύρος, τον αντίκτυπο και το κόστος των βραχυπρόθεσμων μέτρων ελάφρυνσης του χρέους.
1. Πότε αποφασίστηκε να κερδίσει η Ελλάδα βραχυπρόθεσμα μέτρα ελάφρυνσης του χρέους;
Στην ανακοίνωση του στις 25 Μαίου του 2016, το Eurogroup έδωσε εντολή στον ESM να εργαστεί πάνω σε μια πρώτη δέσμη μέτρων ελάφρυνσης του χρέους, που αναφέρονται ως βραχυπρόθεσμα μέτρα. Οι υπουργοί τόνισαν ότι τα μέτρα αυτά θα εφαρμοστούν μετά το κλείσιμο της πρώτης αξιολόγησης και πριν από το τέλος του υφιστάμενου προγράμματος του ESM (του τρίτου προγράμματος).
Η πρώτη αξιολόγηση ολοκληρώθηκε. Στις 5 Δεκεμβρίου του 2016, ο ESM παρουσίασε λεπτομερή σχέδια για βραχυπρόθεσμα μέτρα για το Eurogroup, τα οποία συμφώνησε να τα υιοθετήσει.
2. Θα υπάρξουν περαιτέρω μέτρα στο μέλλον;
Στην ανακοίνωση του στις 25 Μαίου του 2016, το Eurogrοup ανέφερε ακόμα μια πιθανή δεύτερη δέσμη μέτρων, εφόσον χρειαστεί, μετά την επιτυχημένη εφαρμογή του προγράμματος του ESM από την Ελλάδα.
Αυτά είναι τα λεγόμενα μεσοπρόθεσμα μέτρα. Για το μακροπρόθεσμο διάστημα, το Eurogroup έχει συμφωνήσει σε ένα έκτακτο μηχανισμό για την διασφάλιση της μακροπρόθεσμης βιωσιμότητας του χρέους σε περίπτωση που προκύψει ένα πιο δυσμενές οικονομικό σενάριο για τη χώρα.
3. Ποιες είναι οι κατευθυντήριες αρχές για επιπρόσθετη ελάφρυνση χρέους;
Το Eurogroup έχει αποκλείσει οποιοδήποτε ονομαστικό κούρεμα. Επιπλέον, έχει συμφωνήσει ότι τα μέτρα θα: α) διευκολύνουν την πρόσβαση στις αγορές για την Ελλάδα, ώστε να αντικαταστήσει το χρηματοδοτούμενο από το δημόσιο χρέος με χρέος του ιδιωτικού τομέα β)θα εξομαλύνουν το προφίλ αποπληρωμής γ)θα παράσχουν κίνητρα για την διαδικασία προσαρμογής της χώρας, ακόμα και μετά τη λήξη του προγράμματος του ESM και δ)θα διασφαλίσουν ευελιξία απέναντι στην αβέβαιη οικονομική ανάπτυξη και τις μεταβολές των επιτοκίων στο μέλλον.
4. Ποια βραχυπρόθεσμα μέτρα θα εφαρμοστούν;
Υπάρχουν τρεις ομάδες βραχυπρόθεσμων μέτρων.
* εξομάλυνση του προφίλ αποπληρωμής της Ελλάδας.
* μείωση του επιτοκιακού ρίσκου.
* άρση της αύξησης του επιτοκιακού περιθωρίου για το 2017.
5. Πως λειτουργεί η εξομάλυνση του προφίλ αποπληρωμής;
Η εξομάλυνση του προφίλ αφορά το δεύτερο πρόγραμμα της Ελλάδας, με τον EFSF. Η μέση σταθμισμένη ωρίμανση των δανείων στο πρόγραμμα αυτό είχε συμφωνηθεί αρχικά στα 32,5 έτη. Εξαιτίας μιας σειράς παραγόντων, υποχώρησε στα 28 έτη. Η ωρίμανση θα επανέλθει τώρα πάλι στα 32,5 έτη, ώστε μια σειρά απότομων αυξήσεων στο κόστος αποπληρωμής τις δεκαετίες του 2030 και 2040 να απλωθούν σε μεγαλύτερο χρονικό διάστημα.
6. Και σχετικά με το δεύτερο μέτρο, την μείωση του ρίσκου γύρω από τα επιτόκια;
Υπάρχουν τρία διαφορετικά σχήματα (schemes) για το δεύτερο μέτρο. Το πρώτο είναι η ανταλλαγή ομολόγων. Για την ανακεφαλαιοποίηση των τραπεζών, ο EFSF/ESM προσέφερε δάνεια στην Ελλάδα συνολικής αξίας 42,7 δισ. ευρώ. Τα δάνεια αυτά δεν εκταμιεύτηκαν σε μετρητά, αλλά στη μορφή τίτλων κυμαινόμενου επιτοκίου. Η Ελλάδα χρησιμοποίησε τους τίτλους για να ανακεφαλαιοποίησει τις τράπεζες. Οι τίτλοι θα ανταλλαχθούν τώρα για ομόλογα με σταθερό επιτόκιο με μεγαλύτερη ωρίμανση.
Επειδή τα νέα ομόλογα έχουν σταθερά επιτόκια, η Ελλάδα δεν θα είναι πλέον αντιμέτωπη με το ρίσκο να αυξηθούν τα επιτόκια. Οι τράπεζες απαγορεύεται να πουλήσουν τους τίτλους κυμαινόμενου και σταθερού επιτοκίου στην αγορά, αλλά μπορούν να τους πουλήσουν στην ΕΚΤ. Οι τίτλοι που έχουν πουλήσει ήδη οι τράπεζες εξαιρούνται από την ανταλλαγή. Μετά από ένα συγκεκριμένο χρονικό διάστημα, ο EFSF/ESM θα επαναγοράσει τους τίτλους σταθερού επιτοκίου που έχουν ακόμα οι ελληνικές τράπεζες για να μην αναγκαστούν να αντιμετωπίσουν το ρίσκο των επιτοκίων. Αυτό θα γίνει με πόρους που θα αντληθούν από την αγορά.
Για να εξασφαλιστεί μια ομαλή εκτέλεση, η διαδικασία αυτή θα πραγματοποιηθεί σε διάφορες φάσεις σε μια μακρά χρονική περίοδο.
Το δεύτερο σχήμα προβλέπει ότι ο ESM θα προβεί σε συμφωνίες swap (ανταλλαγών). Το σχήμα αυτό θα σταθεροποιήσει το συνολικό κόστος χρηματοδότησης για τον ESM και θα μειώσει το ρίσκο η Ελλάδα να αναγκαστεί να πληρώσει υψηλότερο επιτόκιο στα δάνεια της όταν τα επιτόκια στις χρηματοοικονομικές αγορές αρχίσουν να αυξάνονται στο μέλλον. Ένα swap είναι ένα χρηματοοικονομικό συμβόλαιο που επιτρέπει σε δυο συμβαλλόμενα μέρη να ανταλλάξουν, για παράδειγμα, πληρωμές σε σταθερό επιτόκιο με πληρωμές σε κυμαινόμενο επιτόκιο.
Το τρίτο σχήμα, γνωστό ως ανάλογη χρηματοδότηση (matched funding), προβλέπει ότι ο ESM θα χρεώσει ένα σταθερό επιτόκιο για ένα μέρος των μελλοντικών εκταμιεύσεων προς την Ελλάδα. Αυτό σημαίνει ότι θα εκδοθούν μακροπρόθεσμα ομόλογα που θα είναι σχεδόν ανάλογης ωρίμανσης με τα ελληνικά ομόλογα. Οι συνθήκες στις αγορές μπορεί να επηρεάσουν τον βαθμό στον οποίο μπορούν να εφαρμοστούν τα τρία μέτρα για την μείωση του επιτοκιακού ρίσκου.
7. Και το τρίτο μέτρο, η άρση της αύξησης του επιτοκιακού περιθωρίου;
Η άρση της αύξησης του επιτοκιακού περιθωρίου αφορά την δόση των 11,3 δισ. ευρώ του προγράμματος του EFSF (του δεύτερου προγράμματος) που χρησιμοποιήθηκε για τη χρηματοδότηση μιας επαναγοράς χρέους.
Αυτή την στιγμή δεν έχει χρεωθεί κανένα περιθώριο σε αυτό το δάνειο, αλλά αρχικά προβλεπόταν να επιβληθεί ένα περιθώριο 2% από την επόμενη χρονιά.
Η αύξηση αυτή θα ανασταλεί για το 2017.
8. Χρειάζονται περαιτέρω επίσημα βήματα προτού εφαρμοστούν τα βραχυπρόθεσμα μέτρα;
Σε ορισμένες περιπτώσεις, τα διοικητικά συμβούλια του ESM και του EFSF πρέπει να εγκρίνουν επίσημα τα μέτρα.
9. Πότε θα αρχίσετε να εφαρμόζετε τα μέτρα;
Η εξομάλυνση του προφίλ αποπληρωμής αναμένεται να ολοκληρωθεί στις αρχές του 2017. Τα τρία σχήματα για τη μείωση του επιτοκιακού ρίσκου θα ακολουθηθούν στο βαθμό που το επιτρέπουν οι συνθήκες στην αγορά και είναι εφικτή η εφαρμογή τους. Η απόφαση για την άρση της αύξησης του επιτοκιακού περιθωρίου για το 2017 προβλέπεται για πριν το τέλος αυτού του έτους.
10. Ποια θα είναι η εξοικονόμηση που θα προσφέρουν στην Ελλάδα αυτά τα μέτρα;
Στο βασικό σενάριο, ο αντίκτυπος αυτών των μέτρων είναι ουσιαστικός και θα μπορούσε να μειώσει σημαντικά το λόγο του χρέους προς το ΑΕΠ αλλά και τις Ακαθάριστες Χρηματοδοτικές Ανάγκες (GFN) για την περίοδο 2017-2060, σύμφωνα με τους υπολογισμούς του ESM.
H ανταλλαγή ομολόγων και το swap επιτοκίων αντιστοιχούν στο μεγαλύτερο μέρος αυτής της μείωσης. Οι δευτερογενείς συνέπειες για τα επιτόκια χρηματοδότησης της Ελλάδας θα είναι ένα επιπρόσθετο όφελος.
Τα βραχυπρόθεσμα μέτρα θα βελτιώσουν την βιωσιμότητα του χρέους της Ελλάδας. Ωστόσο, χρειάζεται προσοχή. Ο αντίκτυπος ορισμένων μέτρων θα εξαρτηθεί από διάφορους παράγοντες πέρα από τον έλεγχο μας. Μεταξύ αυτών είναι οι συνθήκες που θα επικρατούν στις αγορές όσον αφορά το επιτοκιακό περιβάλλον και τη δυνατότητα των υπόλοιπων συμμετεχόντων στην αγορά να ολοκληρώσουν ορισμένες συναλλαγές.
11. Έχουν κόστος τα μέτρα και ποιος θα το πληρώσει;
Το προσαρμοσμένο προφίλ αποπληρωμής δεν αναμένεται να έχει κόστος. Το κόστος της άρσης της αύξησης του επιτοκιακού περιθωρίου θα συνίσταται στα κέρδη που θα απωλέσουν τα κράτη μέλη. Οποιοδήποτε κόστος από τα τρία σχήματα για την μείωση του επιτοκιακού ρίσκου θα βαρύνει την Ελλάδα. Αυτό ισχύει ιδιαίτερα στην περίπτωση της ανταλλαγής ομολόγων και στο swap επιτοκίων. Αυτά τα βραχυπρόθεσμα κόστη αντισταθμίζονται και με το παραπάνω από τα μακροπρόθεσμα οφέλη του όλου εγχειρήματος για την Ελλάδα.
12. Υπάρχουν άλλα κόστη για άλλα κράτη μέλη του ESM και ειδικότερα για τις τέσσερις χώρες που συμμετείχαν σε προγράμματα διάσωσης;
Όχι. Το Eurogroup έθεσε ως όρο οι συναλλαγές να μην έχουν κανένα άμεσο κόστος για άλλες χώρες.
13. Θα έχει κόστος η ανταλλαγή ομολόγων για τις ελληνικές τράπεζες;
Το σχήμα αναμένεται να είναι ουδέτερο για τις ελληνικές τράπεζες και χρειάζεται τη συγκατάθεση τους για να εφαρμοστεί.
14. Ποιος είναι ο αντίκτυπος της στρατηγικής χρηματοδότησης του EFSF/ESM;
H στρατηγική χρηματοδότησης παραμένει απαράλλαχτη. Οποιαδήποτε αλλαγή στον όγκο χρηματοδότησης για το 2017 θα κοινοποιηθεί σύντομα στις αγορές.
15. Θα σταματήσετε να εκδίδετε τίτλους μικρότερης ωρίμανσης και θα επικεντρωθείτε σε τίτλους μεγαλύτερης διάρκειας;
Όχι, θα συνεχίσουμε να έχουμε παρουσία ως εκδότης χρέους σε ολόκληρη την καμπύλη των αποδόσεων.
16. Γιατί αποφάσισε το Eurogroup να εξετάσει μέτρα ελάφρυνσης χρέους για την Ελλάδα;
Τα μέτρα έχουν σαν στόχο να αντιμετωπίσουν μια ευρύτερη ανησυχία ότι οι μελλοντικές πληρωμές χρέους θα επιφέρουν ένα αθέμιτο βάρος στις δαπάνες, καταπνίγοντας την οικονομία. Οι Ακαθάριστες Χρηματοδοτικές Ανάγκες (GFN), το συνολικό ποσό που δαπανά μια χώρα κάθε έτος σε πληρωμές τόκων και στην αποπληρωμή χρέους που ωριμάζει, είναι το σημείο αναφοράς για την μέτρηση αυτού του βάρους. Το Eurogroup συμφώνησε ότι, σύμφωνα με το βασικό σενάριο, οι Ακαθάριστες Χρηματοδοτικές Ανάγκες της Ελλάδας θα παραμείνουν κάτω από το 15% του ΑΕΠ κατά την μεσοπρόθεσμη περίοδο μετά τη λήξη του προγράμματος και κάτω από το 20% στη συνέχεια.
